FOF如何优中选优

文/王群航 编辑/白琳

FOF如何优中选优

文/王群航 编辑/白琳

要做好FOF投资，首先要对FOF的概念和各种分类有清晰的认识；其次，要在定量、定性两方面对产品进行充分的评价。

2016年9月23日，证监会正式发布并实施《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引》（以下简称《指引》），标志着基金中基金（FOF）正式进入规范化发展阶段，FOF将更多地进入大众视野。如何评价和选择FOF，不仅是基金业内也是投资者将要面对的课题。

何为FOF

简单地说，所谓FOF（Fund of Fund）就是专门投资其他基金份额的基金，是基金中的一个特殊种类。

FOF这一概念从何而来？股票、债券等数量多了之后，为解决选择难，就有了证券投资基金；证券投资基金数量多了之后，为解决选基金难，就有了专门投资那些基金份额的基金，即证券类FOF。不仅如此，股权投资基金、创业投资基金多了之后，都会出现相关的、专门投资这些领域之基金份额的FOF。同时，除单独投资上述各个领域之基金份额的FOF之外，还会有一些对于上述各项领域内基金份额都可以投资的综合类FOF。这一切，都是资产管理市场生态系统健康发展及不断丰富与壮大之后的必然结果。

FOF有两个最明显的、其他产品无法替代的优势：一是双重的优中选优，二是风险与收益的二次平滑。首先看双重的优中选优：第一重，表示FOF选择的是优质的标的基金进行投资；第二重，则表示这些优质的标的基金也是选择优质的股票和债券进行投资。其次看风险与收益的二次平滑：每个产品都有风险也有业绩，FOF是通过把它们组合在一起，实现风险与收益的二次平滑。因此，投资和持有FOF，不要期望它有非常高的收益，但也不必担心它有非常高的风险。

FOF起源于美国，但我国目前的FOF市场在监管规定和相关标准上与美国有所不同，无法完全参照美国的经验。比如美国主流FOF产品中的目标周期、生命周期产品在国内有可能行不通。

总体来说，FOF是一个庞大而复杂的产品。因此，要做好FOF投资，首先要对FOF的概念和各种分类有清晰的认识；其次，要在定量、定性两方面对产品进行充分的评价。

区分不同种类的FOF

按照FOF的投资范围、投资策略、投资市场、投资理念等维度，可以对各类FOF进行划分。

从管理人的角度，可以将FOF分为公募FOF和私募FOF。当前《指引》放行的、市场上普遍热议的FOF，属于公募中的公管公FOF，即由公募基金公司管理的、以公募基金为投资标的的FOF。

公募FOF

公募FOF的定义来源于证监会2013年6月1日新版的《中华人民共和国基金法》的配套文件《公开募集证券投资基金运作管理办法》第三十条第四项：“百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为基金中基金”，因此，公募FOF有个明确的量化指标：80%。此外，还需要注意的是，按照该办法第三十条第五项的规定，“投资于股票、债券、货币市场工具或其他基金份额，并且股票投资、债券投资、基金投资的比例不符合第（一）项、第（二）项、第（四）项规定的，为混合基金”。这也就是说，公募基金中的混合基金如果将来被放开，也是可以买其他基金份额的，但它是混合基金，不是FOF。因此，不是所有买了其他基金份额的产品都叫FOF。

在公募FOF中，按投资范围可分为：公管公、公管私及公管混合。公管公，即公募管理人发行的FOF，投资对象是公募基金（这类产品将是市场中的主流）；公管私，即公募管理人发行的FOF，投资对象是私募基金；公管混合，即公募管理人发行的FOF，投资对象包含公募基金、私募基金以及股票、债券等。

需要注意的是，当下证监会《指引》放行的是公募公管公FOF。公管私和公管混合理论上有，但不会出现在目前的市场上，因为现行政策对私募的投资者有很严格的要求，不会允许通过公募产品绕路去买私募产品。

私募FOF

私募FOF的定义出自2016年9月8日基金业协会发布的《关于资产管理业务综合报送平台上线运行相关问题安排的说明》，其中将私募证券FOF定义为“主要投向证券类私募基金、信托计划、券商资管基金专户等资产管理计划的私募基金”。这里指的是关于私募中证券类FOF的定义，当然还有股权类FOF。

在私募FOF中，按投资范围可分为：私管私、私管公、私管混合。私管公，即私募管理人发行的FOF，所投资的对象都是公募基金。预计这类产品未来将会比较多。私管私，即私募管理人发行的FOF，所投资的对象都是私募基金。这也是过往私募FOF中的主流产品，并且衍生出了MOM这种特定的产品形式。私管混合，即私募管理人发行的FOF，投资对象是私募基金和公募基金以及其他类型的标的，如股票、债券、期货、期权等。

公募FOF由于有投资单只基金不得超过被投资基金净资产的20%的限制，因此买的产品一般都多于5个；私募FOF就比较特殊，很多情况下买的产品会少于5个。因此选择FOF产品首先要分清楚是公募还是私募。

内部FOF与外部FOF

顾名思义，内部FOF即指相关FOF所投资的标的基金全部都是本公司的；外部FOF即指相关FOF所投资的标的基金全部都是其他公司的；混合FOF即指相关FOF对于各个公司的标的基金都可以投资。就后者而言，未来为了让产品的特色更加鲜明，最好能够在产品设计的时候用明确的量化指标来说明其投资自家基金的占比区间。

从美国FOF市场的发展情况来看，内部FOF是起源，根本目的在于打包销售自己公司旗下的产品。美国的基金市场是个大市场，由于行业集中度较高，因此那些旗下基金产品数量很多的大公司，有条件发展内部FOF。

回头看中国市场，截至2016年8月末，管理规模超过100亿元的私募公司仅有140家，并且各家公司的产品数量也不多。在这种情况下，如果想发展内部FOF，可能会受到自身条件的限制。因此，从目前的中国国内FOF发展格局来看，外部FOF应是主流，其次是混合FOF。

按照投资标的分类，FOF还可分为指数FOF、混合FOF、被动FOF、主动FOF、股基FOF、债基FOF等等。此外，还有场内FOF和场外FOF之分。场内FOF是指它的投资标的绝大部分是场内产品。在FOF发展的早期，市场上做场内FOF的比较多，做场外FOF的相对比较少。

总而言之，对于FOF产品的选择，第一要有清晰的概念，第二要分清楚类别。

FOF的定量与定性评价

FOF的产品选择与绩效评价是紧密关联的两个方面。产品选择离不来绩效评价，而评价也是为了更好地选择产品。

定量评价

由于FOF本身就是一种基金，因此它的评价方法也就是基金的评价方法。需要注意的是：第一，由于FOF的特性是风险与收益的二次平滑，因此不能把FOF与其他基金放在一起进行业绩排名，只能在FOF内部进行业绩排名；第二，要在FOF各种不同的分类的基础上进行排名。

业绩排名。定量评价首先是关注业绩排名，具体的指标有净值增长率、累计净值增长率、复合净值增长率、年化收益率等等，可以按不同的时间维度来评价。例如，滚动看过去一周、一月、一季度、半年的排名；又如，按自然期限的季度、年度排名。在评价中会用到各种时间维度的排名，需要长中短结合起来看。在绩效评价中必须要重视排名，排名是一切评价的基础。

风险指标。FOF的风险指标也就是基金评价常用的风险指标，例如年化波动率、最大回撤等等。

风险调整后收益指标。这是另一个重要的定量指标，也是基金评价常用的指标，如夏普指数、特雷诺指数、詹森指数等等。评价的关键在于评价人对这些指标的熟悉程度。

定性评价

定性评价的关注点主要有三方面：第一是FOF管理人的情况，也就是基金公司的情况；第二是FOF经理的情况；第三是产品的投资运作情况。对于产品的投资运作情况，需要“二次穿透”：第一次穿透是从FOF到标的基金，第二次穿透是从标的基金到股票、债券等。在确定基金的组合时，尤其是为了防止组合有所偏颇时，必须要有二次穿透。这就要求评价人对标的基金有透彻的理解。要做好FOF投资，首先要做好对标的基金的学习和研究，充分阅读和理解标的基金的原始资料，仅靠外部数据、模型和智能投顾是远远不够的。

投资者如何选择

选择合适的FOF不能够只看业绩。业绩排名只能让投资者了解产品的过往业绩，因此投资者在查看了业绩排名后还应结合相关的定性研究，来确定希望申购的对象。

考察FOF的管理人情况

目前，市场上常见的FOF管理人类型有以下三类：第一类是以FOF为主营业务的私募，其中，以第三方销售公司旗下的较多；第二类是券商、期货、银行的资产管理部门；第三类是公募基金公司中目前管理的FOF产品多见于专户和QDII。现实中，有些FOF的管理人并不是产品的实际管理人，相关的公司仅仅只是个通道而已。

对于私募管理人，应该尽量了解到以下情况：公司的综合情况，包括但不限于FOF管理人的资质、公司规范度、商业模式、公司历史、股东结构、组织架构、公司经营的持续性、公司商业模式、公司发展史与大事件等；员工的基本情况及各部门人员的配备情况等；旗下基金的整体业绩表现情况和分项资产管理能力、综合资产管理能力、规模化管理能力，以及FOF管理人在过去三或五年资产管理规模的增长情况、产品类型、已有的客户结构、产品线结构等。

考察组合管理情况

为获得长期优异且稳定的业绩，FOF管理人需擅于资产配置及标的基金挑选。此外，了解FOF管理人的组合管理流程，有助于判断其操作的规范性，形成合理的投资回报预期。其相关内容包括但不限于：资产配置情况、对于标的基金的挑选标准、组合构建、交易情况等。这其中，最为重要的是对于标的基金的二次穿透。

考察风险控制情况

FOF管理人的风险主要体现在两个方面：投资风险和资管业务风险。投资风险可进一步细分成组合构建层面的和标的基金层面的，资管业务风险主要体现在公司投资运作和法律合规等方面。

投资风险。主要考察管理人对标的基金的风险控制能力，是否能影响标的基金管理人的投资并及时进行风险控制，以及采用了哪些量化风险控制指标分析标的基金。

资管业务风险。一是FOF管理人是否具备FOF相关的投资管理制度、风险控制制度，并依此展开投资运作。通过风险控制制度，可以了解到FOF管理人识别风险的方法、及可能采取的降低风险的工具、措施。二是FOF管理人是否构建了完备的风控系统，以监测FOF投资运作中的各个阶段的风险指标。其他方面还包括：是否为行业协会注册机构，是否配备了全职的合规人员，在托管机构、行政管理人、法务顾问、审计机构、银行、销售渠道等领域的合作伙伴有哪些，以便从侧面了解该FOF管理人的资质。

作者系济安金信科技有限公司副总经理、济安金信基金评价中心主任