新三板公司君实生物换股吸收众合医药案例研究

赵 珅

(上海大学 上海 200444)



新三板公司君实生物换股吸收众合医药案例研究

赵 珅

(上海大学 上海 200444)

最近几年，A股上市公司并购重组掀起热潮，新三板挂牌公司巨大的商业价值成为A股上市公司竞相追逐的目标。随着新三板自身交易的活跃，越来越多的新三板公司开始主动出击，并购A股上市公司或者其他新三板公司。2015年12月，新三板挂牌公司上海君实生物将通过换股吸收合并众合医药，向众合医药发行735万人民币普通股股票，成为新三板首例换股吸收合并案。本文将从并购手段选择、并购过程、并购动因、以及换股并购优势来总结对新三板并购发展的启示。

新三板;换股吸收;君实生物;众合医药

一、国内背景分析

随着我国市场经济的飞速发展，资本市场不断地延伸以及互联网技术与大数据时代的到来，新三板市场规模呈现几何式增长，越来越多的优质公司进入新三板资本市场。一个企业，若想不断扩大公司规模一般通过两种方法，一种是企业的自身积累和发展，另一种是企业通过合并，实现规模的飞速扩大。因此，在过去的几年里，A股上市公司紧盯新三板公司，将新三板视为并购的首要目标。在这种情况下，新三板的挂牌企业也不再坐等被收购①，而是主动出击进行并购拓展自己的业务。在经济不断改善的情况下，换股吸收合并被越来越多的上市公司所采用，因其不用大量现金交易，没有被融通资金额限定，经过股权转变，就可以让优质的公司规模扩大，符合我国目前企业，尤其是新三板挂牌企业规模不断扩大，行业资金缺少的情况。

本文以新三板首例换股吸收合并的案例—君实生物换股吸收合并众合医药为例，来对企业并购手段换股吸收合并进行分析，从而得出换股吸收合并对新三板企业的优势，对于今后新三板公司的换股吸收合并提供了有益的启示。

二、吸收合并简要相关理论介绍

吸收合并是指两个或两个以上的企业合并以后，其中一个企业持续存在，而此时其他的企业将退出市场。吸收合并的方式主要有现金吸收合并、股票吸收合并、混合证券吸收合并三种形式②。

(一)现金支付

现金支付是吸收合并双方用一定数额的资金支付，得到吸收合并企业的所有权，企业的股东获得了应该需要股份的现金支付。

(二)股票支付

股票支付形式合并为合并方企业经过大量发行该企业的股票，用新发行的股票代替被合并企业的股票，而原来被合并方的股票退出交易市场的吸收合并形式。

(三)混合吸收合并

混合吸收合并是吸收合并出价形式不仅只有现金或者股票，也有认证股权、可转换债券等多样形式的混合。

三、案例介绍

(一)并购方-君实生物概况

君实生物医药科技股份有限公司于2012年在上海成立，注册成本为1470万元，法定代表人为熊俊，是一家以开发治疗性抗体为主的研发型高科技公司一直专注于创新单克隆抗体药物和其他治疗性蛋白药物的研发与产业化。自成立以来，该公司瞄准国际抗体技术研发的前沿进展，通过广泛的国内外技术合作，着力研发条件、研发团队和技术平台的建设，搭建了国内一流创新人源化抗体药物产品研究开发技术平台。该公司在研产品十余种，主要覆盖肿瘤、心血管疾病和骨质疏松等领域。

(二)被并购方-众合医药概况

上海众合医药科技股份有限公司成立于2008年7月，是一家专业从事创新抗体药物研发和产业化的高科技医药企业③，2014年挂牌新三板，公司位于上海张江药谷，有着近千平方米的实验场所，各种研发设备齐全，是由长期从事生物技术药物包括重组制品、疫苗和单克隆抗体药物研发和产业化的国内外专业技术团队创建，核心团队先后主持完成了多个新生物制品的研发和产业化，积累了丰富的经验。

(三)两家公司的关联背景

本次控股吸收合并，购成关联交易，两家公司的实际控制人是相同的，熊凤祥、熊俊父子直接持有君实生物公司25.80%的股权，是公司的实际控制人，众合医药的实际控股股东是熊俊，直接持有公司52.85%的股权④。因此，合并案的交易双方均为上海宝盈管理有限公司董事长熊俊控制的新药研发企业，同属一个行业，具有潜在的同业竞争关系。君实生物对众合医药的收购，本质上来说，是一起为消除同业竞争的关联方合并。

但根据目前股转公司审核披露的公开文件来看，新三板对关联交易并非绝对禁止，在符合一定条件的情形下是允许存在的，也正基于这个原因，在两家公司为同一控制人的情况下，君实生物仍能合法换股吸收合并众和医药。

图1 两家公司关联背景

(四)并购背景、方法选择与过程

1.换股吸收合并方案

君实生物将于在全国股份转让系统挂牌后换股吸收合并众合医药，也就是说挂牌新三板是换股吸收合并的前提条件⑤。之后，君实生物向众合医药全体股东发行人民币普通股股票，以取得该等股东持有的众合医药全部股票；合并完成后，君实生物作为存续公司承继及承接众合医药的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务，众合医药终止挂牌并注销其法人资格。

表1 两家公司并购过程时间纪要⑥

2.吸收合并的估值比

根据两家公司的年报信息，君实生物、众合医药的净资产分别为1.22亿元、1.93亿元，两家公司的净资产很接近。因为君实生物所研发的JS001项目和众合医药UBP1211⑦项目的内在价值作为双方公司估值的重要参考。JS001的潜在商业价值要远大于UBP1211的项目。

根据《上海君实生物医药科技股份有限公司换股吸收合并上海众合医药科技股份有限公司暨重大资产重组报告书》，综合考虑君实生物和众合医药的其他在研项目的研发前景、市场价值以及双方公司的财务状况，确定君实生物和众合医药的估值比为2:1。

3.换股合并的方法确定

换股合并的方法通常有三种，每股净收益法，每股净资产法以及市价法,每一种方法都各有利处与弊端，但是本案例中选择了每股净资产法⑧。

(1)每股收益法

股票的价值取决于企业的盈利能力，而每股收益则是公司盈利能力的反映。由于两家公司一直处于高投入研发阶段，两家公司都处于亏损状态，每股并没有收益，因此不能作为本案例中换股合并的方法。

(2)每股净资产法

每股净资产法是判断一个公司资产情况和投资价值的最直接的指标，与每股收益法和股票市价相比，其不容易受人为操控，更加具有可靠性。本案例就采用这种方法来确定换股比例。

(3)市价法

即以每股市价为基础确定换股比例，并考虑了股东双方的利益。采用这种方法的前提是，合并双方要为上市公司，且要有“活跃地交易”。但是本案例中，众和医药自上市以来，交易并不活跃，无法形成连续报价，因此它的市价对于换股并没有太大的参考价值。

4.换股比例的确定

根据双方管理层协商后决定，依据众合医药2015年4月末每股净资产，确定众合医药本次换股价格为1.303408933元/股。在此基础上，确定君实生物换股发行价为25.903441958元/股。

君实生物换股发行价格的计算公式如下：

君实生物换股发行价格=(众合医药换股价格×众合医药总股本)*2/君实生物发行前总股本=(1.303408933元/股×146071040 股)*2/14700000股=25.903441958元/股。

经过计算，决定众合医药的换股价格为1.303元/股，君实生物将以25.90元/股的价格发行735万股股票用于吸收合并众合医药，换股比例为1:19.87，即换股股东所持有的每19.87股众合医药股票可以换得1股君实生物此次发行的股票。

5.现金选择权问题

众合医药全体股东或其委托代理人已经签署《承诺函》，承诺同意换股吸收合并方案，并自愿放弃了交易中的现金选择权。因此，本次换股合并中，不会有现金交易。

四、新三板公司选择换股并购的优势

(一)并购成本得到有效控制，企业并购的财务压力相对减小

通过换股吸收的并购方式，并购方企业不需要对目标企业进行巨额现金支付，缓解了企业的营运资金压力，由此可以避免因吸收合并过程中企业本身大量的现金流出,避免由于合并而使存续公司背上沉重的债务负担，对于企业长远的战略发展十分有利，同时，这也符合新三板公司的现状，很多新三板公司资金并不充裕，需要不断的融资来支持公司的创新行业发展。由于不需要支付大量现金，对于并购企业的财务报表也起到了一定的粉饰作用。

(二)合法途径帮助企业实现减税和避税

换股并购交易过程中，如果目标公司面临税务亏损的情况，并购企业可以将该税务亏损从日常盈利中进行抵扣，这对于企业减轻税负非常有利。并且，由于采取的方式是换股并购，没有现金出现在交易过程中，而是股票，因此只有当股票进行变现时，才需要纳税，这样就通过延缓收益确认时间实现了所得税递延，有利于企业进行税务筹划。

(三)促进并购方公司扩大股本规模，有助于其股本结构的改善

换股合并实际相当于并购方定向增发新股，如本案例中，君实生物定向增发1.9亿，实现了公司扩大股本规模的目的。并且，对于股本结构不规范的并购方，可以通过换股，去合并流通股比例较高的目标公司，提高总股本中的流通股比例，并购方公司的股本结构也因此得到改善。

五、结论与启示

(一)开启新三板并购 “新时代”

君实生物换股吸收合并众合医药，成为我国首例新三板换股吸收合并案，这个案例的特殊之处在于两家公司都是新三板挂牌公司并采用了换股吸收的合并方式，为新三板开启了 “新三板并购新三板”的新时代。新三板并购方公司不需要支付大量现金，也不会有增加其负债的风险。现如今，我国重化工业，制造业等大型企业，大面积产能过剩，很难找到创新的投资方向，而新三板的行业处于创新领域，成长性较好，并且具有挂牌上市的确定性。因此在这样的环境下，新三板的交易市场必然会逐渐活跃，成为并购市场的主导者，自主并购将会越来越多。

(二)创新行业的资源整合、避免同业竞争

由于新三板公司多从事于创新行业且大多数企业处于研发创新阶段，新三板挂牌公司根据经济环境与市场背景，去理性并购另一家新三板挂牌公司，可以整合两家公司最前沿的技术与资源，强强联合，合并后公司的管理效率，人力资源的使用与技术研发，都会得到较大提升，实现优势互补，一旦产品研发成熟，产品走入市场，公司的市值将成百倍增长。

【注释】

①左永刚.新三板将成多层次资本市场“并购猎场”[N],证券日报.2014-06-30(A02)

②于丽英.并购支付方式及交易价格问题探讨[J].北方经济.2007(6).

③众合医药官方网站.http://www.unionbiopharm.cn/

④君实生物：新三板非现金收购占比稳步提升.http://yanbao.stock.hexun.com/dzqt653388.shtml

⑤君实生物重大资产重组报告书.http://data.eastmoney.com/notice/20150901/2Wvl2XUVy2HfC4.html

⑥君实生物换股吸收合并众合医药过程.http://data.stock.hexun.com/

⑦君实生物重大资产重组报告书.http://data.eastmoney.com/notice/20150901/2Wvl2XUVy2HfC4.html

⑧周婷.换股吸收合并在证券公司上市中的运用研究——以申银万国并购宏源证券为例[D].暨南大学2015.

[1]于丽英.并购支付方式及交易价格问题探讨[J].北方经济.2007(6).

[2]周婷.换股吸收合并在证券公司上市中的运用研究——以申银万国并购宏源证券为例[D].暨南大学2015.

[3]左永刚.新三板将成多层次资本市场“并购猎场”[N],证券日报.2014-06-30(A02)

赵珅，女，汉族，硕士，上海大学管理学院会计专业硕士研究生。