新常态下人民币汇率机制的形成与展望

石艺璇

（安徽财经大学　金融学院，安徽　蚌埠　233000）

新常态下人民币汇率机制的形成与展望

石艺璇

（安徽财经大学金融学院，安徽蚌埠233000）

中国步入经济新常态后的2015年，GDP同比增加6.9%，首次"破7"，外汇储备出现20多年来的首次下降；国际收支延续2014年"经常账户顺差、资本与金融账户逆差"格局；人民币国际化进程快速推进，同时"一带一路"构想加快了中国与国际经济合作的步伐；世界主要经济体的经济复苏进程不一，出现了明显的分化.以上因素都会对人民币汇率形成机制带来新的挑战，人民币汇率运行也会呈现出新的特征.因此，我们需要重新审视人民币汇率形成机制，持续探索人民币汇率在经济新常态下的运行规律.

新常态；外汇市场；人民币汇率；改革

1　新常态下人民币汇率形成的特点

2005年7月21日，中国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度.人民币中间价作为基准汇率对于引导市场预期、稳定市场汇率发挥了重要作用.2015年8月11日，央行宣布：为完善人民币兑美元汇率中间价报价机制，由做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价.此举完善了中间价形成机制，为人民币汇率市场化改革，建立真正的有管理的浮动汇率制度迈出了重要的一步.

新常态下人民币汇率的形成主要表现在以下三个方面：

1.1市场供求关系是决定人民币汇率的主要力量

以市场供求关系来决定人民币汇率，是汇率市场化的基本要求.其中进出口贸易、资本流动和热钱进出，都会带来市场供求力量的变化.从短期来看，资本和金融项目收支，尤其是热钱流动，则对短期的外汇市场供求关系影响较大，套利资本和市场预期的变化往往会引发大规模的资本流动，瞬间就会改变外汇市场的供求状况，使得汇率波动加剧；从中长期来看，由于贸易收支的资金流动速度相对较慢，因此对于中长期的外汇市场供求关系影响较大.

自从2001年加入世贸组织以来，我国已经连续十余年保持着高额的双顺差规模，外汇供给充足.这是2005年汇率形成机制改革以来人民币升值的关键动力.2015年的国际收支延续了2014年“经常账户顺差、资本与金融账户逆差”的格局，且经常项目差额与资本与金融项目差额不断扩大（见图一）.这就意味着外汇市场的供求格局已经出现质的变化，过去那种长期外汇供过于求的现象会逐渐消失，人民币单向升值的动力将趋于减弱.人民币汇率变化将直接由经常账户顺差与资本和金融账户逆差的规模决定.而中资企业在“一带一路”建设中直接投资规模的上升，以及自贸区数量的增加，很可能使得资本和金融账户很有可能在相当长一段时间内继续保持逆差.

1.2汇率波动幅度扩大

增加汇率弹性，增强人民币汇率双向波动是汇改最关键的部分.2014年3月15日，央行宣布扩大人民币兑美元即期汇率浮动波幅，由此前的1%扩大至2%，人民币汇率改革再次谨慎推进.在此之前我国曾多次放宽人民币对美元的波动区间——1994年，人民币兑美元汇率浮动幅度是0.3%，2007年扩大至0.5%，2012年4月扩大至1%.

汇率作为货币的对外价格，直接作用于进出口贸易和对外投融资，牵一发而动全身.人民币的涨跌，将改变人、财、物等生产要素在各大行业、各大企业之间的分配，从而改变企业在国际市场的竞争地位，最终导致收入在不同利益主体之间进行重新分配.2015年跨境贸易人民币结算业务发生7.23万亿元，环比增长10.4%；直接投资人民币结算业务发生2.32万亿元.以人民币进行结算的跨境货物贸易、服务贸易及其他经常项目、对外直接投资、外商直接投资分别发生63911亿元、8432亿元、7362亿元、15871亿元.近年来人民币在国际贸易、国际投资和国际结算中的使用程度在飞速增长，与之相适应，人民币的市场供求波动也将随之扩大，在这样的背景下，扩大人民币汇率波动幅度，将使得人民币汇率更加及时、有效反映市场供求的变化.

1.3汇率中间价参考“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”

近年来，中国在制定独立汇率政策时，已经更倾向于把一篮子货币作为参考，而不是把美元做为唯一标准.2015年以来，我国进一步强化了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的人民币对美元汇率中间价形成机制.2015年8 月11日，央行强调人民币对美元汇率中间价报价要参考上日收盘汇率，以反映市场供求变化.当前人民币汇率中间价形成机制基本遵循“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”，做市商会根据CFETS、BIS（国际清算银行）、SDR（特别提款权）货币篮子不同的权重或变化作出报价，央行再将各家做市商的报价加权平均得到中间价.

人民币对美元汇率中间价变化既反映了一篮子货币汇率变化，又反映了市场供求状况，不仅可以剔除篮子货币汇率变化中的噪音，而且在国际市场波动加大时，有一定的过滤器作用.如此一来，人民币汇率中间价以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的特征更加清晰.

事实上，由于国际贸易结构的不断变迁，在分析人民币汇率走势时应该更加关注人民币对一篮子货币的汇率变化，或者是参考人民币有效汇率（见图二）.欧盟、美国、日本、东盟等都是中国目前主要的贸易伙伴，其中中美贸易额不足中国对外贸易总额的1/6，而中国同欧盟、澳大利亚、加拿大等国家和地区的贸易往来中就有相当比例在使用双边货币计价结算.因此，在考察人民币汇率变化时，不能局限在旧有思维，而应更多地关注人民币的有效汇率.伴随着国际贸易格局变迁和国际货币体系的不断调整，使用贸易加权、包含主要贸易伙伴货币的实际有效汇率来衡量人民币的对外汇率水平，已经逐渐成为一个更科学、更合理的方法.

2　对人民币汇率机制改革的建议

完善人民币汇率形成机制,保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定,是人民币汇率形成机制改革的基本目标.未来应进一步推进改革，建立更加适应市场供求变化和更为灵活的人民币汇率形成机制，增强汇率的弹性和灵活性，积极应对目前国际经济、贸易、国际投资环境变化的挑战.

汇率市场化则是我国主动参与国际范围内资源配置的重要举措.2005年汇改以来，人民币对美元汇率和实际有效汇率已经累计升值超过30%，经常项目顺差占GDP的比率由2007年峰值的10%降至目前的不到3%的水平.继续按主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率市场化形成机制，发挥市场在人民币汇率形成中的作用，增强汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定对我国汇率机制改革有重要意义.

随着近年来人民币汇率市场化改革不断深入，建议未来的改革可从以下几方面发力：

一是在保持汇率基本稳定的前提下，进一步扩大汇率双向浮动区间.首先2015年美国经济增长强劲使得美元进入加息周期，此外中国最大的贸易伙伴欧盟经济复苏缓慢，以及中国继续推进“一带一路”建设，人民币在2015年末加入国际货币基金组织特别提款权，预计2016年中国对外贸易顺差趋势不会改变，而资本与金融账户持续逆差，因此外汇供过于求的总体趋势不会改变.尽管2015年中国外汇储备下降5127亿美元至3.33万亿美元，但中国仍拥有全球最大规模的外汇储备，具有维持汇率稳定的实力，对市场信心有强大的支撑作用.以上因素将使得2016年人民币汇率保持相对平稳的态势.在汇率市场化改革不断推进的背景下，谨慎稳健地扩大汇率双向浮动区间对完善汇率形成机制具有重要意义.

表一　国家外汇储备规模（单位：亿美元）

二是进一步丰富外汇市场产品，防范开放过程中的金融风险.我国已陆续推出了远期、掉期、货币掉期、期权等基础的人民币外汇衍生产品.下一步，应着力把握人民币汇率的市场化改革、资本账户开放、离岸人民币金融市场、人民币国际化等金融改革的步骤和顺序，根据人民币汇率市场化改革和资本项目可兑换进程，加快在岸市场人民币外汇衍生品交易的发展，增加外汇市场的深度和广度.同时，外汇市场监管的重心应逐渐从产品准入管理，转向完善市场基础设施建设和加强市场风险防范.增强市场自律管理，建立健全政府监管与市场自律并行的外汇市场管理新框架.

三是加强投资者的风险教育.2015年下半年人民币对美元中间价持续走低，部分企业面临不同程度的损失，如拥有大量美元负债的航空公司和结算周期较短的跨境电商. 2015年人民币汇率双向波动明显增强，对企业是一次生动的风险教育，有助于企业增强汇率风险意识.在人民币汇率市场化进程持续推进的背景下，我们要进一步引导企业树立正确的汇率风险意识，积极管理汇率双向波动的风险.要帮助企业正确认识汇率避险工具的作用，不能把汇率避险当作赚钱的工具，而应作为管理风险的手段，并引导企业对外汇敞口进行适度套保而避免过度投机.

〔1〕管涛.经济新常态下中国外汇市场建设正当其时［J］.上海财经大学学报，2015（04）.

〔2〕涂永红王家庆.新常态下人民币汇率形成及其展望［J］.国际金融，2015（04）.

〔3〕安国俊.人民币汇率市场化改革［J］.中国金融，2012（03）.

F830.92

A

1673-260X（2016）08-0103-02

2016-05-22

本论文属于2016年度大学生科研创新基金项目（XSKY1615ZD）