人民币实现自由可兑换的条件分析

宋　戈

(复旦大学　经济学院,上海　200433)



人民币实现自由可兑换的条件分析

宋戈

(复旦大学经济学院,上海200433)

[摘要]文章在已有成果的基础上,对人民币可自由兑换的条件进行进一步的探讨。首先,文章将对人民币国际化以及人民币可自由兑换两个基本的概念进行区分和逻辑上的探讨。其次,分析人民币实现自由可兑换的条件：汇率伸缩性、利率市场化、外汇供给发展趋势以及国内失业问题。再次,分析人民币国际化的替代方案：美元离岸业务。最后,基于以上所有的利弊分析,给出中国经济的正确选择。

[关键词]自由可兑换；人民币国际化；离岸美元业务

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.24.037

1引言

在全球经济增长低迷的背景下,高速增长的中国经济俨然成为了世界经济中的一颗明星。但总量增长的光环下也伴随着问题：我国“双顺差”的局面持续多年,矛盾愈发尖锐。在外部平衡层面：我国的外汇储备存量逐年快速增长,管理外汇的成本与风险不断上升。同时,高额外汇储备引致的人民币升值压力降低了国内加工贸易行业的国际竞争力；在内部平衡层面：“双顺差”导致国内自然资源的净流出日益严重,从而“能源桎梏”日益成为中国经济可持续发展“箍桶”上的短板；另外迫于“双顺差”的压力,通货膨胀与汇率稳定之间的权衡取舍也使得人民币通过外汇占款过量发行,这不仅不断扩张着央行的资产负债表,而且国内的通胀压力也日益严峻,2009年中国经历了高达6%的高水平通胀。

这一系列矛盾的解决方法有二：其一,实现人民币的国际化,以使得人民币成为一种储备货币,中国就不必保存那么多的美元存量以应对国际收支以及潜在的资本外逃风险。其二,开展离岸美元业务也是解决“双顺差”问题的可能方法。具体而言,通过资本流动使国内净流入的美元为代表的外汇通过FDI或者对外贷款的方式流出国境,这样将不再存在尖锐的国际收支的不平衡问题。显然,若能实现人民币的国际化,方法一将优于方法二,但随之而来的要求也必然更加苛刻。为了解决“双顺差”的问题,究竟是应该实行人民币国际化,还是开展美元离岸业务呢？这需要进行人民币国际化条件的具体分析。由于人民币国际化是以人民币可自由兑换为前提的,因此分析人民币可自由兑换的条件就显得尤为重要。

2人民币国际化以及人民币可自由兑换的概念及联系

首先,对于人民币国际化的概念可以界定如下：人民币国际化就是指人民币走出国境在世界市场上执行计价单位、交易媒介以及贮藏手段的职能,即作为一种真正愿意被世界上其他国家所持有的货币。其次,人民币可自由兑换的概念则是指人民币应当成为一种可以与世界上其他储备货币自由进行兑换的货币。这其中意味着兑换的零交易成本,或者是较低的交易成本。“自由”的概念应该包含两个层次：其一是经常账户下货币兑换的自由化；其二是资本与金融账户下货币兑换的自由化。事实上,以上两个概念之间存在着包含关系。一种国际化的货币一定也是一种可自由兑换的货币；而货币的可自由兑换也是货币能够真正走出去，成为一种国际化货币的必要条件。这充分说明了探讨人民币国际化必须要先探讨人民币可自由兑换条件的逻辑。

3人民币实现可自由兑换的条件

3.1汇率的伸缩性

对货币可自由兑换的探讨必须建立在该国采取完全伸缩性的汇率制度的基础上。这是因为倘若汇率的伸缩性受到局限,那么在货币可自由兑换的情况下,大幅的资本流动就会导致本国国际收支水平的大幅波动。以一国面临资本外逃为例,倘若该国央行不对资本外逃进行冲销或是仅采取部分冲销的策略,那么该国将面临一定程度的通货收缩；倘若该国央行采取了完全冲销,那么会影响到一国的外汇储备水平。

以此来分析中国的问题：我国目前的汇率制度如上文所述是一种不完全具有伸缩性的汇率制度。汇率自身的伸缩性尚且不能有足够的效力阻止大批量的资本外逃发生。一旦产生“看空”预期,短期资本就会像潮水一般挤兑人民币并且流出国境。对于国内经济必将是一个极大的负面冲击，所以,在汇率制度没有采取完全的伸缩性的情况下去采取货币的可自由兑换是风险极大的选择。

3.2利率的市场化

货币的可自由兑换是否会对利率的市场化产生要求呢？答案是肯定的。考虑利率平价问题：本国的利率应该等于外国利率与本国货币预期贬值率之和。首先,假定本国实行的是固定汇率制度。一旦本国的利率与外国的利率之间存在差距,那么巨额的资本流动就会对本国的经济产生强烈的冲击；其次,假定本国实行的是浮动汇率制度,那么频繁的资本流动将导致本国的汇率的频繁波动。这显然不利于本国参与对外贸易以及吸引FDI。利率的市场化将使得利率与汇率同时浮动,当两个杠杆同时承担资本流动的冲击时,造成的波动就会趋于平缓。考虑中国的实际问题：利率的市场化在我国推行多年,目前有所进展。贷款利率的下限已经放开,但是存款利率的上限还是没有放开。可见,我国目前实现利率市场化的条件尚不具备。

3.3外汇供给能力

外汇供给能力的发展趋势也是构成一国货币自由可兑换的必要条件。贸易账户的顺逆差在根本上决定着一国的外汇供给能力。倘若该国能够长期处于贸易账户顺差的地位,那么该国就具有了稳定的外汇供给能力。相反,一旦该国丧失了外汇的供给能力,货币趋于贬值，那么对该国货币的挤兑将如潮水一般涌来。这在汇率尚未自由化的情况下将引起该国汇率产生强烈的贬值预期。一旦该国承受不了资本外逃、储备减少的压力,货币贬值对该国的实体经济造成的伤害将是无法想象的。

自2005年我国汇率制度改革以来,人民币对美元累计升值近35%。这降低了我国对外加工贸易企业的出口竞争力以及我国的外汇供给能力。我国是一个面临“双顺差”的国家,3.7万亿美元的外汇储备中有大量的短期国际套利资本。由于这部分套利资本在国内采取外汇占款发行的方式存在,人民币成为了一种被储备货币所“渗透”的货币。一旦我国的经济形势下行人民币面临贬值预期,国际短期套利资本将迅速外逃。因此,在目前我国的贸易流量趋向于顺差终结的预期下,实现人民币自由可兑换的条件并不具备。

3.4失业问题

当一国面临存量失业时，该国的货币往往不能成功实现自由可兑换。这是因为，自由可兑换的货币必须实现汇率的自由浮动,而浮动汇率从来就不是出清就业市场的有效工具。在汇率可自由浮动的情况下,均衡汇率水平由外部均衡决定。但国内的失业问题是一个内部均衡问题。在一国经济发展过程中,内部均衡应该作为优先于外部均衡的因素加以考虑,当然要排除掉不可调节的外部均衡问题。但是,浮动汇率制度将汇率政策交给了市场,用汇率的伸缩性来解决外部平衡问题,这就等于放弃了将汇率政策作为解决内部均衡问题的有效工具。那么,如何用汇率政策解决内部均衡呢？那就是以国内的某种失业率为目标通过将本国的汇率水平锁定在对应目标水平来完成这种调整。

当国内存在存量失业时,出清就业市场应该是该国的重点。这有两个层次的原因可以作为解释：其一,失业本身就是国内资源的一种浪费。如何出清失业,让劳动力充分就业并进入企业的生产函数,将是能够增加国民产出的举措；其二,如何让一国的居民充分就业并分享该国的经济增长的成果,也是一国经济发展过程中必须要解决的问题。这样一来,拥有存量失业的国家就不应该放弃汇率的稳定。

考虑我国的基本国情：我国是一个劳动力资源丰裕的大国,但结构性问题严重。人口总量接近14亿,但其中有9亿人口滞留在农村,“二元经济”问题凸显。由于土地的规模报酬是递减的,制造业的规模报酬是不变甚至递增的,因此大量的农村人口实质上处在低效率的生产状态。只要引导这部分农村存量人口向城市的制造业部门流动,就可以立即提高劳动生产率从而增加产出。从这个层面讲,我国的农村人口大部分是处于一种“隐形失业”的状态。所以,浮动汇率制度并不适合我国的国情。人民币的可自由兑换的必要条件也没有得到满足。

4离岸美元业务

离岸美元业务是指吸收非居民的美元存款并为非居民提供贷款服务的美元业务。近年来,中国经济在逐年“双顺差”的情况下积累了3.7万亿的外汇储备。这是我国近30年改革所积累的财富。如何实现这笔财富的保值、增值就显得尤为重要。目前通行的做法是将国内的外汇储备用于购买美国国债甚至是一些金融衍生产品,风险极高。同时随着近些年我国国际收支均表现为顺差,人民币不断累积升值,我国的外汇储备所代表的实际财富不断缩水。这也构成了现行的外汇储备管理体制的一些问题。

那么，是否存在更优的外汇储备管理体制呢？一方面能够解决我国的外部不平衡问题；另一方面又能保证储备的价值。离岸美元业务在这方面为我国提供了具体的方式。考虑中国居民是美元发行国的非居民,因此吸收中国居民手中的美元存款就是吸收非居民的存款。那么怎么用这些存款为非居民服务呢？具体的方式有二：其一,将国内吸收的美元存款用于购买非美国国家企业主体的股权,这样就可以享受有前景企业的利润分红从而增值保值。但这里面涉及意识形态的问题,使得我国的国际参股与收购障碍重重；其二,将国内吸收的美元存款贷给本国的优秀企业,鼓励它们走出去直接投资。这样一来,经常项目以及部分资本项目的顺差就可以通过本国企业对外直接投资对冲掉。人民币升值压力的时代将就此终结。可见,发展离岸美元市场确实可以解决中国经济目前的“双顺差”问题。

5中国的选择

从以上的论述与分析中不难得出结论：对于我国经济目前亟待解决的“双顺差”局面所带来的所有问题,人民币国际化确实提供了一种可行的解决方案。但是由于实体经济中的多种不匹配因素,人民币国际化的道路也风险重重。

离岸美元市场能够很好地解决中国经济目前面临的两难境地。培育优秀的本土企业,让我国巨额的外汇储备能够通过离岸美元业务伴随企业走出去,成为真正的民族企业资产。那时,我国的财富积累才真正落到了实处。

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[作者简介]宋戈(1992—),男,汉族,山东青岛人,硕士研究生。研究方向：国际金融和国际贸易。