2016年中国宏观经济展望

李莹

国际形势

美国经济继续温和复苏。2015年，美国经济增速约为2.1%，全年表现比过去几年表现更为稳健平滑。2016年，消费将继续支撑美国经济复苏，就业市场增长保持稳定，美联储渐进加息可能性较大，全年可能有2～4次加息，每次0.25个百分点。预计美国经济将继续复苏态势，增速或升至2.6%左右，并呈现“中增长”、“低通脹”、“低失业”的“一中两低”特点。预计美元在2016年上半年将呈较强走势，而下半年会则在波动中逐渐趋稳。

欧洲经济渐露复苏迹象。2015年欧元区增速可能达1.6%，英国经济增速为2.5%左右，欧盟整体增速为1.8%。2016年，欧洲制造业和服务业将同时稳步向好，消费呈现逐步改善势头，产能利用率保持高位和南欧国家房地产市场回暖将助推经济增长，而宽松货币和汇率相对贬值也为温和复苏提供了较好环境。2016年欧元区内部经济结构失衡问题短期内仍难以解决，通缩风险、金融危机遗留的债务螺旋等压力依然存在，地缘政治冲突引发的欧俄相互经济制裁也拖累了经济增长。难民潮和英国脱欧公投对欧盟和英国经济冲击较为有限。预计2016年欧元区增速将提升至1.9%，英国经济至2.7%左右，欧盟至2.2%。

日本经济难言复苏。2015年日本经济增速预计为1.2%左右。结构性问题和地缘政治问题将继续困扰日本经济增长前景，“三驾马车”同显疲弱继续成为制约日本经济复苏的直接因素。日本在亚洲高新技术出口领先地位将受到越来越大的挑战，日元贬值空间较为有限，通缩风险恐有进一步加剧态势。预计2016年日本经济增长1.4%，增长动能并不强劲。

新兴市场经济体内部将延续分化。2016年，美联储加息带来的资本外流风险和大宗商品价格持续下行将左右新兴市场经济体的走势。中国、印度等资源进口型制造业经济体将保持较快增长；俄罗斯、巴西等资源出口型经济体至少在上半年形势依然十分严峻。总体来看，2016年新兴市场经济体资本外流的规模不会显著超过2015年，但上半年的压力有可能高于下半年。经济过度依赖能源出口的国家、经济增速持续下滑且社会动荡不安的国家、实行硬钉住汇率制度但外汇储备规模较低的国家、外债比较高或发生过债务危机和货币危机的国家，2016年较容易出现本币大幅贬值，甚至货币和金融危机。

总体判断，2015年全球经济增速为3.0%，2016年有望提升至3.4%左右。其中，发达国家2015年经济增长2.0%，2016年增长2.2%；新兴市场经济体和发展中国家2015年经济增长4.0%，2016年增速为4.5%。

“三驾马车”探底企稳

投资增速企稳。2016年固定资产投资增速仍有下降压力，预计增长9.5%。去产能为2016年五大任务之首，受此影响最大的是制造业投资。在加大去产能力度、制造企业不良贷款率上升、工业通缩延续的三重压力下，自主扩大投资的意愿走弱，制造业投资增速可能进一步降至5.5%。房地产去库存压力很大，年初房地产投资增速可能继续下探。随着销售回暖逐渐消化库存，下半年有可能带动房地产开发投资企稳回升至3%，但存在很大不确定性。稳增长仍是2016年重要工作，“十三五”开局之年可供启动的基建投资项目较多，基础设施投资增速可能实现18%左右的快速增长。投资增长存在积极因素：一是固定资产投资资金来源增速在2015年下半年持续回升；二是2015年二季度以来新开工项目数大量增长；三是固定资产施工项目计划总投资额和新开工总投资额增速持续回升。在各方面政策逐步见效的支撑下，投资增速可能逐渐探底企稳。

出口增长空间有限。2016年有利于出口增长的因素增加，包括美欧经济复苏带动外需环境缓慢改善，对外经贸合作加深和区域贸易自由化水平的提高，国内自贸区及国家级新区改革创新开启对外贸易发展新时期，促进外贸增长政策继续出台并加快落实。但新环境下出口潜在增长空间有限，TPP等新的国际经贸关系协定的形成对中国出口将带来影响。虽然中国出口占全球的比重继续上升，但局部优势减弱。预计出口形势有望好转但只能实现低速增长，进口跌幅收窄。

消费增长潜力大。随着中国经济的持续发展和国民休闲需求的日益增长，居民消费的能力和意愿提升，消费增长的潜力巨大，消费市场多元化、规范化发展，新的消费热点将引领消费结构转型，生活性服务业消费增长有加快之势。2016年社会消费品零售总额将保持稳健增长，增速10.8%左右，消费在经济总量中的占比将逐渐提升，成为稳定经济增长的第一动力。

结构性改革促进经济增长

2016年将全面开展结构性改革，通过改革提高全要素生产率，提升有效供给能力。一是去产能、去库存；二是降低企业经营成本；三是扩大有效供给，激发潜在需求；四是化解存量债务，防范金融风险；五是全面深化改革，提升全要素生产力。

2016年经济运行存在四方面不确定性：全球经济缓慢复苏但前景并不明朗；美联储加息和大宗商品低位震荡；去产能与工业通缩双重压力；房地产投资能否企稳。

短期内稳增长需要加大政策支持力度，2016年政策仍将在稳增长和调结构之间加以平衡。需求侧的稳增长政策着眼于短期经济增长，而供给侧的结构性调整更多地作用于中长期经济增长质量的提升。加大供给端的结构性改革不意味着放弃需求管理，未来需要通过财政政策、货币政策和产业政策、体制改革相配合，实现供需两端齐发力。积极的财政政策将进一步加大力度，稳健的货币政策将保持流动性充裕，促进融资成本降低。

根据对投资、出口、消费的分析，运用模型逻辑分析并做相应修正，预计2016年经济增长可能达6.7%。上半年，由于前期投资资金来源增长缓慢，房地产投资增速可能继续下行，经济增速有进一步下行的压力。二季度之后前期大量稳增长政策逐渐释放效力，当期政策力度逐渐加大，经济运行趋稳转好。预计2016年四个季度经济增速分别为6.6%、6.7%、6.8%、6.7%，全年经济运行呈前低后稳特征（表1）。

全面深化改革的推进，新的内外发展战略的落实，经济增长的潜力将得到释放。经济结构转型与去产能持续推进，经济增长的质量和效率将持续提升。工业产业内部调整，新的工业增长点正在形成。服务业迎来黄金发展期，具有更强的就业创造能力。

物价走势平稳

2016年CPI运行将趋平稳，不会出现大幅波动。流动性的持续充裕将推动CPI小幅上升。猪糧价比已远高于盈亏平衡点，猪肉价格难以持续大幅上涨；国际粮价低于国内价格，粮食价格将有所下降；食品价格随鲜菜、鲜果等季节性波动。非食品价格缺乏上涨动力，原油相关产品价格处于低位，服务类价格将有所上行，房地产相关消费价格稳定增长。2016年CPI翘尾因素可能呈波浪形，月平均值比2015年略高0.25%左右，但显著低于2012年和2013年。预计2016年CPI同比涨幅上升至1.8%左右，全年走势受蔬菜、鲜果、水产品等季节性食品价格影响而有所波动。

全球原料和初级产品市场供过于求，美联储加息进一步压低以美元计价的大宗商品价格。购进价格可能持续下跌，输入性通缩压力难以减轻。经济结构转型期第二产业增长放缓，工业增长存在下行压力，需求不足导致工业产品价格仍将下跌。加大财政政策稳增长力度和基建投资项目加快落地，有助于提振需求并带动工业产品价格持续下跌趋势得到缓解。在输入性通缩和去产能压力延续的情况下，PPI跌势仍将延续一段时间，2016年下半年PPI负值可能逐步收缩，全年PPI同比降幅可能缩小至-3.9%左右。

大宗商品价格震荡下行，为企业进口节省成本开支，2015年获得进口价格福利约1900亿美元，占贸易顺差的32%，但同时带来输入性通缩压力的加大。自2013年9月以来，PPIRM跌幅一直大于PPI跌幅，二者之差逐渐扩大至接近1个百分点。工业领域承受的通缩压力并不像PPI表现得那么明显。目前大宗商品价格下跌没有完全传导至消费品价格，当前存在工业领域的结构性通缩，并未出现全面的通缩局面。

房地产去库存进一步深化

宽松的货币环境为资金密集型的房地产行业提供了充足的流动性支撑。融资成本下行加上多元融资渠道的放开，房企有了主动优化债务结构的机会；居民购房成本也有效降低，月供下降能对冲一定幅度的房价上涨。预计2016年在高频率、微刺激的政策支持下，商品房销售仍能维持较好形势，然而成交对政策的弹性将降低，高基数和需求井喷后的平稳释放将造就销量增速小年。房价也将稳中略升，大中城市新房与二手房均价同环比都将逐步改善，但高库存和看跌预期限制了全国范围内房价上涨的动力。

与销售稳步提升形成强烈反差的是投资的持续低迷，这一次“销售启动—资金改善—投资企稳”的传导链条似乎并不敏感，反映出开发企业对资金运用于建设活动的谨慎。预计短期内房地产投资增速将继续低迷，但后端销售向前端投资的传导只是失敏，并非失效。加之低基数，触底回升终将到来，但回升拉力可能较弱，新开工与拿地的拖累是直接原因。行业整体下行必然伴随着土地总体需求的下降，即便一线城市升温也很难撬动全国整体土地市场的成交热情，新开工规模也难以有较大提升。而更深层次的原因在于库存压力依然很大。据估算，包括“在建”和“竣工”部分在内的商品房真实库存已超过50亿平方米；若再加上“待建”部分，或达上百亿平方米。

未来各项政策措施将沿着增需求、促投资的方向，从需求与供给两侧发力。在需求侧，继续解除不必要的限制，减轻购房者负担，促进合理购房需求顺利释放。一是降成本，即宽松货币环境和商贷利率优惠。二是加杠杆，即降低按揭贷款首付比例。三是轻税负，即降低二手房交易税费和购房退税。四是调公积，即下调首付和利率，上调贷款额度上限。五是增人口，即通过财政补贴、税收减免、户籍改革、解决配套等扩大购房人群。在供给侧，最主要的是土地资源和住房库存的配置和管理。一是土地供应疏堵结合。加大重点城市的土地供应，优化住房用地结构，控制三四线城市地方政府的卖地冲动。二是住房供应增减有度。地方政府增加商品房的收购，取代直接建设保障房，并进行货币化安置。

国际收支更趋平衡

2016年，美欧经济缓慢复苏有望带动外需回暖，加之2015年各月基数相对不高，货物贸易出口形势逐渐回暖，出口增速预计可能将小幅反弹至2%；进口受全球大宗商品价格下行冲击改善有限，负增长概率依然较大，但跌幅可能将收窄至-2%；而贸易顺差则保持增长，扩大至6500亿美元，略高于2015年的6000亿美元。服务贸易逆差加速扩大，或将达到2500亿美元。其中，居民收入增长、个人购汇额度放宽、全球资产配置动机等引发的出国旅游热成为最主要的拉动因素，逆差有可能升至2200亿美元。货物贸易顺差高于服务贸易逆差，经常项目顺差总体仍为正增长。剔除其他因素后，顺差可能保持在3200亿美元的规模。贸易顺差占GDP的比重约为5.5%，经常项目顺差占GDP的比重约为2.8%。

在资本项目方面，一方面，外商直接投资保持稳定，2016年实际利用外资1300亿美元，同比增长4%，未来几年总体保持平稳；另一方面，受“走出去”步伐加快、“一带一路”战略落地，以及人民币加入SDR货币篮综合效应影响，我国非金融类新增对外直接投资将达1400亿美元，直投投资逆差态势逐渐确立。受美元走强、人民币贬值预期、资本和金融账户进一步开放等因素影响，2016年外汇储备规模还将经历一个适度下降的过程。2016年，我国仍将面临较大的跨境资本流出压力，上半年的流出压力可能较大，全年规模整体可控，流出类型仍以非直接投资为主，预计全年非直接投资净流出约为4000亿～5000亿美元，外汇占款将减少2.7万亿元人民币。

中国仍具备较好的经济基本面和较高的投资回报率，且投资领域越来越开放，沪港通、深港通、开放境外各类金融机构进入中国外汇和债券市场等改革红利将吸引更多境外资金流入中国，未来资本长期单边流出的可能性不大。2016年我国国际收支将更趋平衡合理。资本项目开放是大方向，但近期在开放的节奏上或将保持适度审慎。2016年人民币兑美元汇率尽管不存在持续大幅贬值的基础，双向波动、弹性加大将成为趋势；但在中国经济下行压力、美联储加息预期及资本流出等因素影响下，人民币短期的、阶段性适度贬值在所难免。同时，离、在岸即期汇率或将存在一定偏离度。人民币相对于一揽子货币将基本保持稳定，但兑欧元、日元及部分新兴市场国家货币可能仍将保持强势。

货币政策保持稳健偏松

受国内外复杂动荡经济金融形势的影响，当前及未来一段时间内经济运行压力依然较大。营造稳健融资环境，保持货币供给平稳运行以及进一步降低融资成本，显得尤为重要。預计2016年全年银行信贷供给较为稳健，非信贷资产配置将更为灵活，各类直接融资占比也将有所提升。全年社会融资规模可能达到16.5万亿元左右，其中新增信贷约12.7万亿元。新增人民币贷款中，企业短期贷款占比可达18%，较2015年提高约2.3个百分点。企业中长期贷款在基建投资带动下占比将提高约2个百分点，达到32%。而票据融资占比则可能较2015年降低1.5个百分点，约为15%。受房地产销售逐渐回暖影响，2016年新增居民中长期贷款占比将提高至29%，较2015年提高约2.5个百分点。全年货币政策将保持稳健偏松格局，广义货币M2增速在13%左右。银行间7天回购利率在2%以下，贷款加权平均利率有望下降50～100bp。

2016年，在经济运行仍有下行压力、信用风险加速暴露、美联储开启加息周期等复杂国内外形势下，货币政策将统筹兼顾稳增长、调结构和防风险，总体保持稳健偏松格局，为结构性改革营造适宜的货币金融环境。基准利率已达历史最低、美联储加息导致中美利差进一步收窄、PPI持续负增长主要是结构性问题、降息的刺激效果递减但负面效应开始积累等因素，将制约存贷款基准利率进一步下调空间，降息会较为谨慎。目前法定准备金率水平仍属高位，为对冲外汇占款减少、提高货币乘数、促进信贷适度增长，预计2016年存款准备金率仍将适度下调，预计全年可能下调2～4次，每次50个基点。为进一步增强灵活性和针对性，同时为货币政策框架转型、构建利率走廊机制做准备，SLF、MLF、PSL、定向降准、定向再贷款等创新型、定向型工具使用频率提高。央行还将通过宏观审慎评估体系来引导金融机构合理、适度、平稳地进行贷款投放及非信贷资产配置。汇率政策以保持人民币实际有效汇率基本稳定为主。市场将逐渐关注人民币对一揽子货币汇率。

政策建议

2016年需要更有针对性、更加适度和更为精准的政策应对。一是实施更有力度、重点突出的积极财政政策。全国财政支出预算增长中新增部分应主要投向“促转型”、“调结构”重点支持的领域。二是货币政策应兼顾好三方面平衡。助力稳增长需要将杠杆率控制在合理水平，降融资成本需兼顾控制资产泡沫和防通胀的需要，兼顾资本流动和汇率水平基本稳定的需要。三是房地产政策调整应双管齐下。继续解除不必要的限制，减轻购房者负担。加大重点城市的土地供应，优化住房用地结构。四是政府作用与市场调节相结合，积极稳妥地“去过剩产能”。积极地发挥政府的作用，对于产能过剩重点行业的处置应有顶层设计；还应鼓励过剩产能企业相互间开展市场化的兼并收购。五是激发各方投资活力。包括继续加大各级财政对公共基础设施等固定资产项目的投资力度，有效发挥下调部分固定资产项目资本金比例等政策效用，等等。六是多措并举，加快商业银行不良贷款处置。充分运用重组手段，加快化解潜在业务风险。积极拓展不良资产处置思路。适当放宽拨备覆盖率监管要求。七是积极稳妥地深化改革。国有企业改革的重点是构建更加完善的现代管理制度；加快构建多种所有制和多层次的金融体系；以市场化方向深入推进新股发行体制改革。八是高度警惕并严密防范系统性金融风险。完善并加强全口径政府债务管理，继续采取地方政府存量债务置换；谨防不良率上升带来的违约风险激增。

（作者单位：交通银行发展研究部）