人民币在SDR中所占初始权重的测算

【摘要】文章详细介绍了IMF确定SDR篮子货币初始权重两种不同的计算方法，并运用新的计算方法以最新公开权威数据为基础对人民币在SDR中的初始权重进行了保守测算。测算结果显示人民币在SDR中所占d重保守为12.03%，比IMF官方公布的10.92%要高，这说明了人民币本次进入SDR货币篮子的道路坎坷。不过从长远来看，人民币加入SDR后能促使人民币的金融变量规模增长，进而在以后的定值审查中使得人民币的初始权重增加这样一个良性的循环，最后能实现提高人民币在国际货币体系中的地位。

【关键词】SDR 初始权重 人民币

一、引言和文献综述

2015年11月30日，国际货币基金组织（下称IMF）执行董事会决定将人民币纳入特别提款权（下称SDR）货币篮子，SDR货币篮子相应扩大至美元、欧元、人民币、日元、英镑5种货币。人民币在SDR货币篮子中的初始权重定为10.92%，新的篮子将于2016年10月1日生效。国家高层通过对人民币加入SDR的积极支持和近几年中国综合国力的提升使得人民币在国际货币地位中的不断提升，也最终实现人民币在2015年IMF评估SDR货币篮子之际顺利进入到新的货币篮子。

近几年关于SDR的探讨非常激烈，主要集中在国际货币体系改革，人民币加入SDR的可行性，人民币加入SDR后的影响等方面。在对国际货币体系改革中SDR扮演角色的探讨，周小川（2009）提出，SDR具有超主权货币的特征和潜力，SDR的扩大发行同时也有利于IMF在经费、话语权和代表权方面的改革。在人民币加入SDR可行性分析方面，方大楹（2015）认为，人民币与世界主要货币仍存在差距；按现行标准，人民币要实现在2015年加入SDR货币篮子仍存在困难。在人民币加入SDR后影响分析方面，闫屹等（2012）认为人民币成为SDR的篮子货币，不仅可以提高人民币的国际化水平，还可以增强中国在国际经济事务中的话语权。通过梳理文献发现，缺少详细介绍确定SDR初始权重方法的文献，所以文章以此为出发点，详细介绍了2015年之前IMF所采用的确定SDR篮子货币初始权重的计算方法和2015年采用的新的计算方法，而且用新的计算方法对人民币在SDR中所占权重进行测算。

二、SDR确定货币权重的方法

在2015年人民币终于进入SDR货币篮子，最终的权重也被定为10.92%，低于市场之前的预期14%，这是由于IMF在今年调整各货币篮子货币权重计算方法所导致的。在今年货币篮子调整之前，SDR中各种货币权重的计算方法是由1978年制定的并一直延续下来。之前的计算方法是在确定了SDR的货币篮子后，IMF首先计算在评估时前5年时间里货币篮子中的货币发行国或地区平均的年出口规模，以及全球以这些SDR篮子货币作为储备资产的总规模，并将两者相加得总规模，随后，再计算SDR货币篮子中每一种单一货币发行国5年平均的出口规模与全球以该货币为载体的储备资产规模之和，并将其与前述总规模相除，确定单一货币占SDR货币篮子的权重。具体可以用公式（1）表示：

■ （1）

其中wi，t代表t时期第i个篮子货币在SDR中的初始权重，Xi，t代表t时期第i个篮子货币发行国或地区出口规模，Ri，t代表t时期第i个篮子货币作为载体表示的储备资产规模，N代表篮子货币的个数。该公式可以变形为以下公式：

■ （2）

其中：

■（3）

分别可以理解为贸易和金融两个变量对决定权重的影响程度。

根据特里芬的观点，一国的外汇储备规模能满足3个月的进口需求即为外汇储备的适度规模。尽管在布雷顿森林体系崩溃后，浮动汇率制度带来的波动风险使全球各国不断增加所持有的外汇储备，但是从绝对量上看，全球储备资产与年均贸易量相比仍然偏小。从表1中，我们可以看到，储备资产权重β的比重从1980年22.8%上升到了2010年的33.2%，但是贸易变量在决定各货币在SDR中的权重时发挥的作用更大。

表1 SDR历史审查中贸易和储备资产两个变量权重

单位：%

■

转自：林采宜：人民币在SDR中的权重为何低于预期？

从上面的计算方法中我们可以看出α和β具有内生性，它随着各篮子货币发行国或地区的出口规模和分别以它们为载体表示的储备资产规模变化而变化。也正是基于上面这种方法，IMF在201年初步评审公告中预测人民币的权重大概是14%。表2为历史上SDR货币篮子中各个货币所占权重的变化情况。

表2 SDR历史上各篮子货币所占权重

单位：%

■

数据来源：IMF数据库。

为了解决贸易变量权重过大和权重内生性的问题，IMF在2015年进行SDR定值审查的时候更换了SDR篮子货币权重的计算公式。IMF在2015年定值审查中表述：执董们支持采用出口和金融变量具有相等权重的公式，金融变量包括官方持有的外汇、外汇市场交投总额以及国际银行负债和国际债务证券之和，三者所占比例相同。他们认为，该公式简单透明，同时能够维持篮子构成的基本稳定和定值方法的连续性。该公式可以表示为：

■（4）

其中wi，t，Xi，t，Ri，t表示含义同上，Fi，t表示t时期第i个篮子货币在国际外汇市场交投总额，Di，t国际银行负债和国际债务证券总额。

三、新计算方法下人民币在SDR中的权重的测算

根据IMF最新确定SDR中各篮子货币权重方法，想要得到人民币在SDR中的权重，需要确定中国在世界贸易中的出口规模、以人民币为载体外汇储备资产规模、人民币在国际外汇市场上的交投总额以及人民币国际银行负债和人民币国际债券总额。

（一）贸易变量对人民币在SDR中所占权重的贡献

丛表3中的数据可以计算得出我国在2010～2014五年时间平均出口占比为23%，按照（4）式计算贸易对人民币在SDR中所占权重的贡献应该是11.5%，单就贸易变量而言就已经超过了IMF公布的人民币再SDR中所占权重10.92%。

表3 2010～2014年主要贸易国出口规模变化

单位：亿美元

■

数据来源：笔者根据IMF的BOPS数据库整理所得。

（二）金融变量对人民币在SDR中所占权重的贡献

人民币作为储备货币的数据缺少统计，截止2014年底IMF的COFER数据库只显示七种货币的需求，而人民币被归为其他货币一类，所以无法计算以人民币为载体表示的外汇储备资产的具体权重。不过IMF在2015年4月和5月对成员国官方外币资产的货币构成进行了一项特别调查，调查数据为2013和2014年底数据，如表5所示。我们可以用表5中的数据通过表5中数据作为外汇储备数据的替代，这样可以计算得出2014年底人民币在五种货币中所占相对比例为1.89%，根据（4）式可以进一步计算国际储备对人民币在SDR中所占权重的贡献为0.2%。

表4 SDR篮子货币在IMF成员国官方外币资产中占比

单位：%

■

数据来源：IMF数据库。

一种货币在外汇市场的交投总额大小可以反映该货币在国际市场上的地位和该货币国际化的程度。人民币自开启国际化进程以来，在外汇市场发展迅速，交投占比从2001年不足1‰到2013年增长到1.1%，交易量排名也从2011年35名上升到2013年第9名。2013年在SDR货币篮子五种货币中所占相对为1.4%，如图1所示。根据（4）式计算外汇市场交易对人民币在SDR中所占权重的贡献是0.23%。

一种货币计价在银行负债和国际债券中所占份额的大小同样反映该货币的世界地位和国际化程度，在BIS的数据库中缺少人民币计价的银行负债数据，故该项数据缺失。在国际债券市场，从表5中的数据我们可以看到人民币的市场份额是在逐年的增加。在这里我们对银行负债先做一个简单粗略的假设，即假设以人民币计价的国际银行债务占比和以人民币计价的国际债券占比相同，这样我们就可计算该项指标对人民币在SDR中所占权重的贡献。以2014年数据为基础，这样我们可以根据表5中数据计算人民币计价国际债务在SDR货币篮子五种货币所占相对比为0.57%，进而根据（4）式计算国际银行债务和国际债券对人民币在SDR中所占权重的贡献是0.1%。将以上金融变量三个分指标贡献相加得到金融变量对人民币在SDR中所占权重的贡献为0.53%。

■

图1 SDR篮子货币2013年外汇市场交投相对份额

数据来源：笔者根据BIS，Triennial Central Bank Survey 2013披露数据整理所得。

表5 SDR货币篮子5种货币国际债券市场中占比

单位：%

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数据来源：BIS数据库。

最后把上面贸易和金融两个指标对人民币在SDR所占比重的贡献相加，可以得到基于IMF新计算方法的人民币在SDR中所占权重12.03%，比IMF官方统计的高1.11%。

四、结论

过去几年，在世界货币体系改革阻碍重重的情况下，人民币加快了国际化的进程，并在2015年顺利进入SDR货币篮子。这说明了我国综合实力在不断地增强，同时主权货币也得到了国际主流的认可。但是透过在确定人民币在SDR中的初始权重的复杂的过程中，我们可以看到还有一些国家是反对人民币进入SDR的，但同时又迫于无奈只能选择采取尽量降低人民币在SDR中初始权重的方法来冷却这事件的热度，降低世界对人民币的关注。通过计算我们发现金融变量对人民币在SDR中的初始权重贡献过小，这个问题可以随着人民币国际化进程的不断加深得到解决。我们对待个别国家在人民币国际化道路上设置阻碍这个问题上，要韬光养晦，继续发展国内经济，积极实施金融改革措施，用切实的国家实力为人民币站台。长远来看，人民币加入到SDR有利于人民币在国际上的进一步使用，相信到下次定值审查的时候，金融变量对人民币在SDR中所占权重的贡献会有很大提高，进而人民币在国际舞台上发挥更大的作用。

参考文献

[1]IMF.REVIEW OF THE METHOD OF VALUATION OF THE SDR [R]. 2015.

[2]周小川.关于改革国际货币体系的思考[J].中国金融，2009（7）.

[3]闫屹等.积极推动人民币加入特别提款权货币篮子[J].国际金融，2012（3）.

[4]钱文锐.SDR需要人民币：基于SDR定值稳定性的研究[J].世界经济研究，2013（1）.

[5]乔依德.人民币进入SDR计值货币篮子：再评估[J].国际经济评论，2015（3）.

[6]方大楹.人民币加入SDR货币篮子的可行性研究[J].南方金融，2015（4）.

作者简介：赵贵收（1988-），男，汉族，河北邢台人，就读于北京工商大学经济学院金融学，学历：硕士研究生，研究方向：国际货币体系改革和外汇储备。