人民币双边事实汇率制度与中国出口增长

文/施炳展 张雅睿

人民币双边事实汇率制度与中国出口增长

文/施炳展 张雅睿

问题的提出

汇率对国际贸易的影响始终是国际经济学研究的重要问题。现有研究对于汇率的解读重点放在汇率水平和汇率波动两方面。汇率水平指实际(有效)汇率水平，一般认为本币升值会提升本国产品相对价格从而降低出口规模。汇率波动（exchange rate volatility），主要指给定时段内汇率偏离中心值的程度，汇率波动主要通过价格不确定性引致的利润不确定性预期影响出口贸易，这与汇率水平的相对价格机制存在显著差异。

汇率水平、汇率波动对国际贸易影响的重要性不言而喻，然而相对于这些“量化”汇率指标，汇率制度本身更具有根本性；对于政策制定者而言，汇率制度选择无疑是更具全局性的框架设计。汇率制度的重要性表现在它对宏观经济各层面都会产生深远影响，包括经济增长、生产率、外部失衡、货币政策效果、财政支出乘数等。同样，双边汇率制度对双边贸易规模也具有显著影响。一般认为固定汇率制度对国际贸易的促进作用不仅局限于降低汇率波动，还在于固定汇率制度引致的企业利润预期的跨期稳定性，大量跨国研究经验证据表明固定汇率制度对出口增长具有重要意义。

本文以中国为例，分析中国双边事实汇率制度对中国出口增长的促进作用。选择中国主要基于两点考虑。其一，从现实层面看，自改革开放以来，中国出口贸易实现了跨越式增长，并于2009年超过德国成为世界第一出口大国；中国出口结构也呈现优化趋势，资本密集型产品、高技术复杂度产品所占比重逐年提升。与此同时，中央和地方政府也设计了一系列出口促进政策和相关制度安排，一个重要方面是相对稳定的汇率制度。尽管2005年以后中国实行有管理的浮动汇率制度，但其后大多年份仍然是事实上的盯住美元固定汇率制度。中国自身出口贸易增长与同期汇率制度设计为我们研究汇率制度与国际贸易的关系提供了一个典型案例。其二，从文献角度看，尽管现有研究从各个角度讨论了中国出口增长奇迹的动力机制，也不乏从汇率角度进行分析的文献，但这些文献大都停留在汇率水平或汇率波动上，罕见文献从汇率制度角度入手分析中国出口贸易。

本文的边际贡献主要体现在三个方面。其一，从研究角度看，本文从一个全新视角探讨中国出口增长的动力机制。具体说来，我们从汇率制度角度分析中国出口规模增长和出口结构优化的原因，这迥异于现有文献的汇率水平、汇率波动角度。其二，从研究对象看，现有汇率制度与国际贸易的文献大都基于跨国数据进行；本文则以中国为研究对象，在引力模型基础上加入中国双边事实汇率制度变量，提供了汇率制度与国际贸易关系的一个中国案例。其三，从技术细节看，本文利用产品数据进行分析，从而可以细致考察汇率制度对不同类型产品作用的差异性，也可以分析汇率制度对产品价格和产品数量的影响，从而初次探讨了汇率制度对贸易结构和贸易方式的影响，这也丰富了汇率制度与国际贸易的研究范畴。

文献综述与研究假设

理论上，不同国家之间货币兑换成本是国际贸易成本重要组成部分，例如一些文献指出货币兑换成本大致相当于14%的等价关税；汇率制度对国际贸易的作用主要通过影响货币兑换成本来实现。现实中，一国汇率制度有多种具体的政策形式，包括共同货币区、盯住汇率制(peg)、和浮动汇率制，共同货币区可以看作是强盯住(hard peg)，而传统的盯住汇率可以视作软盯住(soft peg)，两者都是固定汇率制度的表现形式。早期研究较多关注共同货币区与国际贸易的关系；后续研究更致力于通过合理的计量手段更精准的识别共同货币区作用，大多数文献结论认为共同货币区促进了国际贸易发展。

在关注共同货币区政策的同时，一部分文献关注盯住汇率制度对双边贸易的促进作用。一些文献利用基于事实(de facto)的双边汇率制度考察了盯住汇率对双边贸易规模的影响，发现直接盯住(direct peg)能显著促进双边贸易，其作用大小同区域一体化组织类似，但间接盯住(indirect peg)并不能稳健显著提升贸易规模。有些文献则进一步将双边汇率制度安排进行细分并计算了对应的等价关税水平，发现双边自由浮动汇率制度的贸易成本约为13.32%关税水平，双边均为管理的浮动汇率制度的贸易成本约为13.31%的关税水平，双边均盯住同一货币的等价贸易成本为10.9%的关税水平，而如果一方盯住另一方货币那么贸易成本进一步降低为6.7%，可见，随着双方汇率管理水平的提升双边贸易成本逐步下降。综合上述分析，我们容易得到命题1：

命题1：固定汇率制度通过降低贸易成本(货币成本)提升双边贸易规模，而且直接盯住固定汇率制度较间接盯住具有更大的作用。

固定汇率制度不仅会影响贸易规模，而且对不同产品的促进作用存在差异性，从而影响贸易结构。部分文献通过理论分析指出，如果要素市场存在价格粘性，企业生产边际成本不会改变，而价格传递（pass through）由于进口方市场竞争压力等因素并不完全，这样汇率波动就会转化成企业出口产品价格波动，由于生产成本保持粘性，出口品价格波动就转化为企业的利润波动，进一步影响企业现金流。如果企业是风险规避型的，现金流的不确定性就会转化为企业投资减少，从而影响企业生产和贸易行为。从这一思路看，固定汇率的作用实际上类似于金融发展，而浮动汇率的不利作用类似于融资约束。进一步，融资约束会减少企业出口，已有文献证实融资约束通过广度和深度两条渠道减少了对外贸易；而且融资约束对外部融资依赖性高的产品出口作用更加明显。部分文献基于中国微观数据证实，汇率波动会降低企业的出口规模，而且企业产品外部融资依赖度越高，汇率波动的负面作用越明显。类似地，如果一国金融发展水平较低，那么浮动汇率的不利作用也会增加。综合这些分析，我们可以得到本文命题2：

命题2：固定汇率制度通过缓解融资约束的机制降低贸易成本、促进贸易发展，因此固定汇率制度对外部融资依赖度高的商品促进作用更大。

研究结论与政策含义

我们首先利用统计方法进行初步描述分析。我们发现，1995至2010年的16年间，中国与132个贸易伙伴始终是双边浮动汇率制度，而与16个贸易伙伴至少有11年处于固定汇率制度中，这意味着中国同贸易伙伴的双边汇率制度存在截面和跨期差异性；与中国处于固定汇率制度的贸易伙伴其贸易规模高于浮动汇率贸易伙伴；固定汇率的贸易促进作用对外部融资依赖度高的产品更明显。这意味着，固定汇率制度不仅可以提升贸易规模，而且会进一步影响贸易结构，这些描述分析结论与研究假设是完全一致的。

进一步我们采用更加严谨的计量回归方法进行研究。具体地，我们按照基准回归、分样本回归、工具变量回归、影响渠道回归的步骤逐步深化分析。通过计量回归分析，我们得到如下主要结论。第一，其他条件相同情况下，中国对固定汇率制度贸易伙伴的出口规模是浮动汇率伙伴的1.301-1.917倍；在1995-2010考察期内，如果中国对所有贸易伙伴均为浮动汇率制度，中国出口规模将下降6.42~13.29%。第二，固定汇率制度对出口贸易的促进作用因产品的外部融资依赖度不同而存在差异性，外部融资依赖度越高，固定汇率制度对产品出口规模促进作用越大；而外部融资依赖度和产品技术复杂度密切相关，这意味着固定汇率制度下，出口产品中高技术复杂度产品比重更大，因此固定汇率制度优化了出口结构。第三，固定汇率制度对出口贸易的作用对差异化产品、发展中国家贸易伙伴、入世后时间段、最终产品更显著。第四，从途径看，固定汇率制度主要通过提升出口数量增加出口规模，对出口价格影响为负或者不显著；而出口价格是贸易条件改善、贸易利益获取的重要方面，这意味着固定汇率制度可能造成不利的出口模式。

本文的政策含义有两点。第一，从评估中国出口增长动力机制角度看，要辩证全面看待固定汇率制度对中国对外贸易发展的作用。本文研究结论表明双边固定汇率制度是中国出口规模增长的重要力量，这是中国长期以来实行盯住美元汇率制度的积极方面；不仅如此，固定汇率制度也有利于中国出口的产品间结构优化，即促进中国出口产品技术升级，这是固定汇率制度积极作用的另一体现。但是，从汇率制度对国际贸易的影响途径看，我们发现固定汇率制度主要提升了出口数量；但对于出口价格的提升作用极其有限甚至为负，而出口价格与贸易条件、贸易利益紧密关联，因此固定汇率制度容易造成粗放型出口增长方式，显然不利于对外贸易效益和质量提升。简言之，固定汇率制度对贸易规模扩张、贸易结构优化具有积极作用，但对于贸易条件改善、贸易利益获取的作用有限。第二，从着眼于未来的角度看，在中国人民币逐渐国际化的背景下，人民币汇率弹性逐渐增加是重要的趋势。从长期看，事实上的双边固定汇率制度应会逐步过渡到事实上的浮动汇率制度，这必然增加出口预期不确定性和贸易行为的风险，对出口规模和出口结构形成不利影响。因此大力发展金融市场，形成对固定汇率制度具有替代性的新制度框架，最终缓解人民币汇率弹性增加对国际贸易的不利影响，这应是未来中国开放经济应着力解决的问题。

（施炳展系南开大学经济学院国际经济研究所副研究员，张雅睿系南开大学经济学院硕士生；摘自《金融研究》2016年第8期）