机构投资者异质性与权益资本成本

韦浪 西南交通大学



机构投资者异质性与权益资本成本

韦浪 西南交通大学

摘 要：异质性决定了不同的机构投资者对权益资本成本的影响有不同的表现。本文选取2010-2012年A股上市公司为样本，分析了独立机构与非独立机构持股对上市公司权益资本成本的影响。研究表明：机构投资者持股比例与权益资本成本呈负相关，独立机构投资者持股显著促进了权益资本成本的降低，而非独立机构持股对权益资本成本并未产生显著影响。

关键词：机构投资者 权益资本成本 独立机构 非独立机构 异质性

一、引言

近年来，机构投资者得到了迅猛的发展，它作为公司治理机制之一受到了学者们越来越多的关注，弄清其与权益资本成本的关系有利于提高公司治理水平和完善资本市场制度。不同类型的机构投资者由于其投资目标、投资期限和偏好等的差异，使得其在公司治理中发挥的作用可能不尽相同，所以有必要对机构投资者进行分类来探讨其对权益资本成本的影响。现有文献基本都从机构投资者整体持股或将机构投资者分为长短期来研究其与资本成本的关系，本文将证券投资基金、社保基金、QFII（境外合格投资者）作为独立机构投资者，券商、信托、银行、保险公司、财务公司、企业年金作为非独立机构投资者，分别来研究他们与权益资本成本的关系。

二、文献综述

（一）国外文献 Brickley et al.（1988）、Chen et al.（2007）认为，与上市公司只存在投资关系的机构投资者，才有动机监督管理层；而与上市公司存在业务依赖关系的机构投资者，通常采取中庸或支持的态度。Attig et al.（2013）认为相较于短期投资的机构投资者，长期投资的机构投资者具有更低的股权资本成本。

（二）国内文献 唐松莲和袁春生（2010）认为在机构持股比例较高的公司中，机构投资者表现出有效监督者的角色；而在机构持股比例较低的公司中，机构投资者扮演了利益攫取者的角色。霍晓萍（2015）认为持股比例高、持股期限长的机构投资者更能降低上市公司的资本成本；机构投资者在国有控股上市公司中降低资本成本的作用显著高于非国有控股上市公司；股权集中与机构投资者对资本成本的影响具有交互作用，且股权集中削弱了机构投资者持股对资本成本的负向影响。

三、研究设计

（一）理论假设

假设1：机构投资者持股比例与上市公司权益资本成本负相关。

假设2：独立机构投资者持股比例与上市公司权益资本成本负相关。

假设3：非独立机构投资者持股比例与上市公司权益资本成本不相关。

（二）数据来源

本文以2010-2012年A股主板上市公司为研究对象，机构投资者持股和财务数据来源于CSMAR数据库，并进行如下处理：剔除金融、保险类公司的样本；剔除相关数据缺失的样本。最后得到1432个观察值。

（三）模型构建

四、实证结果分析

（一）描述性统计

描述性统计如表1所示，机构投资者持股比例平均约为8.69%，独立机构投资者和非独立机构投资者的持股比例分别约为6.51% 和2.18%。说明我国证券市场上机构投资者持股比例总体上并不是很高，其中主要的机构投资者为独立机构投资者。平均资本成本为9.64%。61.5%样本公司属于国有控股，第一大股东持股比例平均约为39.62%，说明我国上市公司主要以国企为主，且股权集中度较高。

表1 描述性统计

（二）回归分析

模型的回归结果如表2所示。从回归结果看到，模型1和模型2得到IOR和IIOR系数显著为负，表明机构投资者和独立机构投资者的持股比例越高，上市公司的权益资本成本就越低。虽然DIOR的系数也为负，但是不显著，也就表示非独立机构持股不能对资本成本产生显著影响。控制变量中，除了LIQUID和STATE，都对权益资本成本产生了显著的影响。

表2 回归分析结果

五、结论与建议

（一）结论。本文研究得出以下结论：（1）机构投资者具有异质性，不同机构投资者由于自身特点、持有目的的不同，对上市公司权益资本成本的影响存在差异。（2）机构投资者整体持股会降低上市公司权益资本成本，其中，独立机构投资者持股与权益资本成本显著负相关，而非独立机构投资者持股与权益资本成本没有显著影响。

（二）建议。本文提出以下建议：（1）为了更好的提高公司治理水平，完善资本市场机制，应该大力发展机构投资者持股，特别是独立机构者持股比例。这样既有利于保护中小股东的利益，也有利于降低权益资本成本，发挥其稳定市场的作用。（2）监管机构应该积极引导、控制非独立机构投资者培养长线投资、价值投资理念，摒弃原先短线至上的风气，促使非独立机构投资者也慢慢发挥其相应的公司治理功能。

参考文献：

[1]沈红波.市场分割、跨境上市与预期资金成本: 来自Ohlson－Juettner模型的经验证据［J］．金融研究，2007，(2).

[2]唐松莲，袁春生.监督或攫取: 机构投资者治理角色的识别研究——来自中国资本市场的经验证据[J]．管理评论，2010，(8).

[3]霍晓萍.机构投资者类型、股权特征和资本成本[J].财贸研究，2015，(5).

[4]Brickley，J. A.，R. C. Lease，and C. W. Smith.Ownership Structure and Voting on Antitakeover Anmendments[J].Journal of Financial Economics，1988，(20).

[5]Chen,X.，Harford，J.，Li,K.. Monitoring: Which Institutions Matter?[J].Journal of Financial Economics，2007，(86).

[6]Attig N et al．Institutional investment horizons and the cost of equity capital[J].Financial Management，2013，(42).

作者简介：韦浪，男，汉族，籍贯：重庆，研究生，研究方向：财务管理方向。