还债风险在未来会叠加

“债务置换将旧债变成新债，对地方政府、商业银行和市场来说，都是一个利好。”国家税务总局前副局长、联办财经研究院院长许善达在接受《中国新闻周刊》专访时说。但他同时指出，“债务置换只是将贷款展期，终归是要还的，到时再加上新增的债务，真正的风险或将在几年后出现。”

据中国债券信息网公布的信息，从5月18日江苏省通过公开方式完成了首批地方政府债券发行以来，截至7月3日，新疆、湖北、广西等24个省（自治区、直辖市、计划单列市）陆续公开发行了地方政府债券，从发行结果来看，市场反应良好。

许善达长期从事宏观经济、金融、财政、税收理论研究，尤其关注地方政府债务问题。他在国家税务总局工作多年，曾担任国家税务总局副局长。

将隐性的债变成显性的债

中国新闻周刊：近日发布的审计工作报告显示，审计署通过对重点地区的抽查发现，2014年底政府负偿还责任债务余额比2013年6月底增加了46%。为何在近年不断规范地方债的背景下，地方债不降反升？

许善达：（地方债）增长是正常的。一方面，上次审计署对全国地方债的审计只是到2013年6月底，但此后一直到2014年年底，这一年半的时间里，还有新的地方债出现。

另一方面，原来部分地方政府对于什么是地方债没有明确的标准，又因为种种考虑，向上报的时候有所保留。

新预算法取消了各地融资平台，对新增地方债进行了明确和规范，存量债务通过置换政府债券的方式消化，这样一来，地方政府对地方债的界定有了明确的标准，又希望通过置换方式减轻还债压力，往上报地方债数据的时候也就放开了口径，这些都造成了地方债数量的增加。

中国新闻周刊：地方政府举债本不合法，但这次新预算法却开了个口子，又以置换债券方式处理存量债务，这是否是一种变相的“洗白”？

许善达：应该说，新预算法让地方债变得更加透明更加规范了。原来借债主体是各个地方融资平台，尽管融资平台的背后是地方政府，但表现在法律上是分散化的。新预算法通过置换债券的方式化解存量债务，将许多融资平台欠债都还了，从法律上讲，今后地方债的债务人只是地方各级政府，银行拿的是省级政府的债券，省级政府是唯一的债务人。债务人数量减少了，对债权人来说风险也减小了。

所以现在的情况是，市县政府欠省级政府的钱，省级政府欠市场的钱。由于省级政府背负了借债责任，就必须摸清全省政府债务的底数，由市县一级一级往上报，再一级一级审核，最后由财政部确定一个总的地方债规模再分给各省。

至于哪些债务该政府兜底，就由各级政府审核，因此，不需要审计署审计，地方政府自己就得计算有多少旧债要还，还需要多少新债冲抵旧债等。要是没有预算法，没有置换债券的方式，地方政府没有法律要求和责任，也没有动力，他们就根本不可能弄清楚自己有多少债务，也不想弄清楚。

如今新预算法将地方债纳入法律框架下，对新债予以规范，对旧债都予以置换，这就让地方债从不透明变透明了，从隐性的债变成显性的债，更有利于监督。这也充分体现了财政约束强化的作用，是一个巨大的制度进步。

从长远看，还得让市场决定

中国新闻周刊：最近一个多月以来，地方政府发债势头迅猛，多个省市已公开发行政府债券，中央也下达了第二批置换债券额度1万亿，你如何看待当前的地方债市场？

许善达：实际上，现在的地方债发行并没有完全的市场化。首先，省级政府要发债，需要有个评级机构对相关信息和数据进行评级。评级和利率之间有着密切联系，如果级别高，利率就低，如果级别低，利率就高。

但现在我们看到的是，几乎所有的省级政府信用评级都差不多，东部地区和西部地区，发达地区和欠发达地区都一样，这样符合实际吗？怎么能体现省与省在还债能力上的差异？

现在是开始阶段，大家并没有过于追究评级这个问题，反正是省级政府发债，冲着省级政府的信用，就买了。

其次，按照3A的发债级别，各省的利率大概在4%左右，这样低的利率，如果单靠市场，是不可能发出去的，但省级政府却发得出去。为什么？因为从法律上讲，买的是省级政府的债券，还不上就找省级政府要钱，而省级政府则可以在全省范围内调节资金，对债权人来讲，风险减少了。

从短期来看，这样的发债方式的确有利好，但以后一定会出现有些还债能力低的省级政府还不上债的问题。

因此，从长远看，还得让市场决定，真正对省级政府进行评级，按照不同的评级制定不同的利率，只有这样，对于还债能力较低的政府来说，才能造成一定的压力，从而约束政府投资行为，倒逼政府提升财政收入能力。

实际上，市场已经进行过一次选择。江苏省作为2013年地方债自发代还、2014年地方债自发自还试点省份，债券发行基础相对较好，今年地方债发行额度也较大，原定于4月23日发行首批债券，结果市场反应平平，不得不推迟发债。鉴于此，财政部、中国人民银行、银监会联合印发《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》，明确2015年省级政府采用定向承销方式发行一定额度地方债，用于置换部分存量债务。

联办财经研究院院长许善达。 摄影/贺斌

定向承销，说白了就是“谁的孩子谁抱走”，这种方式并不能说是市场化的结果，但在地方债发行之初，也只能不得已而为之。

中国新闻周刊：既然利率低，又是定向承销，对于债权人来说，置换方式还有何优势？

许善达：说白了，就是商业银行等债权人以4%的利率买回的地方政府债券，可以抵押给央行换取一定额度资金，再将这笔资金用于其他投资业务，获得较高收益，这就增加了银行的积极性。

因为即使没有这个置换，按照现在融资平台的乱象，可能一部分资金到期也是收不回来的，这样就形成了坏账和不良率，必须用一部分利润冲抵，如果银行利润减少，可能会引发一系列问题，对市场不利。

现在这种方式，虽然利率降低了，减少了利润，但可以对冲两个利率的差，减少银行的损失。

对于省级政府来说，一方面，马上到期的债务通过置换的方式，延后了还款期限，缓解了眼前的还债压力。另一方面，暂时可能还不上的债务通过置换进行展期，政府没有违约，信用不受影响。

从市场来看，央行通过将地方政府债券质押的方式，释放了大量资金，增强了市场的流动性，为企业提供了一个好的融资环境。

应对今后的风险做预案

中国新闻周刊：尽管眼前是利好，但总有债券到期那天，未来是否会有风险？

许善达：风险肯定会有。江苏省曾经计算过，通过发债，还债时间平均延迟到6年半以后，这就为还债争取了时间。可能有些省份通过发展地方经济，提高财政收入水平，还债能力大大提高。

但全国这么多省份，总会有经济发展没那么快，财政收入不高，仍然无法还债的省份出现，而且那时到期债务和新增债务叠加在一起，还债压力会更大。

面对这种情况，可能会有两种解决方式，一是继续展期。但那时候可能对政府的评级会变得严格，这样的省份评级不会太高，利率就会增加，债券就会卖不出去。二是由上一级政府承担。政府的债务最终还得由政府还，省级政府的债务可能就由中央政府承担。

所以，尽管现在地方政府还债压力减轻了，仍要对今后的风险做个预案，应该由专门的部门对每个政府置换的债务和新发债务进行统计分析，从而进行战略上的考虑，否则等事到临头就来不及了。

中国新闻周刊：按你说的情形，如果到期仍还不上，继续展期，债券也卖不出去，这时候，地方政府该怎么办？

许善达：那时候就得倒逼着政府约束投资行为了。省级还不上就找市县，市县要是也还不上，今后再借债投资可能就无法通过审批。

同时，新预算法也规定新增举债必须由人大审批。这对政府行为也是一种约束。因为从政府角度，考虑更多的是经济增长和就业等指标，而人大则会考虑一些决策中的负面因素，比如环保等。

因此，未来新增举债项目将受到同级人大和省级政府的双重审批，这对于约束整个政府行为，提高决策水平，避免投资风险和泛滥，将是非常大的进步。