华润置地发行熊猫债的启示

徐谌辉

华润置地的熊猫债发行，示范性地解决了困扰境外注册房地产商融资难的问题。

5月30日，华润置地有限公司（01109.HK）在中国银行间债券市场成功发行50亿元人民币中期票据，成为首家在中国债券市场公开发行熊猫债券的房地产企业，这是我国债券市场首只熊猫中期票据和单笔发行金额最大的熊猫债券。

熊猫债，就是境外主体在华发行的一种人民币债券，通过熊猫债筹集的人民币，不得兑现成外汇抽离中国。

它为境外注册的房地产商在贷款难、资金使用不便、境内无法发债的情况下，开发了一条新的融资途径。

2005年，国际金融公司（IFC）和亚洲开发银行（ADB）在我国银行间债券市场分别发行了11.3亿元和10亿元人民币债券，当时依国际惯例将首发债券命名为“熊猫债”，它与日本的“武士债”、美国的“扬基债”一样。

由于当时境内发行成本较高，且债市开放度有限，熊猫债在之后长达十年的时间里并无太多发展。

2015年下半年开始，随着中国人民币利率市场化，贬值压力加大，熊猫债重新被激活。

2016年初，中国人民银行和国家外汇管理局相继发布两个利好政策，为熊猫债发行打开通道。

境外房地产商倾向发行熊猫债，一个重要原因是基于4月29日中国人民银行发布的通知规定，将熊猫债募集的资金贷给其在中国境内的子公司，且不再受外债额度限制。

长久以来，这些大型房地产公司在中国一直受困于资金融集，虽然集团母公司现金流充裕，但其子公司即项目公司，由于项目运营能力参差不齐，不时有现金流短缺的苦恼。根据现行管理规定，境外上市的房地产公司母公司贷款给子公司，又受到外债额度限制。

此前，这些境外注册的房地产公司无法在境内发公司债，所以当熊猫债打破外债限制，迅速吸引了这些地产公司。可以预计，在华润置地之后，还会有境外注册的房地产公司相继发行熊猫债。

从实践看，熊猫债有更多资金优势。比如本次华润置地发行的熊猫债，包括三年期和五年期两个品种，其中三年期品种发行规模20亿元人民币，票面利率3.2%，全场认购倍数2.42倍；五年期品种发行规模30亿元人民币，票面利率3.6%，全场认购倍数1.95倍。

如此低的票面利率，有利于缓解房地产公司的杠杆压力，相比其他融资渠道，更极大降低了融资成本。

华润置地表示，熊猫债所得款项，将用于项目建设开发及补充流动资金，这一举措不仅对华润置地有极大优势，其他房地产商也垂涎三尺。

在7月28日保荐机构专题培训会上，证监会提出要对上市企业再融资规范化进行整顿。尤其房地产企业，如果再融资募集，所得资金只能用于房地产建设，不能用于拿地、偿还银行贷款和对流动资金进行补充，而且需详细披露母基金资金的实际投向。

从发行成本来看，中国债券市场的发行利率成本比美国低100个基点左右，对境外机构而言，非常具有吸引力。

对于地产公司来说，是否选择发行熊猫债券也要三思。

首先，熊猫债只适用于境外注册的公司主体。

其次，境外发行人在银行间发行熊猫债，还存在不少技术性问题，包括会计和审计要求的差异、中国和国际信用评级机构的评级差异，以及募集资金的使用要求差异等等。

比如在会计准则方面，目前只有香港财务报告准则及欧盟采用的国际财务报告准则与中国会计准则等效，对于希望发行熊猫债但其财务报告并非根据欧盟及香港采用的财务报告准则编制的发行人而言，比如使用USGAAP（美国财务报告准则）的发行人来说，其发行将面临很大障碍。

无论如何，华润置地的熊猫债发行，对房地产商有启示作用。其他境外注册的地产商如能顺利进入熊猫债市场，不仅可以获得更广阔的融资渠道，并将享受一系列好处：优化融资成本及结构、实现投资人多样化、拓展资金使用范围等等。