解读证券法修订草案

江玲

继2005年大修之后，《证券法》又迎来大修的一年，此次相对更加完善的修订草案一经推出，就立刻吸引了各方关注。据了解，此次修订草案共16章338条，其中新增122条、修改185条、删除22条。

“单从修订数量就能看出本次证券法进行了全面的改动。”英大证券研究所所长李大霄说。武汉科技大学金融证券研究所所长董登新甚至评价“证券法的修订将会是A股市场的一场革命，券商地位和作用的转变将会非常关键”。此次修改主要解决五大问题：推进股票发行注册制改革、健全多层次的资本市场、完善投资者保护制度、推动证券行业的创新发展、加强事中事后监管等。

推进股票发行注册制改革

此次《证券法》（修订草案）最吸引公众眼球的莫过于推进股票发行注册制改革，修订草案明确其核心原则为以信息披露为中心，由市场参与各方对发行人的资产质量、投资价值做出判断。在注册程序方面，取消股票发行审核委员会制度，规定公开发行股票在交易所上市交易的，由交易所负责对注册文件的齐备性、一致性、可理解性进行审核，交易所出具同意意见的，应当向证监会报送注册文件和审核意见，证监会10日内没有提出异议的，注册生效。

另外，还取消发行人财务状况和持续盈利能力等盈利性要求，细化了参与各方的责任，发行人和保荐人要保证注册文件的真实、准确、完整。值得注意的是，为确保注册制改革的顺利推出，现阶段注册制改革的范围限定于股票，为此，修订草案规定股票发行实行注册制，维持债券及其他证券发行实行核准制。

在武汉大学法学院副院长冯国看来，我国股票的核准制从2000年3月确定开始实施以来，已出现很多弊端，证监会对新股审核把关，行政干预过多，使得市场主体难以做出稳定、明确的预期，市场主体与监管机构始终处在博弈状态，并不利于规范市场。而证券法修订草案明确实行注册制，则将市场的归市场，让股票发行数量与价格由市场各方博弈，证监会集中精力做好事中事后监管，防止在新股发行中出现的造假行为、利益输送、财务粉饰等情况，维护市场秩序，保护投资者合法权益。

此次修订草案的通过也就意味着注册制的推出有了大致的时间表，南方基金首席策略分析师杨德龙预测，注册制最快将在今年年底实施，届时市场新股供给充足，有利于扩大直接融资比重，资本市场服务实体经济的功能将充分发挥。不过，中央财经大学金融学院教授贺强表示，除了证券法修订外，注册制的实施还需要多项配套措施，尤其是在发行制度的改变、交易所的职责以及对欺诈发行公司的惩处等方面都要有相应的配套落地措施。

健全多层次的资本市场

建立多层次资本市场信息披露规则体系将规范上市公司信息披露，防止企业在信披方面的不及时、不准确、不规范。

此次证券法修订草案在原有的证券法规范交易所市场的基础上，增加了对多层次资本市场的规定。对证券交易场所细分的交易场所中除证券监管机构批准的证券交易场所之外的证券交易所和国务院批准的其他证券交易场所可以依法设立不同的市场层次，设立公开交易市场应当经证券监管机构批准，并构建多层次信息披露制度，针对公开发行的证券、公开发行豁免注册或者核准的证券和非公开发行的证券，以及股票为公开交易公众公司，明确构建多层次信息披露制度。

毫无疑问，随着多层次资本市场建设的不断推进，我国资本市场原有的信息披露制度体系开始出现各种问题，如规则的整体架构和层次有待完善，不同层次规则之间内容交叉重复、未逐层细化;同一层次不同规则之间逻辑不尽一致;拟上市公司信息披露较为全面和具体，而上市后持续信息披露存在“短板”等。

对此建立多层次的资本市场信息披露规则体系不仅可以规范上市公司的信息披露，防止企业在信披方面的不及时、不准确、不规范问题，同时还可以在企业出现信息披露丢三落四、前后矛盾、语言晦涩等问题，影响投资者作出理性决策时，监管部门能够切实履行职责，采取监管措施。

英大证券研究所所长李大霄指出，在注册制的改革背景下，监管层对信息披露的规范越来越重视，在淡化财务指标门槛的同时，势必会对企业发展战略、业务模式、核心竞争力、风险因素等非财务信息披露方面严加把关，对于信息审核的关注要点或以追求完整、全面、前后连贯地反映公司经营面貌为标准。

完善投资者保护制度

保护投资者合法权益，是资本市场健康运行的内在要求，也是改革创新和促进监管转型的重要保障。此次证券法修订草案专门设立了投资者保护专章，系统规定了投资者保护相关制度。

其中针对市场中经常存在的不规范的市场行为，从法律层面来规范投资者适当性管理制度，明确证券经营机构对于普通投资者应负有的了解客户、充分揭示风险、销售匹配产品等三项义务，把适合的产品卖给适合的人，稳定市场并促进其健康发展。

同时，新增现金分红制度，明确在尊重公司自治的前提下，要求上市公司在章程中明确现金分红的具体安排和决策程序，新增公开承诺履行制度，对于发行人、控股股东、实际控制人等公开承诺不履行的，证券机构则可以采取监管措施，对于给投资者造成损失的，则应当承担赔偿责任。规定现金分红制度在中国人民大学法学院教授刘俊海看来是保护投资者利益的最直接表现。其可有效解决股东大会失灵的情况，强化对上市公司实际控制人、控股股东、关联方等履行承诺行为的监管，有助于构建诚信市场。

此外，针对近几年频繁发生的上市公司财务造假、大股东占用上市公司资源等问题，证券法修订草案还完善了股东派生诉讼和代表人诉讼制度，规定投资者保护机构可以担任诉讼代表人有了代表人诉讼制度，投资者保护机构就可以为了投资者的利益而集合多个投资者提起诉讼，要求侵害投资者权益权的企业赔偿损失。

推动证券行业的创新发展

此次修订草案的出发点是推进行业市场化进程，让创新发展与合规风控双轮驱动。在武汉大学法学院副院长、武汉大学经济法研究所所长冯果教授看来，我国证券行业所存在的同质化严重，经营业务单一，证券公司竞争多集中在经纪、承销业务方面等原因是造成我国券商“走不出去”的根本原因，此次证券法修订草案针对此问题做了多处修改，增加了证券经营机构的组织形式，允许设立证券合伙企业经营证券业务，并将证券投资咨询机构、财务顾问机构纳入证券经营机构的范围，加快证券行业并购重组，降低资产管理成本。

此外，修订草案还要求完善证券业务管理制度，规定证券承销、保荐、经纪和融资融券业务应当由证券公司、证券合伙企业经营;其他证券业务可以由经证券监管机构批准的其他机构申请经营，并加强风险防控，进一步优化客户交易结算资金存管制度、风险管理和内部控制的原则和要求，增加信息报送和披露义务的规定，并拓展监管措施的适用情形。

加强事中事后监管

修订草案还调整取消了若干限制性或禁止性规定，其中包括取消七类行政许可，如要约收购义务豁免，境内企业境外发行上市，证券公司设立、收购或者撤销分支机构，变更注册资本，变更章程重要条款，在境外设立、收购或者参股证券经营机构，董事、监事任免资格等审批项目等。这些行政许可的取消将对市场主体微观活动的干预大幅减少，有助于释放市场活力，更多市场主体有机会参与公平竞争。

另外，还规定取消证券从业人员、监管机构工作人员买卖股票的禁止性条款，相应建立证券买卖申报登记制度;取消证券发行强制承销制度;取消除首次公开发行股票外其他发行保荐要求等。纵观此前我国采取的禁止从业人员炒股，看似隔离了风险，却使部分从业人员通过各种手段操作股票，这让监管层明白“堵不如疏”，允许证券从业人员参与股票买卖，并新增申报登记制度，让股票买卖在阳光下运行，更便于接受市场监督，确保市场参与主体的权力公平。

此外，此次修订草案还在完善短线交易、内幕交易、操纵市场等禁止交易行为作出规定，新增禁止跨市场操纵和利用未公开信息交易制度，加大对违法行为的处罚力度，探索建立行政和解制度，明确境内企业境外发行上市实行备案制或者报告制，对境外企业境内发行证券作出相应规定，完善跨境监管合作机制。endprint