PPP基金加速渗透

文‖孟春

PPP基金加速渗透

文‖孟春

截至2015年底，各地共设立了780余只政府引导基金，规模达22000余亿元

尽管国内对PPP基金尚无定义,但市场对于PPP基金的一般理解,其是以PPP项目为投融资标的而设立的基金。

PPP基金能够高效地完成各类短、中、长期金融工具的“拼图”,为PPP项目提供系统完整的融资方案,并灵活地嫁接到多种财政支持方式,联合各类参与主体实现优势互补,为各参与方在PPP项目全生命周期不同阶段提供进入和退出通道,利用结构化设计放大杠杆,合理分散投资风险,较好满足各方利益诉求。

不过,市场必须高度关注,由于PPP基金设立主体各有特点,在基金定性、结构设计、监管评价和风险防控等方面存在突出问题,有必要分析解决,防范和化解PPP基金发展中的各类风险隐患,规范运作。

特征

现阶段的PPP基金特征明显。

一是存续期限较长。传统的产业投资基金、私募股权投资基金通常存续期限不超过5-7年,融资性基金期限更短,一般不超过5年。为实现PPP基金存续期限与PPP项目生命周期的合理匹配,提升融资的稳健性,目前已设立的PPP基金存续期限通常达到10年或10年以上,实现传统基金在期限上的突破。

二是组织形式集中。基金一般有公司型、契约型和合伙型等基本组织形式,而国内PPP基金多以合伙型为主,其次是契约型,公司型比较少见。例如地方设立的PPP基金多为合伙型,财政部联合中国建设银行等机构共同发起设立的总规模为1800亿元的政企合作投资基金则属于公司型。

三是交易结构明确。总体来看,现阶段PPP基金多采用优先劣后结构。以财政资金、社会资本方、基金管理人为劣后级投资人；产业资本和政策性金融机构为夹层投资人；商业银行、保险投资机构为优先级投资人,各司其职,有利于平衡各主体的收益与风险,为基金优化内部治理结构、实现协同发展打下基础。

政府主导模式

目前,按照中国PPP基金的发起方可分为政府主导的PPP基金、产业资本主导的PPP基金和金融资本主导的PPP基金三种模式。

最为常见的是政府主导的PPP基金模式。

目前,地方政府参与发起设立的PPP基金在运作模式上主要有三种类型：

模式一：省级政府发起设立PPP基金,地方平台公司作为政府出资人代表,基金实行母子基金两级架构。

图1：模式一的PPP基金的组织架构

在该模式下,母基金的规模通常不会很大,而是发挥财政杠杆效应引入金融机构或社会资本的投资。省级财政部门等政府机构组建的决策委员会负责母基金的管理决策,确定投资重点、优惠政策及拟参股子基金等重大事项。省级财政部门负责优先选择通过物有所值、财政承受能力等可行性论证的、符合PPP规范要求的项目并向子基金管理机构推荐。

子基金通常由母基金、社会资本、专业基金管理机构以有限合伙方式成立。省级政府授权地方平台公司与社会投资人、基金管理机构签订出资人协议。基金管理机构作为普通合伙人按照市场规则负责子基金投资项目决策和投后管理,其他两方作为有限合伙人按约定取得回报,但不直接参与基金投资的项目决策。地方平台公司根据授权代行母基金出资人职责,对子基金运营进行监督,并定期向省级财政部门报送母基金及参股子基金的运行情况。

模式二：地方平台公司作为政府出资人代表,组织发起设立PPP基金,不设立子基金。

该模式下PPP基金虽由省政府发起,也同样与金融机构及社会资本共同组建,但可由本级财政资金直接出资,也可由融资平台公司代为出资。政府主管部门、受托管理机构（地方平台公司）和基金管理公司成为PPP基金管理结构的主体。其中,基金管理公司和投资人组建投资决策委员会；省级财政部门负责对项目进行初审及拟定项目推荐名单。投委会最终通过审定的项目,由基金管理人与项目公司签订协议。

基金管理人的选定方式分为两种,一是由主要出资人指定,二是由受托管理机构（地方平台公司）通过择优选择确定。

模式三：财政直接出资,联合金融机构和社会资本发起设立PPP基金,进一步划设子基金并通过政府购买服务方式引进专业基金管理机构。

图2：模式二的PPP基金的组织架构

图3：模式三的PPP基金的组织架构

在该模式下,财政直接出资并联合金融机构共同发起设立PPP基金,政府出资方包括省级财政部门,也可能包括部分市、县级财政部门,由政府出资人、其他出资人单位相关负责人、投资顾问等共同组成投资决策委员会和项目审定委员会。投资决策委员会负责审定基金章程、项目投资策略、监管制度、收益分配办法等重大事项。项目审定委员会负责子基金具体项目投资决策,其职能也可能合并在投资决策委员会中,即只成立投资决策委员会。一般而言,该模式下省级财政部门在投委会拥有一票否决权。

政府方通过政府购买服务的方式委托有资质、有基金管理经验和业绩良好的机构管理运作。基金管理机构负责投资项目前期可行性评估，资金筹集，投放，项目监管，基金账户管理，间隙资金运作，信息披露等贯彻事前、事中、事后的基金全流程管理。投委会下设基金管理办公室,由省级财政部门和出资人单位联系人组成,对基金管理机构进行考核管理。

资本主导模式

除政府主导成立PPP基金外,社会资本亦不甘寂寞。市场所多见的是由产业资本或金融资本主导。因为主导方不同,运行模式亦各有特点。

产业资本主导的PPP基金通常以产业龙头企业作为牵头方,通过产业资本与金融资本的组合,在与金融机构签署总对总框架协议、设计一揽子合作模式的基础上,共同围绕特定产业PPP项目或有关资产交易筹集资金。产业资本主导的PPP基金既有全国性的,也有区域性的。基金募集的资金主要以股权形式投入到项目公司,也可以股东借款的形式即债权投入到项目公司。

在此类PPP基金发展初期,多以基建类央企和大型地方国企为牵头方,这些企业凭借已建立的品牌效应和产业链,能充分发挥自身投融资优势和工程总包能力。

金融资本主导的PPP基金大多以金融机构总部或级别较高的分部作为牵头方,发展初期牵头方主要集中在银行尤其是全国性商业银行,随后信托、证券、保险等多元化金融主体陆续参与。

虽然这类PPP基金也是金融资本与产业资本的结合,但定位偏向财务投资人,基金追求类固定收益,希望获得稳定回报。金融资本在财务管理和风险掌控方面颇具优势,但较于产业资本在市场操盘和项目运作能力方面有所欠缺,应进一步拓宽眼界,提升发展格局。

关键问题

——投资

PPP基金主要采取投资入股项目公司、为项目公司提供债权融资以及“投贷结合”等方式参与PPP项目。鉴于PPP项目普遍设有最低资本金比例要求,因此PPP基金可通过投资入股的方式从项目层面解决资本金的问题,可缓解地方政府的财政压力,同时有利于各利益相关方的风险分配。除了股权融资外,债权融资是解决PPP项目融资的主要渠道。

未来,PPP基金对PPP项目的资金支持方式将更加多元。同时,对于一些关系到国计民生的重大项目,在综合统筹的基础上可适当提高支持力度,采取“投贷结合”的模式给予更高额度的融资支持。

——回报

PPP基金的回报与投资相伴而生,紧密相连。实行股权投资的项目,按股权的比例享有收益；实行债权投资的项目,按约定的回报率获取收益,该回报率以同期人民币贷款基准利率上浮一定幅度设置上限。

从实际情况看,不少PPP基金出资人的回报机制采取固定收益加浮动收益的方式,一般基金所得收益按年分配,首先用于分配优先级出资人的固定回报。收益超过优先级出资人的固定回报部分可作为浮动收益部分在各出资人中按一定比例分配。

——退出

PPP基金存续期限届满时,如果尚有项目未实现退出,可考虑由投资该项目的基金出资人表决是否延长存续期限,如果未能获得通过,该基金应到期解散。基金所持有的尚未完成退出的PPP项目公司的股权可由出资人直接持有,而债权可通过提前设计使其不超过PPP基金存续期,这是PPP基金退出模式之一。PPP基金的退出模式之二在于,当PPP基金存续期限届满时,其股权投资部分由政府或社会资本回购,债权部分同样可借助提前设计使其不超过PPP基金存续期。

坚持专业运作

在经历了探索起步、快速发展阶段之后,PPP基金运作日趋完善,引导作用日益增强,但存在短期投机、明股实债等现象,必须进一步加以规范。

一是深化层次性设计。现阶段PPP基金多采用优先劣后的分级基金模式,这种模式没有完全实现风险的合理分配,财政承担的风险相对过多。因此应结合实际,探索建立PPP基金的分层管理制度。针对收益好、现金流稳定的PPP项目,可以由财政和金融机构同股同权,即不分优先劣后的普通基金模式,风险共担,收益共享；针对没有现金流或现金流较差、主要依靠政府付费的PPP项目,可以探索财政资金发挥引导、支持作用,采用公司型、契约型等基金形式。

二是强化规模性控制。据不完全统计,截至2015年底,各地共设立了780余只政府引导基金,规模达22000多亿元。已经设立的省级PPP基金基本是由省级财政部门主导,并通过股权投资等形式注资。因此,必须通过一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算安排财政投资基金注资,发挥财政资金引导作用和“种子”效应,合理控制基金规模。

三是坚持专业性运作。PPP模式强调“专业的人做专业的事”,在PPP基金运作上也不例外。要积极引入优秀的基金管理团队,通过竞争机制选择最具基金运营实力的机构,借助先进的管理理念和技术水平提高PPP基金的运作效率和投资效率,完善PPP项目的风险分配,实现最合适的一方承担最合适的风险。

四是加强风险性监督。一是建立和完善各种制度规范。加强对PPP基金的监管,设置基金业务隔离的“防火墙”,相关部门通过信息共享,联合监管促使基金规范运作。二是规范基金公司行为,保护出资人权益,防范基金管理人、基金销售机构及基金销售支付结算机构在销售和宣传推介过程中的不规范行为,控制潜在风险。三是要进一步明确基金公司的主体责任,履行风险提示责任,根据PPP基金发展趋势,加强各环节业务的风险管控。

（作者单位：国务院发展研究中心宏观部）