陶氏与杜邦：为了拆分走到一起

编译|刘放



陶氏与杜邦：为了拆分走到一起

编译|刘放

陶氏和杜邦宣布合并，将超越孟山都成为全球最大的种子和农药公司，但这场为了拆分达成的合并案并不为很多人看好。

当地时间2015年12月11日上午，陶氏化学与杜邦公司正式宣布平等合并，之前已在市场流传了两三个月的交易传闻终于落定。

根据“平等合并”交易条款，两家公司现在的股东将各自拥有合并后公司大约一半的股份。杜邦股东手中每股股票将可兑换1.282股陶氏杜邦股票，陶氏股东手中每股股票可兑换1股陶氏杜邦股票。

陶氏化学和杜邦公司表示，新公司将在美国密歇根州米德兰和特拉华州威尔明顿设立双总部。合并后的公司董事会将拥有16名董事，陶氏化学与杜邦各占8名。陶氏化学现任CEO利伟诚（Andrew Liveris）将担任新公司的董事长，杜邦现任CEO埃德-布林（Ed Breen）则将担任新公司的CEO。

这两家分别创立于1897年和1802年的百年老店走到一起，将创造出一家市值约1300亿美元的新巨头，总销售额超过900亿美元（2014年度数据），成为仅次于巴斯夫的全球第二大化工企业（根据2014年的销售数据），并超越孟山都成为全球最大的种子和农药公司，无论是在塑料、工业化学品还是农业领域，都可能带来一系列重大影响。

重组背后的力量

不过，这样一家巨头并不会在市场上存在很久。按照合并方案中的规划，如果合并事项在2016年第三季度前顺利完成，新的陶氏杜邦公司在2018年会继续分拆为三家独立的公司，将分别重点发展农业、材料科学以及特种产品等业务。

之所以会出现这种局面，是因为在这场合并案的背后，所谓的“激进投资者”起着重要的推动作用。他们的目标就是对看起来价值低估的公司进行投资，并试图通过重组在短期提升目标公司的股价，从而实现投资收益。

知名的激进投资者丹尼尔·勒布（Daniel Loeb）通过旗下的Third Point基金在2014年初以13亿美元购入陶氏化学的股份，之后就不断用各种手段向公司施压，要求进行拆分重组，将利润空间低的业务抛掉。杜邦也面临着类似的压力，知名的激进投资者尼尔森·佩尔兹（Nelson Peltz）旗下的Trian Partners在2013年7月以16亿美元购入该公司的股份，就接连在公开场合向管理层施压，要求减少研发投入，进行公司重组。

虽然这两家公司的管理层对这些要求都做出了一些抵抗，但最终未能承受巨大的压力，尤其是在布林出任杜邦CEO之后。他在业界因改组老东家泰科国际（Tyco）而知名，他在合并消息宣布后接受《纽约时报》采访时表示：“（2015年）10月初，在杜邦董事会要我当CEO的当天，陶氏CEO就给我打电话谈重组。我们那个周末就见面了。”他提到的陶氏CEO利伟诚之前也以擅长改组公司而著称。

两家公司的管理层最终接受重组结局的原因之一是，他们2015年前三季度的业绩表现都不甚理想，尤其是在国际大宗农作物市场持续低迷的情况下，农业板块盈利不佳。

农业板块的困境

根据后续方案，拆分后的农业子公司主要包括杜邦和陶氏化学的作物种子和植物保护业务，将为农业种植者提供更全面和互补性的解决方案和选择广泛的产品组合。根据2014年的数据，孟山都和先正达的净收入分别为159亿美元和151亿美元，而陶氏杜邦农业板块的收入则为190亿美元，超过了前两者。

长期跟踪这两家公司的机构Baader Helvea的分析师指出，陶氏化学和杜邦的合体，将成为全球最大种子和杀虫剂生产商，将会给美洲的农用化学产品厂商和种子市场的欧洲企业带来强有力的竞争。该机构预测，陶氏化学和杜邦合并后，在全球杀虫剂销售中将占据16%左右的份额，同时成为全球第三大农作物化学产品供应商。

虽然2015年第三季度陶氏的盈利表现不错（达12.9亿美元），但旗下陶氏益农的利润率却继续走低。杜邦的第三季财报也显示，由于销量降低和货币贬值等因素影响，农业板块的销售额下滑了30%。

在两家公司重组整合后，农业板块能否扭转业绩不佳的局面，仍具有不确定性。至少从第四季度来看，杜邦仍可能受制于汇率、巴西产品销量的减少及部分工厂的关闭等因素，农业板块的收入难有起色。而新公司是否可以及时调整策略、应对急剧变化的市场、提升业务经营能力，会直接影响到整合的效果。

宣布合并之后的人事变动已随之而来。2015年12月14日，杜邦宣布负责农业部门的执行副总裁鲍瑞尔（James C. Borel）和负责整合运营及工程的资深副总裁斯佩泽（Gary W. Spitzer）即将退休，两人均已在该公司效力超过30年，而执行副总裁柯林斯（James C. Collins Jr.）将从2016年1月1日起接管杜邦的农业部门。

不被看好的交易

合并及整合还未进入下一步，很多评论人士就表达了并不看好此计划的明确观点。《福布斯》杂志在合并消息宣布后发表评论认为，业务合并重组是短视行为，虽然能在短时间内提高利润率，给投资者带来收益，但是长远看将可能会削减杜邦的研发投资，威胁其创新能力。财务投资者做出的决策对员工、供应商、客户和社区而言往往不是最优选择，所以重组后，杜邦和陶氏面临的成本压力更小，创新能力变得更弱，而不是更强了。

曾先后在孟山都及杜邦先锋任职的刘石也分析称：并购是目前可见的选择，但并没有解决根本性的问题。通过并购和整合可以削减管理层和销售渠道中的冗员，降低运营和营销费用，间接提升盈利空间，给投资者以信心。但这些做法只是数量上的改善，而并没有质的提升。战略的创新能力，对于客户和消费者需求的理解的深度，解决方案超前性，服务的提供能力将决定改善未来的发展空间。

他认为：没有最终客户的综合解决方案和价值的提升，规模、成本、方便等传统的优势在新的竞争环境中已经变得越来越微不足道，也不能够成为企业可持续发展的充分条件，特别是对于提供农资产品的企业。

虽然重组不一定带来企业竞争能力的真实提升，但从直接的市场竞争角度来看，陶氏和杜邦的合并将给巴斯夫和拜耳等对手造成压力，促使它们寻求交易的机会。“最大的影响肯定是在农业市场，种子与农用化学产业将进行快速整合。”美国太阳信托（SunTrust）的分析师表示，这可能引发对欧洲同业的新一轮竞购，先正达（Syngenta）就是最可能的目标。

并购是目前可见的选择，但并没有解决根本性的问题。这些做法只是数量上的改善，而并没有质的提升。