新三板分层为时过早

在新三板喘息未定的时候，不从源头上提升流动性，而把本来就少得可怜的流动性引导到5%的“创新层”，这等于直接把新三板送入了停尸房。

证监会于5月4日通过了新三板分层方案，我认为分层制不会让新三板重获新生，而是把它推进了停尸房。

为什么要分层？核心问题是解决流动性。新三板最近一年确实陷入了流动性恐慌。尽管新三板上市数量增长很快，但整个2015年，有2895家公司无交易，占比超过50%。

但分层真的能解决流动性吗？这恐怕是治标不治本。如果只是分层，作为一个资本市场的其他几个主要条件不改变——参与主体仍然有限，仍然是做市商制度，仍然不能采取竞价交易，那仍然解决不了问题。而匆忙开启的分层可能引发的一连串危机，恐怕很多人并没有意识到。两极分化，95%的公司将被宣判死刑。

从宏观上说，如果一个资本市场95%的企业是垃圾，事实上已经彻底死亡了。而被评为“好”的5%也很有可能遭到爆炒，可能落入“暴涨暴跌”的模式。

纳斯达克在第一次分层后也出现了两极分化的现象，约有80%的公司被逐渐遗忘。但不可忽视的是，纳斯达克的分层是建立在其良好发展的历史基础上，分层过程更是一个长期计划。在成立11年后的1982年，纳斯达克进行第一次分层，又过了24年进行第二次分层。时至今日，纳斯达克最顶层的全球精选市场公司数量，比其他两层公司数的总和还要多，市值更是其25倍。

别人发展这么长时间，积累足够底气后才做分层，我们是不是有些操之过急了？

挽救流动性危机，除了推出分层制外，还有其他的方法。

第一，降低投资者准入门槛。我认为，500万元门槛可以降低到50万元。500万元门槛的设立初衷是因为新三板的上市公司风险和不确定性很大。如果“普通老百姓”一窝蜂拥进去，很可能会出现暴涨暴跌，引发可能的社会问题。但是，一个能拿出50万元投资一个高风险资本市场的人能用“普通老百姓”来定义吗？

事实上，500万元的门槛多少已经破产。市场出现了专门针对新三板开户的垫资公司，2万元服务费就能搞定。同样的500万元，在账户上趴2个月就挪出去再开户，这种事情并不少见。这种情况下再强调500万元的门槛，不是掩耳盗铃吗？如果把门槛降低到50万元，会大大减少垫资的机会。而且，要把50万元的门槛坐实，比如可以规定投资者账户上要保证市值+现金不少于50万元。

第二，尽快推出竞价交易。

竞价交易比做市商制度更高效是一个基本事实。新三板之所以采取做市商制度，是因为参与者太少，流动性低，以及在信息披露、股权分散度等方面的不成熟。

如果降到50万元的门槛，参与者可能扩大100倍，竞价交易就有了前提。同时，如果监管层在信息披露制度和引导股权分散度方面加大力度，竞价交易快速实现并非不可能。

第三，允许公募基金参与。

公募基金不允许进入的原因，同样也是因为其涉及到普通个人投资者。事实上，公募基金布局新三板的动力很大，据不完全统计，共有57家基金公司以直接发行专户理财或成立资管公司发行资管产品的形式，合计发行了300只投资新三板的资管计划，其中223只产品公布了规模，合计规模达到214.29亿元。

有消息说，有18家公募基金参与了新三板分层内测，但愿这是一个公募基金正式参与新三板投资的前兆。事实上，即使全面放开，为了规避社会化风险，公募基金募集也可以约定条件：单个人认购不低于50万元。公募基金的渠道利用起来，可以动员的资金量就会非常大。

新三板来之不易，从2002年“代办股份转让系统”成立开始算起，十几年一路波折发展。随着2015年创业时代正式启动，新三板的历史作用才真正有了用武之地，有了今天的一点成绩。尽管流动性很差，新三板创业出口的战略作用也已经非常明显。2015年以来，创业投资3 000个退出项目中有46%是通过新三板实现的。

在新三板喘息未定的时候，不从源头上提升流动性，而把本来就少得可怜的流动性引导到5%的“创新层”，这等于直接把新三板送入了停尸房。简单的分层或许容易推出，但如果不系统性地看问题，不从历史维度上思考问题，很容易把中国资本市场的独苗毁于一旦。