我国巨灾保险风险证券化的产品创新设计

作者简介：许赵淼（1990—），男，汉族，浙江绍兴市人，金融硕士，浙江财经大学金融学院金融专业，研究方向：商业银行管理。

摘要：巨灾保险风险证券化是以风险为标的，利用证券化技术，通过在资本市场上发行证券的方式转移巨灾保险风险。本文主要分析巨灾风险证券化的产品——传统巨灾债券的特征，并以其为基础提出一种保险系统内部证券化的途径来分散巨灾风险的新型金融工具。本文研究了其发行主体和设计思路并运用债券定价公式和资本资产定价模型来确定其价格和发行规模。最后本文论述了其对我国保险市场的意义。

关键词：巨灾保险；风险证券化；传统巨灾债券

一、内部巨灾债券：一种新型巨灾债券的提出

所谓巨灾保险风险证券化，是指运用证券化的原理，将保险人承保的风险通过证券的形式分散到资本市场，从而达到在投资者之间分散风险的过程。它的实质是保险市场上风险的再分割和出售的过程。

本文假设这样一种保险产品：其形式如同传统的巨灾债券，以保险风险为标的，通过证券化将风险进行分散。但对于风险的分散对象，不再是资本市场上的投资者，而是保险公司。本文称其为“内部巨灾债券”。

（一）传统巨灾债券

传统的债券是一类到期以收回本金和利息为目的的证券。在以债券为载体的保险风险分散方式中，是将所保风险转移给债券投资者，这种方式的主要品种是巨灾债券。巨灾债券的本金和利息偿还与否是要按其巨灾的发生情况而定的，故其标准化程度较低。这一点可以为保险公司减少大部分的基差风险。

（二）内部巨灾债券的特点

内部巨灾债券是基于传统巨灾债券所存在的不足以及解决这种不足的新想法。其特点如下：

第一，发行主体具备灵活性。内部巨灾债券的发行主体不再是单一的保险公司。内部巨灾债券的发行主体可以有两类：保险经纪公司和承销商。第二，发行方式具有私募性。一般传统的金融产品在发行的时候分为公募和私募发行。内部价巨灾债券的发行对象是保险公司。第三，合理的风险定价和测算。内部巨灾债券在发行过程中会使参与主体——投资银行，财务担保，信托机构之间的关系更为密切，互相参与和制定。

二、内部巨灾债券的内容

（一）设计思路和发行主体选择

（1）设计思路

内部巨灾债券的基础是建立在传统巨灾债券和再保险的基础上的。

内部巨灾债券的发行过程如下：发行主体在确定对某一种巨灾风险为对象，经过信用评级机构的评级，信用增级机构的增级后，对投资者进行该种证券的发行。在内部巨灾债券的期限内，如果不发生风险，则按照票面利率到期支付投资者的本金和利息。当保险风险发生并且损失达到一定程度，启动内部巨灾债券的赔款机制。该机制在设计上采用传统的巨灾债券的赔款形式，即用内部巨灾债券的利息来负担保险金额。

（2）发行主体的选择

内部巨灾债券在设计之初的本意是为了减少发行过程中的成本费用。在发行主体的选择上，首先考虑保险经纪公司。一方面，对于保险经纪公司来说，保护投保人的利益是放在第一位的。在制定内部巨灾债券的过程中能够充分的考虑特定内部巨灾债券的收益与对应承保风险的期望损失之间的关系。保险经纪公司内部的保险风险精算部门消化掉了在发行内部巨灾债券中的定价成本。另一方面，对于保险经纪公司来说，其与保险公司之间关系密切。对于发行过程中的信息披露以及保险公司的信息披露都能够尽可能的降低。这一点可以让内部巨灾债券的价格波动更加小，在最大程度上降低其价格风险。

（二）内部巨灾债券的发行规模和定价的公式推导

（1）假设

①假设发行该种债券不存在发行成本和交易成本。这是基于发行过程中，内部机构之间成本相互抵消或平衡的想法。②假设该种债券的本金不受保险风险的影响。这可以简化该种债券的定价机制。

（2）發行规模

假设某保险系统通过发行“内部巨灾债券”为东部沿海地区的农业生产投保，投保率为25%，台风灾害的保险金额即为台风所造成损失的25%。并且对于非寿险公司来说，在某一期间所支付的保险金额即是它当年的支出，即这种债券所需要支付的利息费用（在上文假设2的前提下）。

假设以单个台风的损失来代替这一规模的损失，同时在一次台风损害发生之后，投保人得到赔付且该年度的生产停滞，故不必考虑该年内第二次遭受台风的风险。这样，得到保险公司的赔款总量为：

S=X1+X2+X3+…+Xn（x代表各年度的赔款）公式1

代入表1的数据，得到S为227亿元。平均每年的赔款（SY）为5675亿元。

假设平均每年赔款额为保险公司支付赔款，根据假设和巨灾债券的赔款机制，每年债券的利息额为：A=SY*25%；公式2

按债券的票面利率计算，算出债券发行总额：P=A÷I

（A为债券的利息额，I为票面利率）公式3

得出发行总额后，按照票面金额与发行总额，计算出发行的总量：

T=P÷P0（T为发行总量，P为发行总额，p0为票面金额）公式4

（3）内部巨灾债券的定价公式

确定了发行总额后，另一个重要因素是发行价格。债券的定价公式按照各年度的利息与期末的本金分别贴现得到：P=∑nt=1c（1+r）t+M（1+r）n；

（c为各年的利息额，r为必要收益率，M为本金）公式5

本文假设台风为当年的灾害，故只需要考虑当年的利息和本金之间的关系。公式可以变为：p=（C+M）（1+r）；公式6

在公式中，r为必要收益率，是一个未知量，需要用资本资产定价（CAPM）模型确定：r=rf+βa*（rm-rf）；公式7

由于内部巨灾债券与巨灾债券在设计上都具备了巨灾债券的特征，所以和巨灾债券一样，其也是一种零贝塔（Zero-Beta）的投资工具。上述公式中得出该债券的必要收益率接近于市场无风险报酬率（rf），用一年期的公债收益率（r0）来表示。即为：r=rf=r0；公式8

至此，得出了该种内部巨灾债券的定价方式和发行量。但考虑到每一年所面临的台风灾害在地域，危害范围和程度上的差异，同时还有债券所面临的利率风险，债券的信誉等级，持有风险等因素。以上所得出的定价公式还需要完善。

三、内部巨灾债券对我国保险市场的意义

我国保险行业的健康发展不仅对我过金融行业的快速发展有着重要作用，同时也对我国社会生产稳定有着重要意义。保险业改革和创过程中，我们仍面对着种种难题。随着中国资本市场的逐渐对外开放，我国保险系统也必将受到外部竞争者的冲击。

在引入了“内部巨灾债券”这种新型巨灾保险证券化工具之后，可以在我国保险系统内部建立一种风险联系纽带，这种纽带不仅仅是将各个“内部巨灾债券”持有者的风险和收益联系在一起，同时也通过这种方式提高了整体保险业的承保能力。

目前主要发达国家的保险行业正向创新型生产方式转变，而我国国内保险市场还停留在粗放型阶段。我国经济体制转变的同时，保险行业作为金融业的支柱之一也必须进行转变。在这个过程中，保险产品创新是必不可少的。从国际金融业的发展状态来看，混业经营和混业管理是大势所趋，这将是我国保险行业所将选择的模式。（作者单位：浙江财经大学）

参考文献：

[1]何敏峰.保险风险证券化问题探讨[J].金融纵横，2007，（8）.

[2]邱峰.保险风险证券化研究[J].苏州大学，2006，（442）：20-21.