并购重组中交易结构设计研究

赖馨 何立柱

摘 要：丽鹏股份是国内最大的铝板复合型防伪印刷和防伪瓶盖生产企业，产销规模已连续十年占据同行业第一的位置。受国内外复杂多变的经济环境影响，酒类行业进入了深度的调整期和转折期，企业利润空间受到挤压。为寻求新的利润增长点，丽鹏股份实施了对华宇园林的跨行业并购重组。此次并购交易结构设计有诸多创新值得借鉴，有效解决了并购两个不同行业企业融合问题。

关键词：并购；交易结构；设计

纵观中西企业发展史，每一个大型企业的成长都离不开并购。美国经济学家、诺贝尔经济学奖得主乔治·斯蒂格勒对此有过精辟描述：“没有一个大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来。”而交易结构设计作为并购的核心环节，对并购活动的影响不仅在于达成并购交易，更重要的是为并购后的企业整合创造有利条件，使并购双方实现共赢。本文通过对丽鹏股份并购华宇园林的案例分析，研究其在并购过程中的交易结构设计创新方式。

一、并购背景分析

1.收购方概况

山东丽鹏股份有限公司创建于1995年，于2010年3月在深圳证券交易所上市，证券代码为：002347，证券简称：丽鹏股份。公司注册资本1.06亿元，主导产品为防伪瓶盖和复合型防伪印刷铝板，是亚洲最大的防伪瓶盖生产基地、最大的复合型防伪印刷铝板集散地、最大的铝板复合型防伪印刷基地。

表1 并购前丽鹏股份近三年主要财务数据（单位：万元、元/股）

资料来源：丽鹏股份年报。

2013年受宏观经济运行低迷、行业政策多变等预期等因素影响，酒类行业进入深度调整期，行业增速放缓、盈利空间收窄。丽鹏股2013年净利润同比下降了8.11%。为应对酒类行业持续低迷对公司盈利能力带来的影响，丽鹏股份必须进行产业结构调整，寻求新的利润增长点。

2.被收购方概况

重庆华宇园林股份有限公司创建于2001年，是集园林规划设计、工程施工、绿化养护和花卉苗木生产、营销于一体的综合性、规模化园林企业，注册资金1.075亿元。公司已设立4个专业分公司、9个区域分公司、1个子公司。

表2 并购前华宇园林最近两年一期主要财务数据（单位：万元）

资料来源：天健会计师事务所出具的天健审（2014）3-283号审计报告。

华宇园林近三年主营业务总收入保持了30%左右的持续增长，公司综合实力不断增强。但由于园林行业是资金密集型行业，华宇园林在高速发展的同时经营性现金流一直为负，资金需求量巨大已成为制约华宇园林快速发展的瓶颈。

二、并购动因分析

1.传统行业进入调整期，持续盈利能力下降

受国际内外经济环境的影响，酒类行业进入了深度的调整期和转折期。丽鹏股份2013年业绩增速放缓，影响投资者整体回报水平。

2.拟拓展新的业务领域，通过并购实现多元化发展战略

鉴于下游行业的景气度有所下降，丽鹏股份制定了“内涵式与外延式”并举的战略规划，即一方面巩固原有产业，另一方面充分利用资本市场并购工具，通过收购兼并等方式，实现企业转型升级。

3.园林行业迎来跨越式发展的历史机遇，符合跨行并购战略

为谋求尽快实现公司产业转型升级，丽鹏股份对公司的发展战略进行了优化，确定了多元化经营的战略方向。丽鹏股份分别从宏观经济发展趋势、国家产业政策导等方面着手，并结合自身特点综合考量，认为园林行业未来发展前景广阔，拟通过并购进入该行业。

三、并购交易结构设计

丽鹏股份收购华宇园林100%的股权。本次交易由发行股份及支付现金购买资产和配套融资两部分组成。

1.发行股份及支付现金购买资产

丽鹏股份通过发行股份及支付现金方式收购华宇园林100%的股权。丽鹏股份与华宇园林全体58名股东签订了附生效条件的《资产购买协议》，华宇园林100%股权的交易对价为99，860万元。丽鹏股份合计以现金方式支付交易对价的23.02%，计22，983.63万元；合计以发行股份方式支付交易对价的76.98%，计101，553，993股。签订了《盈利预测补偿协议》的5位股东中，其中1位的股份锁定期为三年，另外4位的股份在业绩承诺实现后分三次解除限售，其余53名没有签订《盈利预测补偿协议》股东的股份自本次股份发行结束之日起12个月内不得转让。

2.配套融资

丽鹏股份向9名特定投资者发行股份不超过3，669万股，发行价格7.57元/股（为丽鹏股份审议本次交易事项的第一次董事会决议公告日即2014年7月31日前20个交易日股票交易均价）。锁定期为股份自发行结束之日起36个月。本次募集配套资金不超过27，774.33万元，扣除发行费用之后，拟用于收购58名华宇园林股东持有的华宇园林23.02%的股份，剩余部分将用于补充华宇园林营运资金。

齐鲁定增1号集合资产管理计划（以下简称：资管计划）是9名特定投资者之一，拟由丽鹏股份及华宇园林的部分董事、高级管理人员、业务骨干全额认购，合计不超过5，442.83万元，交由齐鲁证券设立和管理。

3.盈利预测补偿

根据丽鹏股份与华宇园林管理团队等补偿义务人签署的《盈利预测补偿协议》，盈利补偿期间为本次交易完成的当年及其后两个会计年度。在盈利补偿期间内，华宇园林任意一年实现的净利润数低于对应年度的承诺净利润数，交易对方中补偿义务人将按照现金与股份26%：74%的比例履行业绩补偿承诺； 不足部分以现金补偿。

如果承诺期华宇园林实际实现的扣非后净利润总和超出承诺期承诺扣非后净利润，超出部分的一定比例将用于对华宇园林的经营管理团队进行奖励。奖励金额累计不超过1亿元人民币。

四、并购对丽鹏股份的影响

从2014年7月31日丽鹏股份披露拟收购华宇园林股权至2014年10月31日（公告获得中国证监会并购重组委有条件通过日），丽鹏股份的股价由7.96元上涨到11.01元，涨幅为38.32%。

并购完成后，标志着丽鹏股份由单一酒类防伪制造业转变为制造业和园林绿化的双主业，形成了瓶盖、园林双主业比翼齐飞的多元化发展格局。通过本次并购重组，将为上市公司培育新的业绩增长点，降低宏观经济和白酒行业波动对上市公司业绩的影响程度，进一步提高上市公司整体盈利能力，增强公司抗风险能力、进而提升上市公司价值，更好地回报投资者。

五、并购交易结构解析

1.丽鹏股份发展战略转型

为应对宏观经济下行，主营业务单一、市场空间、利润空间进一步受到挤压的影响，丽鹏股份在进行自身产品结构调整、产品升级换代的同时，选择了混合并购进入新兴产业——园林行业的发展战略，以寻求新的利润增长点，提高单一主业的抗风险能力，实现多元化经营战略，完成产业的转型升级。

2.交易结构设计创新

（1）有效解决企业间的融合

在本次并购重组方案中，配套融资的非公开发行对象中设立了由并购双方的部分董事、高级管理人员、业务骨干全额认购的资产管理计划，以此激励管理团队、业务骨干，将员工的利益与公司的发展紧密结合在一起，形成利益共同体。此举有助于解决不同行业企业间的融合问题，提高沟通效率。丽鹏股份在完成对华宇园林的并购重组后，将瓶盖业务与园林业务作为公司的主业，践行双主业发展战略，对园林绿化业务给予大力支持。

（2）对并购企业的有效激励

在本次并购重组方案里，股权收购同股不同价及业绩承诺是对并购企业有效激励的又一创新。在股权收购时给予华宇园林经营管理团队的股权转让价格比普通股东的股权转让价格略高，但同时要求华宇园林的经营管理团队对华宇园林未来三年的业绩进行承诺。这充分体现了丽鹏股份对华宇园林未来发展前景的认可，同时也最大限度的调动了华宇园林经营管理团队的工作积极性，在确保完成业绩承诺的同时可以获得更大的盈利增长。而业绩承诺则体现了华宇园林经营管理团队对华宇园林的发展充满了信心，兑现承诺业绩，达成企业和个人的双赢。

作者简介：赖馨（1994- ），女，汉族，重庆人，美国得雷克大学经济管理学院，研究方向：投资经济