我国多层次资本市场体系探析

李春香

摘 要：建立多层次资本市场体系，是完善我国社会主义市场经济体制的重要组成部分，创建、完善和发展好我国的多层次资本市场也是一项十分重要的任务。

关键词：资本市场；投资工具多样化；完善建议

一、我国多层次资本市场体系概念探析

一般来说由于各企业的规模、成熟度以及面临的风险程度不同，对资本投资市场就产生了不同的需求，而根据投资主体的不同投融资需求所建立起来的不同层级的资本市场，就被称为多层次资本市场体系，以满足不同企业对不同资本市场的需求。这里的“多层次”即指市场形态应该是呈现出金字塔式的多层次架构，包括全国性的交易所市场，分散的区域性市场，区域性场内市场和集中的场外市场等多个层次。

二、多层次资本市场体系发展的必然性

（一）不同企业的不同阶段对资本市场的需求是不同的

经济合作与开发组织对企业融资特点的分析报告显示，企业对资本的需求不是固定不变从一而终的，企业发展的阶段不同对资本的需求也是不一样的。这就要求资本市场能够满足不同企业在不同阶段的需求，所以要建立并完善不同层次的资本市场，以服务企业差异化的金融需求，也可以使企业根据其所处的不同发展阶段和不同阶段的不同融资需求来选择更适合其发展的融资手段。

（二）不同的投资主体对投资品种的需求存在差异

资本不是一个简单的抽象概念，而是不同持有者所拥有的工具和资产。资本市场中各种各样的投资者，其投资喜好以及对投资产品的需求也呈现出不同的特点。另外，每个投资者获取信息的途径也是多种多样的，在分析信息能力方面也存在诸多差异，这也大大增加了投资者需求的复杂性。将不同风险程度和不同特征的投资工具进行分类发行和分场所交易，也符合我国资本市场的投资特点，这样就在客观上建立起了我国的多层次资本市场。多层次资本市场体系的建立完善，有利于投资者风险识别能力的提高，使投资者的投资选择更加多样化；同时也使市场信息披露更加充分，进一步促进我国资本投资市场的健康、持续发展。

（三）多种投资工具与投资品种多样化的需求

资本市场有诸如股票，债券期货，资产证券化等多种投资工具的投资工具。不同类型的投资工具与投资品种对交易市场的需求也不同有所不同。因为交易成本与交易率的影响，即使是同一标的，也会产生不同的交易市场，如我国的场内市场与场外市场。

三、我国多层次资本市场体系存在的缺陷

目前，我国虽然建立了上交所和深交所作为我国的交易所市场。在场外市场方面，包括证券公司的代办股份转让系统，中关村试点和各地的产权交易中心。但是与发达国家的资本市场相比，还有诸多缺陷与不足。

（一）交易所市场的竞争受到严重的行政干预

证券交易所是依据国家相关法律设立，并为证券的集中竞价和有组织的交易提供场所，设施和规则的特殊法人。它既不直接买卖证券，也不决定证券的价格，只为买卖证券的当事人提供场所和各种必要的条件和服务。它具有市场自我调节的功能与作用，而交易所之间的充分竞争更有利于其自律功能与市场调节作用的发挥。随着互联网的发展，电子化交易逐渐取代了固定场所交易，但这不能成为限制竞争的理由。通过交易所市场之间的竞争，更有利于市场监管、上市条件、公司监管、交易模式等方面存在的问题，并能探索出更为有益的完善建议和措施。但是目前我国深圳和上海证券交易所在高级管理人员的任命、证券的发行审核、上市审核以及退市条件等方面都是由证券监督管理委员会决定的，甚至一些企业应该在什么地方上市也由行政部门决定，而且对上交所和深交所的职能发展也做了行政划分，上交所主要集中和发展大型成熟企业，而深交所则只能发展中小企业。另外，随着我国经济的高速发展，区域性交易所发展不充分的问题也变得越来越突出。

（二）三板市场的发展受到严格限制

2001年6月29日，我国证券业协会开设了证券公司代办股份转让系统，其目的是为了更好地解决原STAQ、NET系统挂牌上市公司和交易所退市公司的股份转让问题。除了退市公司对该系统的需求外，它并没有其他功能可以吸引上市公司，也缺乏明确具体的法定转板规则，同时采用单独的账户与沪深股相区别，这样的规定使得在三版市场上市的公司数量极少，交投也一度低迷。到2005年12月31日，也只有公司42家，股票46支挂牌证券公司代办股份转让系统。由此可以看出，三板市场并不是一个由下而上自发形成的资本市场，而是政府做出的应急之举，以规避从主板市场退市的公司引发风险风暴的可能。

（三）中关村试点的推广和发展不够充分

2006年1月16日，经过国务院的批准，证券公司代办股份转让系统的功能有所拓展，即允许中关村科技园区的非上市股份有限公司进入该系统进行股份试点转让。但从目前进展情况来看看，这种尝试带有更多的实验性特点，作为私募股权的交易市场，中关村试点的推出并不能得到投资者和企业的认同。从制度层面看，这一系统在推出的时候，没有对“转板”、“退市”、“私募股权”和“企业的重大重组”等这些核心问题做出明确具体的规定，这也使得企业或投资者的投资预期无法得到有效保障。

四、我国多层次资本市场体系的完善

（一）对主板市场的资源和管理进行规范整合

上交所和深交所作为我国目前主要的两个证券交易市场，二者在板块结果和功能定位方面存在交叉现象，造成资本市场资源的混乱。明确这两个交易所市场的分工是完善我国多层次资本市场的必然选择，为突出上海证券交易所的分工，将大型和成熟企业集中到上交所进行交易，而深交所集中交易中小企业。上市公司在提高经营业绩的同时，要严格依照法律规定进行运作，以实现运作机制的规范化和市场化，规范并完善资本市场的监管职能，使上海证券交易所成为我国多层次资本市场的中心，未来可以成为影响亚洲甚至全球的中心资本市场之一。

（二）规范创业板市场

目前在深圳证券交易所内过多的板块层次大幅度增加了交易所的管理难度，包括主板市场企业，中小板市场企业和创业板市场企业。为了避免创业板市场的混乱，我们可以把2000年10月之前上市到深交所主板市场的企业调整到上交所进行交易，同时将创业板市场分成两个板块，一个是原中小板市场，另一个是创业板市场。中小板市场仍然执行原来的上市标准、监管要求，遵循严格的退市机制，集中交易创新能力强、科技含量高、经营业绩良好且管理规范的中小企业。而创业板市场的上市标准要低于中小板市场，上市程序和退市机制也相对简单，它集中交易高成长性的新型企业，通过这样的市场淘汰机制不仅可以规范创业板市场，也可以为主板市场筛选出更优质的企业。

（三）建立并完善适应多层次资本市场协调运转的机制

为资本市场的协调发展，建立健全相关的法律体系，首先需要证券法和公司法做出相应的调整，比如为使私募活动合法合规，证券法可以做出相应的规定即允许场外市场交易的存在；其次要完善不同层次市场之间的对接和转板机制，使企业能够自由有序的转到适合自身发展的市场层次，进而保持我国多层次资本市场的健康持续发展；最后要坚持统一与分层相结合的市场监管机制，“统一”是指将各层次要统一接受证监会的监管，同一市场层次接受相同的监管标准，“分层”则指证监会下设专门机构对不同层次的市场实行分别监管，同时要尽可能的发挥行业自律作用，让社会监督也参与到资本市场的监管中来。

参考文献：

[1] 王国刚.建立多层次资本市场体系保障经济的可持续发展[J].财贸经济，2004（4）.

[2] 刘义圣.中国资本市场的多功能定位与发展方略[M].北京：社会科学文献出版社，2006.

[3] 贾保文，董亥宁.中国多层次资本市场体系的构架与形成路径选择[J].理论与现代化，2007（3）.