去产能的风险与机遇

任泽平

中国经济的出路在于供给侧改革。2015年12月中央经济工作会议提出2016年以供给侧改革为主，提出五大任务：去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板，这五大任务既是挑战也是机遇。其中，去产能位列首要任务。

去产能的紧迫感

产能过剩就是总供给不正常的超过总需求，这样会造成资源浪费，使经济增长面临更大的小调压力，所以要淘汰僵尸企业，加大产业重组。

过去30多年，凭借人口红利和两次改革，中国经济获得高速增长。2012年以来，人口红利消失，投资需求下滑，叠加全球贸易萎缩，造成大量过剩产能，形成无效供给。同时，13.7亿的人口并不缺需求，而是低端供给过剩和高端供给不足。双十一，去日本买马桶盖、去韩国买彩妆、去澳大利亚买奶粉。

产能过剩状况

1）行业集中度低

我国产能过剩行业普遍存在“散小乱弱”等问题，产业集中度较低。2014年，我国煤炭行业排名前三位的企业市场份额为21.3%，前十位的市场份额为41%；而美国能源信息管理局（IEA）资料显示，2014年美国四大煤企供给量占全行业50%以上。2014年，我国10大钢铁企业粗钢产量占全国总量份额约为36.59%。2015年，我国10大水泥企业熟料产能仅占全国52%。

2）产能利用率低

钢铁行业，产能利用率仅为66.99%，过剩产能约为4亿吨。煤炭行业，产能利用率68%，过剩煤炭4.2亿吨。电解铝行业，产能利用率78%，过剩产能约865万吨。平板玻璃，产能利用率68%。水泥行业，产能利用率67%。化工行业，钛白粉产能利用率75%。

3）亏损面广

煤炭行业亏损面达到95%。钢铁行业亏损面达到50.5%，利润总额亏损645.34亿元。水泥行业亏损面达到33%。平板玻璃亏损面近半数。有色金属亏损面达到23%。

去产能的机遇

1）行业并购机会增加

钢铁：2016年2月4日，国务院发布《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，意见表明，在化解过剩产能中，要引导企业主动退出。兼并重组为主动退出的方式之一，鼓励有条件的钢铁企业实施跨行业、跨地区、跨所有制减量化兼并重组，重点推进产钢大省的企业实施兼并重组，退出部分过剩产能。

煤炭：针对煤炭企业主体分散，小煤矿过多、上下游融合度弱、利用度低等问题，发改委提出推动发展混合所有制经济，鼓励大型煤炭企业兼并重组中小型企业，利用3年时间，力争单一煤炭企业生产规模全部达到300万吨，年以上。转型方面鼓励发展煤电一体化，引导大型火电企业与煤炭企业之间参股，有序发展现代煤化工，加快煤层气产业发展等。

水泥：2016政策推动大企业“大整合”：未来围绕国企改革对央企“做大、做强、做优”的主导思想，占行业40%产能的大企业间整合或在2016年引起行业格局剧变。

有色金属：低效企业退出加速，过剩产能加速剥离。落后产能出清的同时，优质信贷资源和盈利产能有望伴随处置过程向龙头企业集，龙头企业份额提升，需求价格弹性恢复。国内电解铝产能成本差异显著。

从成本角度考虑，以自备电为主的魏桥铝业、信发集团吨电成本低于0.25元/度，吨铝现金成本约8600元/吨，显著低于中铝系0.35元/度以上的吨电成本和约11500元/吨的现金成本。伴随电解铝产能出清，优势电力资源有望向大型集团倾斜，企业成本端具备显著的边际改善。随着中小有色金属采选和>台炼企业退出，大型企业有望整合矿山资源提升矿石自给率。

2）行业的业绩：集中度提高，短期阵痛，中期受益

钢铁：短期来看，预期去产能信用政策将会收紧，钢铁行业形势不会立刻回升，但从中长期来讲改革能够调整行业供需格局，提高产能利用率，有利于生产效率的提高和钢铁行业健康发展。产品竞争力强、区域优势明显、现金流状况好、债务负担低的大型龙头钢企或优质企业会脱颖而出。从日本经验来看，兼并重组提高了产业集中度，使重组企业获得了价格主导权，改善盈利水平。

煤炭：2016年煤炭供需两侧仍不乐观，需求侧2016年经济增长目标区间下限降至6.5%，经济增速仍面临较大下滑压力，预计2016年会迎来本轮供给侧改革阵痛期，此时旧产能在出清而新需求在孕育。

水泥：政策推动大企业之间整合，将会提高产能集中度并产生规模效应。产业集中度提高后，大企业可根据需求变化情况，控制自身产能，使得市场价格保持在一定的利润区间内。需求主要来自于稳定的更新维护需求，较为稳定。集中度提升也会对优化产能结构起到明显促进作用。规模效应将会带来更强的议价能力和能源消耗率，这更有助于成本控制。

有色金属行业：有色金属行业供给侧改革的边际变化在于1）供给侧改革淘汰低效企业改善资源配置；2）加速产能出清提升定价能力；3）配套调控措施稳定终端需求。此次改革红利的直接受益者为龙头企业。落后产能出清的同时，优质信贷资源和盈利产能有望伴随处置过程向龙头企业集中，龙头企业份额提升，需求价格弹性恢复。尤其是电解铝行业，由于行业过剩产能出清迫切，整合边际效益明显，需求弹性率先恢复。

去产能的风险

1）失业：约300万人。未来2-3年，约有300万人失业。煤炭和钢铁是去产能和就业的大头，这两个行业总就业人员约为900万人。按照产能下降幅度等于就业人数下降幅度计算，目前中央出台的文件要求是去产能的比例为10%，那么需要解决的就业人员为90万。如果钢铁、煤炭开采、水泥、造船业、炼铝和平板玻璃等行业产能降低30%，将会造成300万人失业。

2）拉低2016年GDP：0.4%。去产能10%导致GDP下调约0.4%。根据2015年工业占GDP的比重为0.34及使用线性回归方法估计，如果2016年中国去产能10%，将拉低GDP约0.4个百分点。

3）PPI通缩缓解。随着去产能的实施，落后产能供给减少，稳增长措施加大，物价降幅可能会逐步收窄。

4）隐性不良显性化，但系统性风险较低，局部风险可化解。不良贷款率上升1.1%。煤炭、钢铁、有色和水泥四大产能过剩的行业债务总量约5.4万亿，其中银行贷款2.8万亿，债券1.6万亿，信托等非标约1万亿。2015年四季度商业银行贷款总规模76.14万亿。假定过剩产能企业银行贷款中有30%发生违约，不良贷款率会上升1.1%，到2.77%。而15年商业银行累计实现净利润仅1.59万亿元。

5）信用风险集中爆发的概率较低。八部委发文释放“金融支持工业”的信号，尽管我们认为本轮去产能对债券市场的影响可能会比较显著，但是流动性支持和政策会起到缓释信用风险急剧扩大的风险，信用风险的上升预计会被控制在一个“可以接受”的范围，集中爆发引发债市崩盘的概率较低。