宝能“逼战”万科

龚小锋

2014年初，万科总裁郁亮在一次会议上拿出一本《门口的野蛮人》说：“野蛮人正成群结队地来敲门，想要控制万科只要200亿元。”此话不幸言中，接下来，“野蛮人”接连破门而入，并掀起腥风血雨。彻底打破了万科之前稳定的股权架构，晋身第一、三大股东。

31年来，这家房地产龙头公司，从未经历如此巨大的风浪。坊间议论纷纷的是，如果险资成为万科实际控制人，作为万科领袖的王石和郁亮是否会被逐出家门，万科将何去何从？一场万科管理层狙击险资的大战，已经轰轰烈烈打响。

三分天下

从目前万科股权各方持股比例来看，宝能系（钜盛华+前海人寿）耗资超300亿举牌万科A，持股达22.45%；在宝能系上位第一大股东的同时，安邦保险“插足”万科A，耗资近80亿举牌持股达5%；万科A原来大股东华润持股15.23%，万科管理层控制的盈安合伙仅持有4.14%。

这意味着，万科股权已出现三大阵营，即万科盈安合伙人、华润、元老散户刘元生合计持股20.64%，宝能持股22.45%，安邦持股5%。

据记者粗略计算，钜盛华及前海人寿举牌万科，前后动用资金已超过350亿元，其中使用了收益互换、资管计划、配资等杠杆工具，安邦等其他各方增持万科股份动用的资金也已上百亿元。

钜盛华及前海人寿的背后是深圳宝能投资集团有限公司，外界习惯将其称为“宝能系”，该公司董事长姚振华则是宝能系实际控制人。

在举牌争夺万科之前，姚振业曾经于2014年试图染指同在深市的房地产企业——深振业和天健集团，只不过在与深振业和天健集团大股东深圳市国资委的对垒中不敌败阵。

截至目前，姚振华的这次豪赌收益不小。以万科12月15日的收盘价21.08元每股计算，其所拥有万科股份的市值约为466.07亿元，远远高于四次举牌所耗费超的资金。手上仍有90多亿元资管计划资金尚未使用的钜盛华，不排除其后续还有继续增持的动作。

目前，宝能和万科管理层的战役已经打响，但华润至今未对外做出任何回应，安邦也态度不明。

有趣的是，地产行业的舆论也分化成了好几个阵营。在记者的一些房企及地产机构朋友中，也出现了好几种意见“万科是个很好的公司，但王石的个人一些做法我不一定认同，苍蝇不叮无缝的蛋”一名地产机构人士说。

另一位天使投资人表示：“自从做了投资人以后，我认为投资的本质是投资于人。我选择尊重王石对于自己企业与管理层的捍卫。”更有一南派开发商在朋友圈开玩笑说，“孙宏斌怎么还不出手，我都替他着急，如果援手宝能，不但进军深圳市场，而且可以出一出十几年前的恶气。”

歧视“野蛮人”？

对于收购战，万科集团董事长王石的态度强硬，“不欢迎宝能系成为万科的第一大股东”，王石认为宝能“信用不够、能力不够、运作激进、不守规则”。宝能则表示，集团恪守法律，相信市场的力量。万科管理层与作为“野蛮人”的收购者宝能，针锋相对，火药味十足。

“宝能的回应直接而且切中要害、直接有力。”财经评论人余丰慧表示，作为公开透明的上市公司，谁能成为第一大股东，不是口头上的谁欢迎谁不欢迎。而是要凭借实力，依靠强大的资本说话。

记者熟悉的多名业内人士都发表了同一个观点，即“野蛮人”之说并不公平。现在说到险资，地产圈都爱直接称之为“野蛮人”，而擅长并购的融创中国董事长孙宏斌就常常被封为“白武士”、“接盘侠”，不少人士都认为此种说法有失公允。

“野蛮人”的说法来自华尔街，主要是指恶意收购者，更多说的是一种“道德指责”，但目前没有证据表明，宝能系买入万科股权是恶意。从发达国家经验来看，保险公司本身就是很多大银行、大券商的主要股东。保险业经过这些年的快速发展和积累，已经逐步进入成熟壮大的阶段，险资入主地产公司，也成为未来常态。

国内诸多案例中，如碧桂园和平安人寿，中国金茂和新华人寿等，都是建立在双方坐下公平谈判的基础上“两情相悦“的结果。不过，也有很多是未经双方沟通后，资本方进行的举牌，从金地和金融街，再到万科和远洋，都曾遭遇相似的案例。

万科管理层对“宝能系”的真实意图并不掌握，让万科管理层忧心忡忡，坊间所说的“如果宝能系上位，有可能王石和郁亮等管理层都将被驱逐”的传言可能成真。在“宝能系”二次举牌万科持股达10%之后，王石曾主动与姚振华长谈，但其间姚振华并未透露任何真实意图和未来打算。

另一个原因，从近日王石对宝能的公开说话看出，王石怀疑宝能资金来源。在王石看来，即使宝能的资金来源合法，但也是以高杠杆撬动的短期资金，这应是宝能在收购战中最大的短板。

在12月15日，钜盛华给深交所关注函的回复显示，其通过资管计划以3倍杠杆买入万科股份5%，且具有表决权。在屡次增持的过程中，钜盛华的自有资金规模和其余资金来源却存在不少疑点，采用了层层质押、高杠杆融资等手段。

钜盛华公布的账面现金和营业收入规模远小于增持所用资金。根据钜盛华披露的信息，截止2015年10月31日，钜盛华账面现金也仅15.8亿元，其1-10月实现营业收入仅4.2亿元。

钜盛华增资所用资金并非传统意义上低成本的保险，而是层层股权质押所得，并以连环质押股票方式置换了收益互换杠杆。最近一次增持中，钜盛华又动用了7个带有杠杆属性的资管计划，以 32.17亿元撬动96.52亿元获得万科4.969%股权，总资金杠杆达到3倍之多，其中64.34亿元为资金方提供。

万科是房地产行业出了名的“三好学生”，如钜盛华采用了高杠杆融资后买入万科，为了收支平衡，其索取的回报必然大于普通股东。这也是不少挺万科的人士所呼吁的“如果钜盛华采用这样的赌徒心态去经营一家三十多年历史的上市公司，会带来怎样的结果？又如何向千千万万颇具情怀的万科业主交代？”

宝能的董事会攻略

今天，宝能系和安邦持股万科的局势，比当年君万之争更加复杂。

姚振华极少露面，宝能系是一个快速崛起、庞大而神秘的商业帝国。这次为了吞下全球第一大房地产公司万科，姚振华动用了超过350亿元的现金。宝能系在近期增持所用的7个资管计划中，仍有近百亿资金尚未使用，其虎视眈眈的姿态已经让万科管理层坐立不安。

公告中，钜盛华表示，本次权益变动主要是出于对万科未来发展前景的看好。但宝能系并未放弃对万科的发言权，钜盛华的表态中，将实际支配相关资管计划所持有万科A股股票的表决权就足以说明态度——意在万科的董事会席位。

目前，万科董事共有11个席位，其中万科管理层及华润占据6个，这一届董事会的任期到期时间为2017年3月。也就是说，在接下来的一年多时间内，宝能抑或安邦想挤入万科董事会，并非易事。

不过，时间如此紧迫的情况下，不排除在持续增持有绝对把握时，在2017年之前，宝能系提出特别动议，召开股东大会，索取与自己持股相应的董事会席位。

华润与万科对于“野蛮人”入侵是有所防范的。万科在2014年间设立了一道“防火墙。首先，要成为万科实际控制人或改组董事会，最容易的条件是要持有万科30%以上的股份。而一旦持股达到30%，收购方必须进行要约收购，成本会相应增加。

其次，万科公司章程还规定，单独或者合计持有公司有表决权股份总数10%以上的股东可以召开临时股东大会，通过普通决议的方式选举或罢免董事，但必须经过出席股东大会的股东（包括股东代理人）所持表决权的过半数通过。

要达到两者并不容易，相比之下，进行要约收购或许更加现实。现在，面目不清的是安邦的态度。若宝能系、安邦结成一致行动人，双方将合计持股万科超过27%，逼近要约线。

对于安邦保险，中信证券将其称之为“股东积极主义”，动机较为模糊。工商资料显示，宝能系和安邦在个别公司的控股上有微妙的股权关系。但这些股权的联结并不能证明宝能和安邦是一致行动人关系。从法律上来讲，若隐瞒一致行动人关系，会受到相关行政处罚。

万科管理层酝酿反击

21年前，君安证券为了套现手上的1000万股万科B股，联合四家万科股东，总共持有万科总股份的10.73%，发起《告万科企业股份有限公司全体股东书》，提出对万科的业务结构和管理层进行重组。

当时的情况甚是危急，王石和万科管理层迅速找到上述联盟的弱点，说服了同盟中部分参与者放弃，同时联合其他股东，快速挫败了君安发起特别股东大会的动议。

此次，万科也一样争取最大限度的统一战线联盟。截至到12月中旬，王石和万科集团总裁郁亮已经双双表态要反击。“我，以及万科管理层坚定地与王石主席站在一起；王石主席的态度，代表了全体管理层的态度”，郁亮表示，“宝能系的敌意收购不会成功”。

“此前王石既然没表态，可能是还没找到白衣骑士。现在既然说了狠话，想必有了反击的底气。”兰德咨询总裁宋延庆认为，但对宝能来说，只要万科股价没被砸盘，有相当大的主控权。

此前深交所发问钜盛华，某种程度上是万科管理层努力的结果。通过对钜盛华及其一致行动人举牌细节的追问，试图发掘信披、表决权方面的问题，侧面对抗宝能系。

业内预测，接下来万科很有可能通过停牌拖延时间。余丰慧认为，姚振华使用杠杆收购万科股票，资金成本高，可以通过长期停盘拖死入侵者，让高杠杆负债资本利息成本累高，最终资金链条断裂，被拖死。如果万科长期停牌，爆仓不是没有可能。

如果万科停牌，还可赢取时间寻找资本市场支持。近期有媒体报道，王石带领万科一众管理层奔赴香港，很有可能就是去寻求资本市场的支持，但万科方面未证实此消息。

另外，多方消息显示，万科总裁郁亮亲赴华润置地商谈，虽然商谈的具体细节目前尚不清楚，但此举显然是为寻求前大股东的支持。

不过，近期，原万科副总裁毛大庆在微信群中对此事发表看法称，以他对华润集团主席傅育宁的了解，要华润为夺回万科第一大股东之位再增持5%并不是一件小事。因为，他是一个稳重的理科男，不太是斗气的人，万科不是他主业。

此外，华润目前的状态比较尴尬，由于处于反腐等多事之秋，如介入重大资产重组，需要严格而繁琐的申报手续，在这样的背景下，华润很难贸然卷入这场资本市场的战争。

目前，万科究竟是接着争取华润，还是引进新的战略投资者，尚无定论，但王石似乎更亲睐国有资本，无论是华润，还是此前有所传闻万科有过接触的资本方如中信集团、中金集团。

近日，有坊间消息称，王石计划筹集500亿元资金，与“宝能系”决一死战。据微信号“商业人物”消息，王石已从中粮集团等处获得200亿元数额支持；一家信托公司愿为王石提供100亿元“炮弹”，王石所筹集资金总额已超过300亿元。再加上王石和郁亮所获其他支持，王石方面已可与“宝能系”一战。

一名熟悉万科的人士对万科的反击表示有信心，其原因是王石仍然得到董事会和大部分中小股东的支持，更何况有郁亮这个擅长资本运作的高手。郁亮资本运作造就了很多经典之作，比如2003-2008年的6次融资没有错过一次市场机会，为万科高速扩张源源不断地送上了弹药。

除了寻求资本市场支持，针对宝能系的步步紧逼，万科管理层还有一幅底牌，即可推出“毒丸计划”。

所谓的“毒丸计划”的正式名称是“股权摊薄反收购措施”，即目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的股票，这样将大大地稀释收购方的股权，其常以“定增”的形式出现在资本市场。

从做法上看，万科极有可能通过定向增发，来提高盟友的股份占比。目前，万科管理层及其支持者和宝能集团基本上势均力敌，刨去华润万科、宝能系、安邦持股，还有一半的股份在中小散户手中。

在这种态势下，广大中小投资者的人心向背，成为万科能否实施“毒丸计划”的关键因素，也直接成为决定胜负的关键因素。