新三板分层难挡企业逃离

李欣

挂牌企业加速逃离新三板，或属不得已而为之。

6月17日，全国股转系统发布创新层挂牌公司初步筛选名单，共计920家企业入围这份名单。而按照此前的计划，6月27日，全国股转系统公司将正式对挂牌公司实行分层管理。

分层管理被视为新三板的重要制度建设，目前执行的《分层管理办法》也更大程度地接纳了具备成长性与盈利性的企业进入创新层。但一些新三板挂牌企业早已有了自己的盘算，向IPO进发成了他们的共同目标。

据联讯证券新三板研究院统计，今年截至6月15日，已有137家新三板挂牌企业公告了其转板计划，这些企业或正在接受中介机构上市辅导，亦有公司已向中国证监会递交了上市相关材料。

而在2015年，全年计划转板的新三板企业不过45家。在分层管理已踢出“临门一脚”之际，新三板企业“加速逃离”到底为哪般？

优质企业选择IPO

从初步入选的 920家企业名单看，入选率为12%。这与之前行业普遍预计的950家仅存在细微差距。安信证券诸海滨解释称，其中的细微差别主要是由于合格投资人的认定、未考虑公司治理方面是否存在缺陷以及限制性行业的认定（类PE行业）等。

根据联讯证券新三板研究院统计，这些创新层企业中，截至6月8日公告拟 IPO 企业的有 77 家，占拟 IPO 挂牌企业总数的 57.5%。

值得注意的是，符合三项标准及共同标准的 20 家挂牌企业中，有 5 家已经进入上市辅导阶段。另外，在符合两项标准及共同标准的新三板企业中，也有23家为拟 IPO 企业。

符合创新层多项标准及共同标准的入选企业是新三板挂牌公司中的佼佼者，数据指标已经充分展现了这些公司的实力和投资价值。业内人士称，选择离开，是为了能在资本市场走得更好更远。

以维珍创意为例。该公司是一家 ATM 形象创新及安全防护产品整体方案提供商，公司主营业务是 ATM 形象创新及安全防护产品的工业设计、IT 软硬件研发、市场开拓、系统集成、产品生产、系统安装及售后服务。

新三板挂牌公司中的佼佼者选择离开是为了能在资本市场走得更好更远。

维珍创意于2013年8月16日在全国股转系统挂牌上市，根据东方财富 Choice 数据，维珍创意 2013-2015年市盈率平均值分别为15.67、19.84、54.25，三年市盈率持续上涨且增幅较大。

对比在A股市场，与维珍创意所属行业相同、主营产品为软硬件产品的研究、设计、开发、制造等与维珍创意相似的宝信软件，市盈率近几年维持在 40-80 倍，市值从上市时的22亿元增长至148亿元，不难看出此类企业在A股市场有着更好的估值表现。

流动性难题与股东压力

除了估值需求，流动性不足一直是新三板市场发展面临的最大难题。而挂牌企业们“加速逃离”新三板，或只是一段时间以来流动性难以改善环境下，不得已而为之。

新三板企业选择IPO 不仅是给自己一个更好的选择，也是给投资人一个交待。企业增长的背后，也有投资机构退出变现的压力。

在目前130余家拟IPO的新三板企业中，从转让方式来看，做市转让企业有66 家，几乎占到拟IPO企业总数的一半，远高于新三板做市企业总体占比20%的水平;从定增情况来看，有97家拟IPO企业挂牌以来完成过定增，占总数的72.4%， 远高于新三板有实施定增记录的挂牌企业总体占比 39.7%的水平。

面对参与做市转让后节节下挫的股价以及定增后退出有价无市的现状，有不愿具名的PE投资人用“残酷”来形容当下所投资的新三板企业面临的流动性难题。

据了解，这位投资人2015年投资的一家挂牌企业在2015年底曾遭遇“脚踝斩”，股价仅为上市价格的15%，“股价完全没法看，估值严重下挫，未来和收购方谈并购交易也很难有个好价格。”

前车之鉴，这位投资人表示已和投资目标企业达成共识，在流动性未改善前，暂不考虑做市交易，仅采取协议转让，保证业绩增长。如此虽显保守，但很务实，未来目标企业可以通过被并购完成价值增长，投资人也可以获得相当的并购溢价进而退出。

仍以维珍创意为例 ，其自挂牌上市以来，历史日市值变化较大。2015年4月3 日，维珍创意市值达到最大25.19亿元，此后的一年中市值不断缩水，目前维持在11亿元左右。

“市值如此大幅度的缩水或也是维珍创意转板IPO的主要原因。”联讯证券在研究报告中指出，随着我国银行业的快速发展和整合上游产业链 ，对公司的整体资金实力提出了更高的要求，因此需要大量资金做后盾。公司栖身于新三板可用于抵押的资产规模较小，导致融资能力不强，进而阻碍了企业的发展步伐。基于资金要求与市值不断缩水的现状，若转入主板市场或许可以带来更多的资金与股票流动性，有助于企业规模的进一步扩张与成长。

时间换空间

然而转板并不容易。

2015 年12月，国务院常务会议再次提出研究推出新三板向创业板转板试点。“十三五”规划纲要指出，发展多层次股权融资市场，深化创业板、新三板改革，建立健全转板机制和退出机制。

截至目前，新三板挂牌企业若要在A股上市，意味着其需要先从新三板摘牌，之后再加入IPO排队审核的大部队。从2007年8月粤传媒转板以来，共有12家三板企业（其中 11 家新三板企业）成功实现了转板。且自2015年6月合纵科技转板至创业板之后，暂无成功转板的案例出现。

再从挂牌企业从挂牌到摘牌上市周期来看，成功转板的11家新三板企业挂牌时间不晚于2009年，在新三板市场上平均挂牌时间超过了五年。而这些企业转板的目的，主要是由于企业发展壮大，具备进入到更高层次的资本市场发展的条件。

有长期投资新三板市场的人士对记者表示，由于此前IPO实际发行数目有限，相当一部分企业的“上市标准”正在“失效”，这些企业因不再满足申报IPO的资格而选择撤回申请，而这将为在新三板市场上蓄势已久的优质企业提供空间。

“被投资企业的高成长性和持续盈利预期，是投资以时间换空间的直接原因。”有投资人预计，按照目前一年100-200家IPO的速度，三年后，他所投资的新三板企业将大概率登陆主板市场，进而让企业估值得到最真实体现。

有人欢喜有人忧。“目前新三板拟 IPO 的挂牌企业总体上具有业绩优异、做市转让比例高、定增实施比例高、定增融资规模大、股票成交活跃的特点， 是名副其实的新三板优质企业群体。如若这些企业终将转板离开新三板，将是新三板市场的一大损失。”联讯证券曹卫东表示。

亦有新三板投资人士表示，上述现象换个角度想，企业的“加速出逃”或能为新三板市场的制度推进和红利释放起到催化剂的作用。