战略新兴板的流产后遗症

杨天楠

很多拟上市公司欲哭无泪，好不容易私有化成功后，现在又回不来了。大量潜伏的基金也懵了。

这世上最让人伤心的财经故事，莫过于你忙忙叨叨小一年，借钱、私有化、退市，准备好了去某个神奇的地方上市，等你兴冲冲地回来一看，发现那个神奇的地方突然消失了。

这不是科幻小说，而是发生在我们身边的一个重要事件——战略新兴板的提法在“十三五”规划纲要中被删除。其实当政府工作报告中不再出现“战略新兴板”时外界也曾有分歧，一种看法认为国务院的授权文件已经出台，全国人大常委会已经通过了该文件，国务院为注册制干的事都干完了，接下来是证监会技术层面的事了，不用特别在意这个细节；第二种看法认为，这一条今年没写进报告，表明今年不搞了。

很快，各种舆论及小道消息汇总得出了一个共同的结论，战略新兴板真的暂时不搞了。很多拟上市公司欲哭无泪，好不容易私有化成功后，现在又回不来了。同时大量潜伏的基金也懵了。

我们将时钟拨到一年之前，战略新兴板曾是证监会2016年的五大重点工作任务之一。设计中的战略新兴板地位高于创业板，低于主板，而且将设置在上交所。这让上海的主管部门兴奋不已，上海一直以来都不是一个能孕育互联网巨头的城市，阿里来过又走，盛大盛极而衰，大众点评被合并。上海能吸引到蚂蚁金服、爱奇艺这样的独角兽落户，除了良好的商业环境和人才储备外，强大的资本市场也是一个重要因素。

而对于成立7年的创业板来说，战略新兴板的暂停可谓是一大利好。分析师们认为战略新兴板一旦推出，将拉低A股市场上成长股的估值。欧美两地约45%的中概股符合战略新兴板上市标准，再加上国内优质非上市资产，估计新兴板推出后上市公司质量比现有创业板标的将显著提升。目前只有乐视和暴风科技这样的妖股在创业板独领风骚，而当质量远远优于他们的“海龟股”和国内迅速成长的“独角兽”加入战局后，价值重估将不可避免，甚至将导致创业板出现大崩盘。

分析普遍认为，这是刘士余上任证监会主席后采取的让股市修生养息的措施。现在假设，战略新兴板在整个“十三五”中都不再实施，会对哪些企业和市场主体带来什么样的影响呢？

影响一 创新企业面临寒冬

原来最觊觎战略新兴板的企业有两类，第一类是刚拆了VIE结构私有化后准备回A股的中概股，这类股票很多本身资质就不错，持续盈利（如360、如家、博纳），只是不甘心低估值，回来想做第二个“暴风科技”罢了。对于这类企业来说，现在排队或许要等很久，但是借壳上市的机会依然很大，只要符合《重组办法》，相信还会出现巨人网络拟借壳世纪游轮，盛大游戏拟借壳中银绒业这样的案例。

但还有一类企业则不会那么幸运，那就是国内的“独角兽”们。这些企业还处在烧钱补贴抢占市场的阶段，之前战略新兴板淡化盈利要求，主要关注企业的持续盈利能力，其它财务门槛介于主板和创业板之间，允许暂时达不到要求的新兴产业企业、创新型企业上市融资。现在当一切回到利润率，成长和利润无法兼顾，会让这些企业的价值观和导向出现大的问题，上新三板不甘心、上主板没资格，上纳斯达克，开什么玩笑？今年美股IPO同比减少了90%，一家科技股都没上，连UBER都在赔本叫卖。

而那些持续给“独角兽”输血的人民币基金也会及时调整战略，“1+3（一年投入三年退出）”、“1+1（一年投入一年退出）”模式将会更多得到投资人的青睐，要成长更要利润，会给企业带来更大的压力，甚至个别企业无法融资可能再也没有机会登上资本市场。

影响二 监管层管理思路趋稳

在证监会前主席肖钢任期中，我们看到的资本市场，改革举措不断，试图与发达市场接轨：从期指、融资融券、期权的推出，到国际板、注册制、战略新兴板。甚至包括熔断机制，都是希望通过金融改革迅速与国际资本市场互联互通。然而，改革不是一蹴而就的，市场的剧烈波动带来了全球范围内对于中国经济的担忧。

在新任证监会班子看来，目前的底线是：市场稳定压倒一切。战略新兴板始终在注册制的大框架之下，进行市场内部分层，新设独立市场板块，实施差异化制度安排。现在为了市场稳定，注册制暂缓，那与之配套的战略新兴板单兵突击也没有太大的意义。

而且更重要的是新三板、创业板、战略新兴板三者之间的关系始终没有理顺。新三板门槛低，6000多家企业良莠不齐，90%的企业零成交。创业板又卡得太死，盈利要求将成长期的互联网公司拒之门外，漫长的排队和低下的效率使得企业等不起，同时更使得上市的企业变得奇货可居，容易遭到恶炒，估值也远远超过合理的水平。现在战略新兴板如果交给上交所，是否会和创业板形成重合，甚至对创业板造成巨大冲击也不得而知。

因此我们也很好理解，管理层的整体思路还是希望利用新三板这个平台多做实验，毕竟注册制在新三板上实验成本最低，对市场冲击最小。

影响三 壳的悖论会否重新上演

“死亡就是生命中最好的一个发明，它将旧的清除以便给新的让路。”这是乔布斯在斯坦福大学演讲时的名言，也很适合现在资本市场上所面临到的一个悖论，上市公司只生不死，越来越多，最终失去了优化资源配置的市场价值。

现在的局面是，要上注册制，先得退市机制完善，清掉大量僵尸企业作为前提条件，但是退市制度早就有了，为什么A股那么多垃圾公司退不了市？是因为审核制下的排队机制导致了企业上市时间成本太大，所以垃圾公司的空壳很珍贵，市场会不断地进行保壳，而一般垃圾公司被保壳，就恰好各种指标保证刚刚符合留在市场里的要求，保壳也是在合理合法情况下的市场行为，又不能强行判定为保壳而直接否定。现在为了求稳定，减少了新股发行数量，战略新兴板也不搞了，每个海龟都想着去A股借壳，那些壳公司就更不愿意放弃了，从而又反向阻碍了注册制和金融改革的推进。

当然这个说法有些循环论证的意思，但对于接下来的金融市场来说，ST公司“保壳”，海龟中概股“借壳”，投资者拿着报表“猜壳”（猜哪家公司会被借壳）的局面很有可能出现。

（作者系第一财经内容运营经理）