新三板淘金当心风险

董晓寒

“新三板多数是小公司，本身的抗风险能力不强，投资风险高于A股公司。”Beware of Risks in New Third Board Gold Rush

“去年，我带领的团队就做了31个新三板项目，”锦天城律师事务所高级合伙人沈国权律师格外忙碌，“迄今为止，我们律所总共完成了81单，今年按照这个势头，估计可以到200单。”

有中国版纳斯达克之称的新三板已成为新“风口”。随着市场容量扩大，各路投资者蜂拥而至，三板做市和三板成指两只指数持续强势。短短3个月内，三板成指从年初1000点上涨至2134点，三板做市指数更是一路上行到了2673点，甚至超过创业板指数2568的高点。

4月17日的证监会新闻发布会上，新闻发言人邓舸表示，新三板市场的监管执法无“亡‘区”，将对虚假披露、内幕交易、操纵市场等违法违规严格执法。

成本上升热情不减

“冉不来挂牌，以后就没补贴了。”一位上市券商新三板业务拓展高级经理向记者透露，此前北京、上海、江苏、重庆、浙江、广东等多省市均对新三板挂牌企业给予补贴，奖励金额多在30万-200万元，根据企业挂牌的进程分批发放。

不过，白去年11月底，国务院下发了《关于清理规范税收等优惠政策的通知》（下称《通知》），新三板取消挂牌补贴的传闻就不绝于耳。《通知》表示，“通过专项清理，违反国家法律法规的优惠政策一律停止执行，并发布文件予以废止;没有法律法规障碍，确需保留的优惠政策，由省级人民政府或有关部门报财政部审核汇总后专题请示国务院。”报审时间需在2015年3月前。

《通知》发布后，部分地方政府陆续停止补贴政策。 “像北京东城区、朝阳区已经停止了，但是海淀区等区县还有补贴。”

记者登录张江高科技同区官网，补贴政策依然在列。在询问拟挂牌新三板的注册在张江的企业后，得悉补贴政策——“改制补助最高不超过60万元，挂牌补助最高不超过100万元”仍正常执行。

据天津滨海高新技术产业开发区知情人士透露，“从《通知》层面来看，只提出了清理税收等，新三板挂牌补贴是否在范圍之内尚未最终敲定，并未明确提出取消补贴的要求。”

尽管补贴政策出现变动，但企业挂牌新三板的热情却丝毫未减。多家拟挂牌新三板的企业负责人对记者表示，“只要能迅速挂牌，取消补贴，甚至多交挂牌费我都愿意。”

据悉，新三板挂牌费用目前均价在160万-200万元左有，而在去年同期，费用不超过120万元。上述新三板券商经理表示，在人手不足的情况下，只有通过涨价来抬高门槛。

政府推动 各取所需

“如果不为挂牌新三板后定增，我们才不会那么积极。”一位券商场外市场部总经理直言。

相比A股，企业挂牌新三板后融资快、成本低，同时又有做市商为股权溢价做通道。做市商制度正式实施至今不到一年时间内，新三板定增让投资者和券商趋之若骛。

投行界流行这么一个段子：去年我做的一个IPO项目，定增3000万股，结果终止审查，年底挂上新三板，7元/股顺利定增5000万股，转眼10元了，如果按现在的IPO政策，发行价不超过6元/股。对此，不少业务经理表示这种事情可能属实。

4月初，已有38家挂牌公司披露定增计划，定增的目的不外乎寻求更多资金和市值。上述场外市场部经理告诉记者：“按规定定增不超过35人。现在行情太火，我们自己的大客户都没有资格参与了，实在太疯狂了。”定增如此火爆，以至于新三板企业壳资源也成了“香饽饽”。有消息指出，现在一个不错的新三板壳资源起价就达到2500万元。

在沈国权看来，新三板之所以火爆，不仅是因为市场有需求，还有政府的推动。“小微企业的发展、科技类企业早期的成长都需要资金维持，但是向银行贷款却遭遇资质不够，民间借贷利率较高，新三板就提供了合适的平台，给这些企业融资。”

新三板的挂牌条件相对宽松，满足存续满两年、主营业务明确、公司治理结构健全等条件即可挂牌，“甚至亏损企业也可以挂牌，新三板为其提供了便捷的融资渠道。对投资者而言，也给不同风险偏好的尤其是风险追求者投资市场提供了途径。”沈同权坦言，新三板对培育孵化企业有一定的帮助，从宏观层面来看，也推动了科技创新与产业转型升级。

并购热潮持续不断

一家PE机构的投资人士向记者表示，新三板中有很多新业态、高科技的公司。未来几年，TMT、环保、医疗等重点行业将会涌现出很多机会，行业增速也会较高。

有意思的是，越来越多质地不错的新三板挂牌公司吸引了上市公司的目光。白2014年以来，新三板已经发生了近20起并购重组案例。年初，停牌数月的大智慧披露重组预案：作价85亿收编新三板公司湘财证券。这是新三板成立以来最大一单并购重组案。

相较于其他小微企业，新三板挂牌公司各方面的规范性无疑提升了其作为并购标的的竞争力。新三板挂牌企业中，不乏高新技术产业公司以及主板相对缺乏的稀有行业企业，同时，新三板目前的平均市盈率水平为1 5倍左右，与创业板接近60倍的平均市盈率相比优势十分明显。这为上市公司谋求产业链提供了“选秀池”。

上述投资人士指出，随着新三板各方面制度的完善，新三板已经成为一个真正的场外市场，可以给企业提供冉融资、并购等服务。正因此，新三板并购业务吸引了PE、券商等各路资本掘金，反向推动了新三板并购热潮。“很快会看到70家、700家被并购与并购上演。”该人士称。

投资门槛降不下来

“最近打电话前来咨询新三板业务和开户的投资者明显增多。”记者在走访中银万国证券的营业部时，一位负责人说：“由于个人投资者开户门槛比较高一一证券类资产市值500万元以上以及有两年以上的证券投资经验，很多小散户只能观望。”

不少股民向记者表示，把小投资者拦在门外，就是把新三板变成“机构和权贵们的游戏”。“适当设门槛是必要的，但重点应当是对投资者的风险意识与经验有所要求，难道新三板风险比股指期货还高吗？期货门槛也不过50万元。”

沈国权则表示可以理解，“管理层设定较高门槛，是出于控制市场风险的考虑，一是防止被爆炒而出现泡沫，二是新三板多数是小公司，本身的抗风险能力不强，投资风险的确高于A股公司。”

“最近新三板那么火，降低门槛的可能眭就更低了。”沈国权如是说，“新三板没有涨跌停板制度，整个规则的规范性还没有那么完善，如果降低门槛，许多投资者进场，容易出现大量投机操作、内幕交易等违规行为，风险管控出现问题。”

沈国权提醒管理层“勿忘初心”，“新三板的定位是有别于主板、创业板的，高投资门槛、低挂牌条件，若降低投资门槛势必提高挂牌条件，中介费用上涨，成了另一个IPO，也就失去了新三板的意义。普通投资者不应该因为最近市场的活跃而盲目进入。”

规则规范有待加强

“例如最近的‘中山帮对倒事件.也警醒投资者人市有风险。”新三板近日惊现99999.99元/股的超高价异常交易报单。对此，作为新三板市场的自律监管机构，全国中小企业股份转让系统有限责任公司（下称全国股转公司）开出新三板首份交易者罚单：限制超高价报单的“中山帮”账户交易3个月。

3月23日至27日，共有40笔交易以超高价格成交，涉及协议转让股票包括华恒生物、中科软、冰洋科技、新网程、联宇技术、昌信农贷、富机达能、同辉佳视。其中，华恒生物成交价最高，达到1058元。

上述成交的交易双方主要为托管于中信证券中山市中山四路营业部的“中山市广安居企业投资管理有限公司”、“中山市八通街商务服务有限公司”、“中山市三宝股权投资管理有限公司”和“谭均豪”4个账户。

据了解，目前新三板中存在多种目的的对倒交易，包括为了避税、减少佣金而进行的对倒，以及将代持的股份转给实际拥有人所存在的对倒。

对于目前新三板市场存在的操纵市场的对倒交易，一位资深新三板投资者对记者表示，“现在都是暗箱操作。通过协议转让的交易方式，投资者可以设定任意价格，并通过协议互报买人或卖出的方式实现点对点的对倒交易。操作比中小板要方便得多，赚钱也来得快。”

“新三板很多公司流通盘都很小，一些做对倒的投资者随便买一家公司股价都涨上去了。”一般来说，做对倒的人会将价格一直往上抬，然后后面跟风的投资者就来了，因此只要有人接盘，他们就可以把自己所持有的货出出去。

据了解，南于与A股市场相比，新三板市场并不设涨跌幅限制，因此股价便很容易被拉到很高的价格以帮助对倒的人高位出货。

上述资深投资者表示，“这块几乎没有人监管，所以做对倒的人才会比较顺手。之前券商和监管机构都几乎没人介入这一块，这次‘中山帮的事情可能会引起证监会的重视，但是这需要有一定时间，需要法律来规范，如果没有法律依据的话，这次中山帮的事情只能算是个案。”

全国股转公司副总经理隋强近日已公开表示，对于协议转让中超高价格成交的涉嫌违规行为，表示坚持“零容忍”，坚决亮剑，坚决处理。

4月17日，邓舸透露，证监会稽查执法部门与全国股转公司建立了案件线索发现、会商及执法信息交流机制，集中会商了涉嫌违法违规线索，证监会将组织力量严肃查处一批涉及虚假信息披露、违规交易和破坏投资者适当性管理制度等违法违规的案件。

在这类扰乱市场的对倒交易中，不知情的投资人无疑是最大的受害者。上述资深投资者向记者介绍，最重要的还是要认真分析企业内在价值，判断公司合理市值。投资者可以通过观察连续成交日的大概率成交价格段来判断该公司的正常价格范围，对于突然的价格异动则需持谨慎態度。

转板或无必要

2015年两会期间，证监会主席肖钢在接受媒体采访时表示，今年将试点新三板和创业板之间的转板机制。但随着新三板做市商制度的全面铺开，尤其是竞价交易逐步推进，转板还有必要吗？

所谓转板制度就是企业在不同层次的证券市场间流动的制度。沈同权认为，随着交易市场的活跃，转板与否对企业而言已不那么重要。因为企业在新三板挂牌上市，同样可以达到估值定价、进而融资的目的。有关连续竞价等交易制度也在全国股转系统的部署范围内。如果新三板可以和主板一样采取连续竞价，那么转板似乎没有意义。

太平洋证券副总裁程晓明表示，此前之所以有转板需求，主要是因为交易不活跃，市场功能没有发挥。但如果未来市场足够活跃，科技创新、文化创新、商业模式创新的企业规模小、未来不确定性高，需要做市商制度为其估值定价，这类企业应该留在新三板。

中万宏源证券分析师桂浩明指出，分层是新三板“大发展的基础”。市场分层是推进制度建设、丰富市场产品、提升交易所竞争力的基础性制度。

按照市场各方预计，未来新三板大致分为三层，即竞价交易、做市交易、协议转让。不少投资人士对记者表示，新三板企业由于股票流动性差、风险偏高，所以估值相对低。一旦新三板公司可以开展连续竞价交易并提升流动性，那么其估值水平也势必会提升。未来将重点布局一些可能进行竞价交易的企业。