浅谈对企业非理性财务行为的认识和思考

王 瑶

浅谈对企业非理性财务行为的认识和思考

王 瑶

行为财务认为，人类的财务活动并不能完全遵循理性的最优决策模型，企业管理者和投资者心理上的盲目自信、认知偏差和过度风险规避等行为都会导致企业在投资、融资以及股利分配政策上的非理性行为。因此，除了研究最优决策的数学原理之外，还要关注人们如何进行最优决策。这对于企业更好地建立决策系统和实现企业价值最大化具有重要的意义。

行为财务；非理性财务行为；决策；最优资本结构

财务理论研究少不了人类的活动。在运用资本资产定价模型(CAPM,capital asset pricing model)、财务杠杆和计算净现值(NPV)等方法进行市场风险量化和制定最优投融资决策时，这些理性的数学模型和方法，在市场调节存在自发性、盲目性和滞后性的情况下，也受到微观环境和宏观环境中不确定因素的影响。早在1951年，美国人Burrell和Bauman就提出财务行为学概念，认为在衡量投资者投资收益时，不仅要建立和应用量化的投资模型，还要对投资者的行为模式进行研究。而随着行为财务理论作为新领域的兴起，越来越多的人也开始关注到人的心理活动行为对于企业财务管理活动的影响。

一、企业非理性财务行为的表现

(一)激进式融资

企业融资存在成本。融资即是通过发行股票或者通过从金融机构借入长短期借款、发行债券等直接或间接的方式，获取企业发展资金。在融资之外，还应对企业内部资金结构进行合理安排以确定最优的资本结构，使企业筹资风险和筹资成本相适应，即企业的筹资决策。而往往企业经营者在做决策时，忽略了统筹自身发展现状和外部经济环境的关系，对企业前景盲目乐观，导致发起激进式融资或筹资，形成企业高负债，使企业背负巨大财务风险。1996年，“中国农业第一股”——蓝田股份撬开资本主义市场的大门。农业部的背景使其得到更多优惠政策的扶持，而接近原材料产地的优势条件也节约了大量人力资本，蓝田股份发展潜力巨大。因此，尽管此时蓝田股份年销售额仅3亿、年税利仅3200万，瞿兆玉依然抱有野心勃勃的计划：四年内销售收入增长300%、税利增长600%。并且由于农业投资回报周期较长，负债增加了财务成本，蓝田更迫切地需要配股融资。由此，蓝田走上了超常规的激进式融资道路。在1997和1998年，蓝田连续两年以1:1的比率实施送股。过度的配股融资使企业无法承担巨额的负担，后期又通过向银行贷款这个融资杠杆继续大量举债。到2000年，蓝田股份流动比率仅0.77，速动比率仅0.35，偿债能力低下。净营运资金为-1.3亿，并且在产品和固定资产数据出现造假情况，最后终于走向破产边缘，中国农业第一股神话破灭。

(二)盲目投资或投资不足

企业把资金投放到与新建或更新改造项目有关的长期资产上来获取预期收益，或者通过购买证券以获取收益，虽然可以遵循理性经济模型，但投资过程中的人为因素依然会造成管理者投资行为失准。

1、羊群效应(herd behaviors)

投资者盲目从众投资，或者过度依赖舆论。而对于过度自信的管理者来说，羊群的跟随行为危害更大，此时的投资者对于项目风险和收益信息均不确定，会给企业造成严重的财务困难。随着20世纪末网络经济的兴起，“.com”公司也如雨后春笋纷纷涌现，经济下行之后，最后获利的也只有“领头羊”，跟随者则成为了盲从的牺牲品。

2、短视理论

企业管理者或者投资者为了实现股东利益最大化、避免股东财富遭受损失，摒弃可以为企业带来长远利益但目前较难估价的长期投资，转而更加关注短期经营目标，注重短期盈利。虽然可以暂时免去股东经济利益受损的问题，但是也牺牲了企业长远利益。

3、投资者情绪理论

在投资者对于企业资金面政策面比较乐观、对企业盈利前景看好时，往往会加强利好消息而弱化利空消息，对于估价具有正相关作用。此种市场参与者的正面情绪在很大程度上也会影响市场外更多的投资者，股价则被进一步提高。而上扬的股价反过来增加了投资者的未来获益预期，产生更多的投机行为。相反，悲观、消极的投资者影响致使股价下跌，使投资者错失许多收益良机。

4、损失规避

沉没成本(sunk cost)是指已经发生、在投资决策中无法改变的成本，Arkes和Blumer对沉没成本解释为“先前投入的时间、金钱或者其他资源会影响个体以后的决策。”当人们的先前决策遭受损失时，人们就会有强烈的愿望去弥补这一损失，而这种愿望往往会导致风险追求，出现“损失规避”的现象。即人们厌恶风险的程度远远大于相同投资带来的报酬收益的程度。因此，人们会倾向于投资更多的资金来弥补而不是关注项目已经发生的损失，导致在做投资决策时考虑了沉没成本的非理性行为。

二、解决非理性财务行为的对策

(一)改革企业管理者薪酬激励制度

应建立合理的薪酬结构。管理者和经营者的报酬除了基本年薪和绩效奖金之外还应该包含一部分远期激励，这部分远期收入与企业长期经营状况挂钩，这样就使得管理者和经营者可以从长远角度为企业做出合理的投资融资决策而避免短视行为。

(二)完善企业内部控制制度

保证董事会高层权威性的同时，设立独立董事或者增加独立董事的数量，对企业财务行为进行有效监督，避免非理性行为的出现。同时，企业内部财务人员要加强学习，培养前瞻性和创新精神，企业管理者和决策者通过制定更为严格的管理措施和制度，规范自身行为，正确认识企业目前所处的内部小环境和外部经济大环境，从而制定科学合理的投资、融资和股权分配决策。

(三)优化资本结构，适度举债

企业适度举债，通过外来资金来扩大自己的经营活动，除了税赋上的好处(借款利息、债券利息可以于税前扣除，达到节税的目的)之外，还可以对管理层等进行约束，因为负债令企业时刻面临需要还款的压力，从而使管理层谨慎使用企业剩余资金，约束企业管理者投资者理性行为。因此，负债不仅是企业融资的手段，也是企业借以改善治理结构的外部监督因素。

同时，企业管理者和决策者要注意举债比例。如果负债比例很高，那么就要求企业更高的资产报酬率来支付利息，增加了企业经营风险和负担。另外，过高的负债比率使企业内部资金缺乏弹性，容易造成生产资金链断裂，在一定程度上也增加了企业陷入信用危机和财务危机的可能性。实现企业价值最大化，应建立科学合理的资本结构，使企业筹资所花费的资金最小、资本可以充分利用、股票市价最高股东财富最大化、企业财务风险尽可能小。

三、研究企业非理性财务行为的启示

从企业非理性财务行为的研究中我们可以看到，财务管理是理性和非理性的结合，认识到这一点，对我们未来更好地运用数学经济模型制定决策具有重要的意义。企业管理者和决策者应着眼于企业长期、整体、全面的发展战略，注重系统性风险，确定合理的融资规模、制定科学的投资决策、实行有利于股东和企业的股利分配政策，实现我们财务管理的最终目标——企业价值最大化。(作者单位：哈尔滨商业大学会计学院)

[1] 王治安、华金秋.西方行为财务最新研究简介[J].财会月刊，2000，(24)

[2] 施俊琦、李峥、王垒.沉没成本效应中的心理学问题[J].心理科学，2005，(6)

[3] 吴凌菲.非理性投资决策的背后——行为公司财务理论对公司投资行为的阐释[J]中共南昌市委党校学报，2004，(6)

[4] 唐现杰、孙长江.财务管理[M].第二版.北京:科学出版社，2013

王瑶(1990.06-)，女，汉族，黑龙江哈尔滨，哈尔滨商业大学会计学院，硕士，研究方向：财务管理。