2016中国经济的加减法

2016-03-23沈同立

商业文化 2016年2期

沈同立

2015年的中国经济，总体来说是不确定性比较大的一年。制造业增长放缓明显，但放缓速度究竟多快难以判断。服务业有一些亮点，比如互联网创业热潮，但其对增长的贡献度也难以评估。而在金融领域，2015年可以说是跌宕起伏的一年。

花旗银行首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事沈明高撰文指出，2016年中国经济有三种可能的走势：第一种可能是由于被迫“三去”，经济下行压力较去年加大；第二种可能是由于下行压力大，着力稳增长的结果“三去”难有突破，短期结构调整放慢加大中期调整的力度；第三种可能是“两扩”发力做实增量，缓解经济下行的压力。

与过去几年相比，2016年是一个充满更多不确定性的年份。美联储加息的频率是陡峭还是平缓，中国经济是否低空掠过，是锚定美元和人民币币值、新兴市场经济走向以及大宗商品价格起伏的两大关键变量。从这种意义上说，2016年中国经济和政策变动将吸引全世界投资者一半的目光。

政策依然是理解2016年中国经济走向的关键词，难点是维持各个部门经济消长规模的适度平衡。中央经济工作会议提出了“三去”，即去产能、去库存和去杠杆，是为减法，即顺周期措施；同时，也提出“两扩”，即扩大有效需求和扩大有效供给，是为加法，即反周期措施。

相对而言，“三去”减法的确定性较高，而“两扩”加法的不确定性较高，两者在时间上也难以完全匹配。中国制造业放慢是外部周期性因素和内部结构性矛盾叠加的结果，“三去”或加快旧经济调整的步伐，即使2016年市场出清的力度不大，但出清预期就足于抑制风险偏好，使投资趋于保守。“两扩”政策如何落地尚不得而知，即使落地，对增长很可能长期利好但短期效果有限。

一般而言，股市、债市和汇市等市场的不确定性（即双向波动）可以打击单向套利的投机行为，但经济和政策上的不确定性则增加中长期投资决策的难度，难以逆转经济下行预期，增加投资者单边看淡经济、人民币和资本市场的可能性。

制造业能否低位企稳

2016年服务业受高基数和制造业持续放慢的影响增速将有所放慢，唯有扭转制造业的跌势才能稳增长。创新和新兴产业的发展固然是制造业的增量，但这是一个逐步发力的过程，量级上难以匹配短期上游制造业的调整。

自2014年下半年以来，中国经济加速下行。名义GDP同比增速从2011年二季度的19.6%（全球金融危机之后的峰值），跌至2014年三季度的8.5%，并于四季度滑落至8%以下，2015年三季度仅为6.2%，低于2009年二季度的6.5%（全球金融危机期间的低谷）。

制造业PMI徘徊于荣枯线的下方，第二产业名义GDP同比增速仅为0.2%，为有统计数据以来历史新低。官方PMI自2015年8月以来一直低于50，去年12月PMI指数有所反弹，但从业人员、产成品库存和生产经营活动预期指数均创年内新低。12月新出口订单指数虽从11月全年低位（46.4）反弹至47.5，仍难以成为经济的拉动力量。到去年11月，财新中国制造业PMI已经连续9个月低于50临界点。

企业信贷需求持续乏力，投资意愿不振。中国人民银行银行家调查问卷显示，制造业贷款需求指数从2013年一季度的68.4跌至2015年四季度的新低48。

“三去”对制造业的影响量级尚不清楚，但方向是确定的，短期内将延续制造业增长放慢的势头。一个直接的影响是，固定资产投资增长速度或随着产能投资放慢而继续放慢。第二产业固定资产投资累计同比增速最近三个月维持在8%，增速是2012年上半年的三分之一和2012年下半年的二分之一。2016年第二产业投资增长如继续下行，稳增长有很大的难度。

重要的是，制造业低增长对服务业有负溢出效应。传统产业失业压力上升，拉低居民收入增长幅度，使得消费和服务业承压。即使失业率上升有限，由于制造业难以创造更多的就业机会，其对居民收入增长的贡献率不可避免地下降。除非有充分的理由相信服务业可以独立于制造业自主增长（如医疗行业等服务业的开放和城镇化进程的加快），否则，服务业增速或明显低于2015年。

降成本效果待观察

降成本可以增加有效供给，是增量。然而，其效果取决于降低成本的方式。通过改革降低制度和交易成本的效果远大于简单的减息，市场有序出清、缓解通缩压力也可以降低真实利率。

2015年开始的地方政府债务置换，降低了地方政府的财务成本，但这只是成本的转嫁。成本从地方政府转移到了商业银行，而通过减息和央行向商业银行注入流动性，部分成本又从商业银行转嫁给了企业和居民。这样的降成本方式，可以缓解部分经济的压力，但代价或是拖累整个经济的成长。

2016年央行将继续通过减息的方式支持制造业发展，且不说减息空间已经有限，即使减息，其边际效果也在下降。理论上讲，减息之所以有效，是因为较低的资金成本可以激励投资，而投资增长可以改善未来经济、就业和收入的预期，从而带动整个经济的复苏。这要求减息需要有足够的提前量，可以改变市场预期。目前全世界面临的一个尴尬局面是，零利率也难以撬动经济增长，根本原因在于相对于结构性的障碍，减息已经力不从心。同时，减息以牺牲储户利息收入和投资者投资收益为代价，对消费和服务业发展有负面影响。

短期来看，市场出清和通缩压力上升是企业成本上升的两个主要原因。市场出清目的在于淘汰僵尸企业，实现资源重新配置，金融危机是市场出清的一种被动、极端形式。但市场出清必然导致投资者风险偏好下降，风险溢价上升，投资意愿下降。市场出清往往伴随着资产价格下行、投资收紧和通货紧缩风险上升，这进一步推高真实利率水平。

因此，2016年降成本的核心在于，通过改革释放红利，降低制度和税收成本；市场出清要求更大的改革增量，应与扩大有效需求和供给同步进行；财政政策应在降低市场通缩预期方面发挥重要作用。

做实改革增量

按照正常经济调整的逻辑，中国经济应该是先调整后复苏，即未来几年经济增速先低后高。2016年的重点不在经济增速是否反弹，而在于增长的质量能否开始有所改善。换句话说，去产能、去库存和去杠杆是顺应制造业结构调整的一个主动作为，尽管短期经济承压，但有利于长期增长质量的提高。为防止经济过快下滑，需采取精准的政策措施，及时释放新的增量。

短期避免经济继续下行，有赖于反周期措施，即在经济下行过程中实现“两扩”。事实上，只有增量做实，顺周期的调整才有可能深化。为此，需求侧和供给侧改革同样重要。在需求侧，有效需求得不到满足（如医疗和教育等）和有效需求不足（如农民工落户难、土地难以货币化）同时存在。在供给侧，也存在着无效供给（即供给过剩）和有效供给不足（即有需求但供给不足）。