广东创业板上市公司成长性的实证研究

摘要： 创业板自2009年开板以来，一直以“高技术、高风险、高成长性”三高特征著称，开板以来规模扩张迅速。本文选取2011-2013年的数据，根据综合的成长性评价指标，采用主成分因子分析的方法，对广东省创业板60家上市公司的成长性进行实证分析，得出具有累积解释性达85%以上的8个公共因子，采用 8个因子计算得到广东省创业板上市公司的成长性得分和排名情况，结果显示总体成长性较好。

Abstract： GEM was established in 2009， and was known as high-tech， high-risk and high-growth. Meantime the scale of GEM expends rapidly since establishing. This paper selects data of 2011-2013， and analyzes 60 GEM listed company's growth in Guangdong by principal components and factor analysis， according to a comprehensive evaluation index growth system. Eight common factors are up to more than 85% cumulative explanatory， then this article can calculate Guangdong Province GEM company's growth score and gets ranking，using the eight factors， the results show good growth overall.

关键词： 创业板；上市公司；成长性；因子分析

Key words： GEM；listed companies；growth；factor analysis

中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2016）05-0023-03

0 引言

创业板上市公司数量自2009年10月开板以来增长迅速，由当初的28家增长到422家（截止2015年2月），其中广东省由当初的2家增加到了88家，5年增长了44倍，数量位居全国之首，为我国资本市场体系健全，尤其是创业板制度的完善和发展发挥了重要作用。从行业分布来看，公司主要分布在制造业、软件和信息技术服务业等，其中制造业有64家占72.73%，信息传输、软件和信息技术服务业由17家占19.32%，其他6个行业共有7家公司，这反映了广东的制造业和信息产业发展地位。成长性是企业的发展、管理、创新和经营业绩等的综合反映，如何评价创业板企业成长性，广东省创业板上市公司上市后成长性如何、是否符合创业板高成长性的特点，这对于投资者的投资和经营者的管理等都是个值得关注的问题。

1 指标体系选择

企业的成长从金融的角度来理解就是价值的增值，企业保持竞争优势的时间越长，成长性越强，投资者预期能从企业获取的超额收益就越多。高成长性作为创业板上市公司的重要特点，一直备受投资者关注。近年来，在国内关于创业板相关研究中，成长性作为一个重要的课题被众多学者研究论证，多数以实证研究方法进行。

通过对国内外学者的企业成长性研究成果的综合分析和2003年修订的《成长型中小企业评价方法》进行整理，得到以下创业板企业成长性评价指标体系（见表1）。指标体系选取从盈利水平、发展状况、运营效率、创新技术能力、现金流量能力五方面共17个指标（A1～A17表示）来综合体现创业板上市公司的成长性。为摒除个别年度的成长性波动影响，各指标采用研究对象公司在2011～2013年度3年的平均值对成长性进行分析，指标体系中除增長率、积累率使用几何平均数进行计算外，其他指标值均采用算术平均值进行计算。本文根据选定的成长性指标体系，采用因子分析法对广东省创业板上市公司的成长性进行实证研究，得出各企业的成长性排名情况。

2 创业板上市公司成长性实证分析

2.1 样本采用及数据来源

本文采用广东省创业板上市公司在2011～2013年的相关指标数据，88家样本公司中由于部分公司是2011年之后IPO的，不存在2011年或2012年的相关数据，因此指标数据无法采集完整，最终进入因子分析的样本公司为60家，占总样本的68.18%，具有代表性。本文研究数据主要来源于巨潮资讯网、国泰安数据库。

2.2 评价模型构建及分析

因子分析的基本原理是将具有一定相关关系的多个变量综合为数量较少的几个因子，研究一组具有错综复杂关系的实测指标是如何受少数几个内在的独立因子所支配。本文利用SPSS20.0软件对样本数据进行分析，采用因子分析法对所选的17个指标进行提取少数几个具有代表性公共因子，以得到最能反映和体现成长性的因子组合，并以此计算出各家公司的客观成长性得分情况。

2.2.1 指标的相关性和显著性分析

做因子分析时要求各相关系数间要有较强的相关性和显著性，通常相关性越强越合适，显著性水平越高越好。经进行相关系数的相关性和显著性分析，系数的相关性和显著性是适合做因子分析。

2.2.2 样本数据的KMO 检验和Bartlett 球形检验

为判断各因子是否适合做因子分析，判断标准以KMO 和 Bartlett 的检验结果为依据。当KMO值>0.5时，所选因子适合做因子分析。因此还需先做KMO 和 Bartlett 球形检验，检验结果：选取样本数据的KMO值为0.621>0.5，表明该样本可以进行因子分析，且Bartlett 的球形度检验中近似卡方为661.256，相应的概率Sig.值为0.000，说明数据来自正态分布总体，相关性较强，适合进一步分析。

2.2.3 相关系数矩阵R的特征值和贡献率

根据相关系数矩阵R的特征值，采用主成分法从中提取主因子。依据软件数据处理可观察各因子的特征根及贡献率，发现初始特征根大于1的公共因子有6个，其累积贡献率为76.789%，前8个因子的累积贡献率可达到85.808%。为了增强公共因子的解释性，本文按照累积贡献率85%为提取标准，共提取了8个公共因子，这8个因子对总样本的解释贡献率可达85.808%，表明它们可反映广东创业板上市公司的成长性，其余9个因子则不列入主因子范畴。

2.2.4 建立因子载荷矩阵和命名

为使得公共因子的解释性更直观、简化，本文利用最大方差法对因子载荷矩阵实行正交旋转，将成长性得分指标设为G，提取的公共因子分别设为：F1、F2、F3、F4、F5、F6、F7、F8。从旋转成分矩阵（表2）可知：

①因子1在3年年均净资产收益率A1、3年年均总资产报酬率A2、3年年均每股收益A3、3年年均营业利润增长率A8、3年年均托宾Q值A4五个指标的载荷较大，主要涉及的是企业的盈利方面相关的指标，因此对公共因子F1命名为盈利能力因子。

②因子2在速动比率A13、总资产周转率A11、现金流动负债比率A12、营业收入增长率A7四个指标上的载荷较大，主要以偿债指标为主，因此对公共因子F2命名为偿债能力因子。

③因子3在资本积累率A6、总资产增长率A5两个指标上的载荷较大，对公共因子F3命名为发展能力指标。

④因子4在每股经营活动产生的现金流量净额A16、每股股东自由现金流量A17两项指标上的载荷较大，体现的是企业产生现金能力的指标，因此对公共因子F4命名为现金流量能力因子。

⑤因子5、因子6、因子7、因子8分别只在一个指标上存在较大载荷，分别为存货周转率A9、应收账款周转率A10、利息保障倍数A14、无形资产占有率A15。因子5和因子6都在企业资产运营效率方面的指标载荷较大，对公共因子F5、F6合称为运营能力因子；因子7与因子2反映的都是偿债能力方面的，因此对公共因子F7也命名为偿债能力因子；因子8主要体现创新技术能力的载荷较大，对公共因子F8命名为创新技术能力因子。

3 创业板上市公司的成长性得分分析

采用回归法估计因子得分系数[3]，根据成份得分系数矩阵建立F1-F8的得分函数分别如下：

F1=0.284×A1+0.275×A2……-0.122×A16-0.017×A17

F2=0.045×A1+0.022×A2……-0.103×A16 -0.034×A17

F3=-0.025×A1-0.013×A2……+0.116×A16 -0.124×A17

F4=-0.111×A1-0.092×A2……+0.642×A16+0.394×A17

F5=-0.084×A1-0.129×A2……-0.038×A16-0.107×A17

F6=-0.071×A1-0.031×A2……+0.072×A16-0.287×A17

F7=-0.001×A1+0.007×A2……-0.034×A16+0.076×A17

F8=0.046×A1+0.075×A2……-0.1×A16+0.234×A17

設公共因子的权重和为100%，利用8个公共因子的贡献率作为权重初始值，再进行权重标准化处理后的修正值设为（Wi），最后以修正后的权重（Wi）8个公共因子进行加权求和，经软件处理，其计算公式为：

G=∑8i=1WiFi=0.2724×F1+0.1514×F2+0.1367×F3+0.1172×F4+0.0832×F5+0.0822×F6+0.0791×F7+0.0778×F8

把广东省创业板60家上市公司的指标数据代入上述计算公式，即可得到每家公司的8个因子得分以及成长性综合得分情况，鉴于数据过多，本文只列出得分最高的3家和最低的3家公司（见表3）。

表3中中青宝公司得分如此之高主要源自F5因子的得分达821.0599分，与剔除中青宝公司的F5因子的均值4.06相距甚远。对中青宝公司F5因子的高得分作进一步分析，发现该公司的存货周转率奇高，为990.68倍，与剔除存货周转率后的均值4.71差距甚大，其原因主要是中青宝主营为网络游戏的开发与运营，存货占用金额极少，占总资产的比率非常小，几乎可以忽略，导致存货周转率极高，所以中青宝的得分高、成长性排名第一的说服力可能欠佳，但其成长性也是不低的。相较之下，排名第二的明家科技的成长性得分体现了更全面的指标体系，说服力较强。排名最后的是欣旺达，属电子制造行业，以锂离子电池模组的研发、设计、生产及销售为主营业务，成长性的得分为-6.27，其成长性综合得分少主要是创新技术能力指标F7因子得分较低，偏离均值很大。但总体上成长性得分大于零的公司有51家，反映广东省创业板上市公司的成长性是比较好的。

4 结语

选择广东省60家创业板上市公司样本的财务数据，根据成长性评价的指标体系，包括盈利水平、发展状况、偿债能力、运营效率、创新技术能力、现金流量能力等六个方面，分析指标对成长性的影响程度和得分情况。整体上广东创业板上市公司的盈利质量较好、业绩平稳上升，保持着较强的自主创新能力，总体的发展态势较好。然而受各种数据提取限制，本文只根据指标体系的数据做定量分析，对创业板上市公司成长性有较大影响而没能量化的指标，如技术革新能力、企业素质、智力因素等，均未在成长性评价指标体系中考虑，因此所得的结论与广东省创业板的实际成长性情况可能存在偏差，在之后的研究将予完善。

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