轻资产企业价值评估风险及其控制

2016-08-15张晶如

赤峰学院学报·自然科学版 2016年13期

关键词：资产价值评估

张晶如

（安徽财经大学　会计学院，安徽　蚌埠　233000）

轻资产企业价值评估风险及其控制

张晶如

（安徽财经大学会计学院，安徽蚌埠233000）

随着经济改革的深入和产业转型的加速，我国汽车、家电、地产、服装等多个行业开始向轻资产运营模式转型.因轻资产企业价值评估体系尚未形成，在评估方法的选择、销售费用和管理费用的预测、表外轻资产对现金流量的影响等方面存在诸多问题，导致轻资产企业价值评估不准.文章首先对轻资产和轻资产企业进行概念界定，再从评估方法选择和收益法下现金流量确认这两个宏观和微观的角度，对轻资产企业价值评估不准给企业、股东及市场带来的风险进行探析，并提出相关风险控制建议.

轻资产企业；价值评估风险；收益法

表1　轻资产的分类

1　引言

上世纪80年代，麦肯锡管理咨询公司首次提出“轻资产运营模式”概念——企业凭借其品牌、客户关系、专利技术、产业链等轻资产，以最低的资本投入实现企业价值最大化的管理运营模式.随着我国经济改革的深入和产业转型的加速，汽车、家电、地产、服装等多个行业开始向轻资产运营模式转型.难以评估的“轻资产”逐渐成为企业价值创造的主要驱动力，这对于成本法、收益法这些聚焦于物质资本的传统评估方法提出了严峻挑战.目前，国内对轻资产企业价值评估方面的研究尚处于起步阶段，部分学者尝试将人力资源、专利技术等单项轻资产纳入评估模型中，也有学者“另辟蹊径”结合实证分析提出价值创造函数，以期将各类“无形资产”全面、合理地纳入到企业价值评估体系中.文章就采用现有评估方法进行轻资产企业价值评估可能给企业、股东以及市场带来的风险进行分析，并从价值评估方法选择、销售和管理费用预测、表外轻资产对现金流量影响等角度提出相关建议，以进一步控制评估风险.

2　相关概念界定

对轻资产企业进行价值评估，首先要对企业的轻资产进行确认和分类，其次应明确采用轻资产运营模式的企业类型及其财务特征.

2.1轻资产的定义与分类

轻资产是指相对于占用企业大量资金的重资产而言的［1］，企业拥有或控制的没有实物形态的非货币资产，具体包括品牌、专利权和非专利技术、特许经营权、客户关系、人力资源、供应链、流程管理、快速整合能力、技术研发能力等.用公式表示即:

轻资产=无形资产+未被记录的无形性资源+商誉

其中，未被记录的无形性资源是指那些能带来企业价值增值而未能在财务报表中列示的轻资产.根据能否在财务报表中体现，可将轻资产划分为两类（如表1所示）.从表中可以看到，多数可能成为“企业价值主要驱动力”的轻资产未能在资产负债表中被列示出来.

2.2轻资产类企业的涵义及分类

从运营模式角度，轻资产类企业是以知识资本运营为基础，实施“资源集中核心领域，外包非核心环节，共享外部资源”轻资产运营战略的企业；从资产结构角度，轻资产类企业是指固定资产和存货占总资产或销售收入比重较低，流动资产尤其是现金储备较多的企业［2］.据此，可将轻资产企业大致分为两类，轻资产企业Ⅰ和轻资产企业Ⅱ（如表2所示）.其中，轻资产企业Ⅰ为采用轻资产运营模式的企业，这类企业过去多为传统重资产企业，因经营管理及发展阶段需要，进行运营模式转变，使得企业在财务特征及管理结构等方面符合轻资产企业特征；轻资产企业Ⅱ是指因企业经营业务的特性，其本身就具备轻资产多，固定资产、存货占用企业资金少等财务特征，无需通过转变运营战略以实现企业“轻资产化”.

表2　轻资产企业的划分和举例

3　传统企业价值评估方法的局限

成本法、市场法和收益法这三种基本评估方法均不能全面地考虑人力资源、流程管理、企业文化等轻资产对企业价值的创造作用.

成本法是基于历史价值进行的评估，其忽视了轻资产企业未来增长能力及“1+1＞2”的整体统一性.在采用成本法对轻资产企业进行价值评估时，客户关系、人力资源、流程管理等“无形性”智力资本的价值增值作用被低估，从而影响企业管理者依据价值评估结果进行决策，给企业带来决策和营运风险.

以现金流量为口径的收益法是基于资产未来盈利能力的评估，在现阶段轻资产企业价值评估实务中运用较为广泛.但收益法假定企业未来会按某一状态或固定增长率持续发展下去，这忽略了轻资产价值增值作用的易逝性、轻资产企业未来发展的巨大不确定性以及决策的灵活性，永续增长模型、阶段性增长折现模型等收益折现模型均难以全面反映轻资产企业真实价值.可见，聚焦于物质资本的传统评估方法均未能就轻资产及其对企业价值的贡献进行全面、系统地分析.

4　轻资产企业价值评估中存在的风险

企业价值评估可用于以价值为基础的管理、投资分析以及战略分析，以改善投资人和管理当局的决策［3］.然而，因轻资产企业独特的资本结构和极大的未来发展不确定性，企业价值难以被准确评估.轻资产企业价值与财务决策、企业战略之间的关系难以被清晰描述，使得企业管理当局无法准确了解一项决策对企业价值的影响，进而带来一系列的决策、运营风险.

另外，在并购中，轻资产企业的价值评估风险直接影响到并购方的后续活动和财务状况，决定并购是否成功.从近年国内并购估值实务中可以看到，资产评估公司多采用收益现值法对轻资产类企业进行价值评估，其并购溢价率极高，如天舟文化以12.54亿元收购神奇时代，溢价率高达21 倍.并购高溢价的出现，除了与企业追求横纵向协同效应、代理理论以及收购方管理层的过度自信相关，也与轻资产企业价值评估的准确性有关.轻资产企业价值被高估，可能给并购企业带来资金紧张、资产负债率高等财务问题，损害股东利益；轻资产企业价值被低估，尤其是国有轻资产企业被低估，会致使国有资产的流失，对被并购方造成不利影响.下面从轻资产企业价值评估中存在的问题出发，分析这些评估问题可能给企业、股东以及市场带来的一系列风险.

4.1轻资产企业价值评估方法的选择

因成本法、收益法等基本评估方法在轻资产企业价值评估中具有局限性，国内部分学者提出利用实物期权模型将轻资产价值创造贡献纳入传统收益现值模型中.其将企业价值分为两部分，一部分为轻资产企业现有业务获利能力决定的价值，用折现现金流量模型进行估算；另一部分为企业对潜在业务或投资项目进行的灵活决策和选择权所带来的价值，这部分用实物期权评估模型进行估算.然而，并非所有轻资产都具有期权性质，如流程管理、供应链、企业文化等，对于以这类轻资产作为核心资产的企业来说，实物期权法无法适用.其次，笔者认为作为企业价值核心驱动力的轻资产影响着企业价值创造的方方面面，其对企业的现有业务同样也有影响，即轻资产对用折现现金流量模型进行估算部分的现金流量、资本成本等均已产生影响，将企业价值分为两部分进行评估再加总求和，可能导致轻资产价值创造作用的重复计算，从而高估了轻资产企业价值.尤其在轻资产企业并购中，若轻资产企业价值被估值过高，易造成拟收购方的决策失误，给拟收购方带来一系列资金、运营问题.同时，高估企业价值可能致使行情泡沫产生，影响资本市场稳定发展，带来巨大隐患.

另外，有学者“另辟蹊径”提出了价值创造模型等创新的轻资产评估模型，但此类研究尚处于起步阶段，在评估实务中，轻资产企业价值评估仍离不开收益现值法.下面，进入微观视角，就收益法下实体现金流量确认问题可能导致轻资产企业价值评估不准，进而给企业、股东、市场带来的风险进行探析.

4.2销售和管理费用的预测

在估算现金流量时，首先要根据销售增长率以及财务报表中各项目与销售收入的关系，对资产负债表和利润表中的各个项目进行合理估计，以编制预计财务报表（具体见图1）.值得注意的是，在传统重资产企业评估中，往往使用销售百分比法对销售费用和管理费用进行预测，企业未来期间销售费用支出和管理费用支出与销售收入增长率的大小密切相关.然而，由于轻资产运营企业更注重于产品技术研发以及销售渠道、销售能力的拓展，其每年的销售和管理费用支出数额巨大且不稳定，若仅根据主观估计的销售收入增长率对其进行预测，对企业价值评估的精确程度会造成较大影响，从而在一定程度上带来评估风险.

图1　以现金流为口径的收益法处理流程

4.3表外轻资产对现金流量的影响

多数企业出于谨慎并未将客户关系、营销渠道和网络、供应链等难以辨认的轻资产确认为无形资产.然而，这些表外资产往往是轻资产企业未来经济利益流入的关键，且资产评估准则中并未对无形资产的“可辨认性”和“可货币计量”作出要求.笔者认为在轻资产企业价值评估中，应将在无形资产会计确认范围之外的部分轻资产重新确认为“无形资产”，并对其折旧摊销、资本化支出等进行调整.但这类“无形资产”，如客户关系、人力资源等，是企业长期积累的结果，无确切的取得时点，实际成本难以准确计量［4］.因人力资源、营销能力等“无形资产”难以进行货币计量，传统投入价值观的计量方式无法适用.如何准确算得这些“无形资产”的账面价值并对其进行折旧摊销，成为现代企业评估中需解决的问题.

5　相关建议

为有效控制轻资产企业价值评估风险，依次提出以下几点建议，以期更合理、准确地评估出轻资产企业价值.

5.1多种评估方法相互验证，创新传统评估方法.当仅使用收益法无法对轻资产企业进行准确估值时，可采取“收益法为主，辅以市场法进行交叉验证”的方法以降低评估风险.在涉及企业并购时，可以考虑在收益法、市场法交叉验证的同时辅以管理层持股或签订业绩对赌协议等措施，以进一步控制评估溢价给并购方带来的风险.

对于拥有具期权性质核心资产的轻资产企业，可考虑在收益法评估企业价值的基础上引入实物期权法.该类企业根据未来形势变化对经营策略的调整，可看作轻资产企业资产或项目中隐含着实物期权.但在评估过程中，应充分考虑轻资产价值创造作用被重复估值的可能性，对相关参数进行调整，以减小企业评估价值与实际价值的偏离程度.

5.2关注企业投资、研发等具体方案，相应调整销售和管理费用预测值.在销售百分比法的基础上，结合轻资产企业实际情况，对销售费用和管理费用进行调整.对于销售费用预测，可关注企业近期是否有销售终端投资计划，零售店的扩张意味着销售人员工资、广告宣传费及店内各项开支的大幅增加，而销售收入的增加要迟缓于销售费用的增加，在对销售费用进行预测时，可考虑将对应期间的数值进行适当调整；对于管理费用，可关注企业是否有新产品技术研发准备以及研发时间的长短，参考企业历年来对类似产品技术的研发支出情况和目前的研发能力情况，对预测期的管理费用进行相应调整.