基金抗跌测试

高基元

2016年新年伊始，A股市场再次大幅下跌。截至1月15日收盘，沪深300指数从2015年12月31日收盘的3731点下跌至3118.73点，10个交易日累计跌幅达16.41%。

统计显示，大部分普通股票型和偏股混合型基金（下称“偏股基金”）都跑输了沪深300指数，而近年来兴起的灵活配置型基金同期则有过跑赢指数，表现出较好的抗跌能力。

87%偏股基金跑输指数

《证券市场周刊》记者基于Wind资讯统计整理发现，共有583只成立满6个月且净值正常更新的偏股基金，截至1月15日收盘，复权单位净值较12月31日下跌幅度超过同期沪深300指数的基金共有508只，这意味着约87%的偏股基金跑输了指数。

在跑输指数的508只基金中，净值跌幅在沪深300指数跌幅1.2倍以内（含1.2倍）的有135只，在1.2倍至1.5倍（含1.5倍）的有295只，1.5倍以上的有78只。其中，工银瑞信高端制造行业在偏股基金中净值跌幅最大，为29.13%，是沪深300指数跌幅的1.78倍。

值得注意的是，宝盈资源优选等11只五星基金（银河证券2015年12月份给予的三年期评级，下同）跌幅超过指数跌幅的1.5倍。

当然，仍旧有75只偏股基金跑赢了沪深300指数，其中表现最好的广发大盘成长跌幅只有6.99%，为唯一一只跌幅不足指数跌幅一半的基金。跌幅超过指数0.5倍但在0.8倍以内（含0.8倍）的基金有21只，其中包括诺安中小盘精选等4只五星基金。

根据广发大盘成长披露的四季报，截至2015年12月31日，其资产净值为33.26亿元，其中股票投资市值仅为13.13亿元，股票仓位39.48%，接近合同约定的下限30%，未持有债券;2015年6月30日，其股票仓位一度高达94.77%，接近合同约定的上限95%，随后在9月30日其股票仓位大减至30.07%，并配置了27.69%的债券。

股票仓位下限60%且截至12月31日资产净值超过2亿元的偏股基金中，诺安中小盘精选的跌幅最小，为9.59%。据该基金最近一份报告，截至2015年三季度末，其股票仓位为87.08%，银河证券给予其三年五星和五年五星评级。

从表1可以看出，在最近这一轮A股暴跌中，偏股明星基金的跌幅分布和全部偏股基金的跌幅分布基本相近，并未表现出较优的抵抗风险能力。

灵活基金“发家史”及“主流”设置

除了偏股基金以外，灵活配置型基金凭借其相对更灵活的股票仓位特点，成为权益投资市场上一只迅速壮大的力量。

《证券市场周刊》记者基于Wind资讯划分的灵活配置型基金分类，筛选出483只业绩比较基准中权益类指数占比至少达到50%（含50%）的基金（下称“灵活基金”），被“淘汰”的其他基金或者以“一年/三年定期存款利率+固定利率”为比较基准，或者其比较基准中债券类指数占比超过了50%。

这些灵活基金中，有147只是在1月15日之前的半年内成立，占比达到30.43%;成立时间超过（含）半年且少于一年的有149只，占比30.85%;剩余187只成立时间超过一年，占比38.72%。从表2可以看出，灵活基金数量从2013年开始明显增加，随后呈现类似几何级数的增长。

根据统计，483只基金中，股票仓位下限为零的共有393只，其中390只股票仓位范围为0-95%。股票仓位下限不为零的灵活基金中，最主要的一类股票仓位范围为30%-80%，数量为62只;其次为30%-95%，数量为15只。

2002年至2007年成立的灵活基金中，股票仓位范围较为纷乱，并无一致的“潮流”出现，不过最早成立的灵活基金宝盈鸿利收益股票仓位范围即为0-95%;2008年至2012年开始出现“主流”趋势，这段期间共成立了61只灵活基金，其中53只的股票仓位范围为30%-80%，另有6只为0-95%;2013年起至今“主流”开始转为原来的少数派，当年新成立的34只灵活基金中，26只为0-95%，仅有4只为30%-80%;2014年新成立的80只灵活基金中，69只为0-95%，另有8只为30%-95%，30%-80%的仅剩2只;到2015年，新成立的296只灵活基金中，285只为0-95%，30%-80%和30%-95%的各只有3只。

而在1月15日之前半年内成立的灵活基金中，只有3只基金的股票仓位下限不为零，最近的一只成立日期在2015年12月3日，下限为30%。

近六成灵活基金跑赢指数

实际上，由于绝大部分灵活基金并无股票仓位下限要求，“建仓期”这一概念并不十分适用，下文在回撤幅度统计中也未排除半年内新成立的基金。

类似于偏股基金，截至1月15日收盘，复权单位净值较12月31日下跌超过同期沪深300指数跌幅的灵活基金共有204只，即42.24%的灵活基金跑输了指数。换言之，57.76%的灵活基金跑赢了沪深300指数。

483只基金中，净值跌幅在沪深300指数跌幅1.2倍以内（含1.2倍）的有65只，在1.2倍至1.5倍（含1.5倍）的有102只，1.5倍以上的有37只。2015年的基金冠军易方达新兴成长净值跌幅最大，为30.94%，是沪深300指数跌幅的1.89倍。

在跑赢沪深300指数的279只灵活基金中，3只取得正收益，142只净值无变化或涨跌幅在正负1%之间（含），60只跌幅超过1%且小于指数跌幅的0.5倍，31只跌幅在指数跌幅的0.5倍至0.8倍之间，43只跌幅超过指数跌幅的0.8倍。

上述数据意味着，从股票仓位角度来看，483只灵活基金中至少有145只基金在本轮暴跌之前就已经不参与市场，并且在暴跌期间几乎都没有进行“抄底”尝试。当然这并不意味着有30%的灵活基金主动看空市场，一部分基金可能因为参与年底打新而“被动空仓”（大量低风险偏好资金为打新涌入，客观上使得基金股票仓位降至接近零的水平）。不过鉴于打新热已经明显降温，且通常主要针对打新的灵活配置型基金业绩比较基准为绝对收益，已经排除在本文的灵活基金定义之外;预计145只基金中“被动空仓”的情况可能也属少数。30%这一数字多少反映了经历数轮大跌后，2015年底时相当一部分基金经理继续看空后市，主观上选择不配置股票资产。

股票仓位下限不为零且截至12月31日资产净值超过2亿元的灵活基金中，嘉实泰和表现最佳，1月15日复权单位净值较12月31日仅下跌5.26%。该基金股票仓位范围为30%-95%，2015年9月30日其股票仓位为30.89%，较3月31日的86.4%和6月30日的69.55%已经明显下降。

灵活基金抗跌或难持续的启示

在最新一轮暴跌的测试中，灵活基金较偏股基金表现出了明显更强的防御力（表3）。或许灵活基金业绩要求普遍低于偏股基金，导致其不需要像后者一样为追求更高收益承受更大风险，但实际上至少50%的权益类指数占比和一般偏股基金的业绩基准差异其实并不算很大。真正让灵活基金表现出抗跌优势的是其拥有多数偏股基金不具备的工具——大幅调整股票仓位。0-95%股票仓位灵活基金的流行，顺应了近年来股市波动幅度加大、投资者希望更有效控制回撤的需求，某种程度上反映了对基金经理择时能力的期待。

但也有观点指出，基金经理很难通过择时持续获取超额收益，灵活基金在本轮暴跌中表现抗跌，并不意味着在下一轮暴跌或者上涨行情来到时也能取得超越市场的表现。甚至有观点进一步认为，从较长维度来看，如果灵活基金没能满足投资者的其他诉求（诸如跟踪市场收益和保本等，已有ETF和保本基金满足），这类基金最终可能因为整体中庸的业绩由盛转衰，或者被诸如“基金中的基金”等其他产品所取代。

不管灵活基金最终命运如何，其出现并壮大的现象显示，普通投资者正在倾向于将原本需要由自己来做的投资决定移交给专业的管理者。基金公司能否抓住这一机遇为投资者提供好的资产配置服务，而不仅限于产品的形式，或许才是真正重要的事。