城投债获喘息良机

文‖上海国资记者 陈怡璇

城投债获喘息良机

体现了监管层分类和分阶段解决问题的思路

文‖上海国资记者 陈怡璇

5月27日，国家发改委发布关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知（下称“1327号文”），鼓励企业发债用于支持重点项目融资，但不与地方政府债务率和地方财政公共预算收入挂钩；6月19日再发补充说明，打破企业发债数量的指标限制和发债门槛，“不低于AA评级”就可以发债，允许“不超过40%的募集资金偿还银行贷款和补充运营资金”，大力支持PPP项目开展。7月3日，国家发改委有关负责人回应说，发改委对于城投债的定位可以用“放宽、规范”四个字概括。

据悉，放宽发债包括取消城投债的发债指标限制，取消或减少城投债和政府经济指标的挂钩。前者即取消省会城市、地级市、县级市每年发行2只、1只、1只企业债券的限制，同时对于债项评级AA+以上，或主体评级AA并有担保或项目收益确定、回报期较短的债券，取消指标限制；后者即发行城投债此前要求地方政府性债务率不超过100%，而今也取消了这个限制，并将从不超过上年度GDP8%的预警线提高到12%。

而在规范方面，对于不符合43号文件精神的，发改委规定：一是没有收入的项目，一律通过申请地方政府债券解决资金问题，不再发企业债融资；二是对于企业与政府签订的建设-移交(BT)协议收入、政府指定红线图内土地的未来出让收入返还的这种模式，不能无条件地作为发债偿债保障措施。

从今年以来的地方债置换，到允许城投债借新还旧，态度转换可能与实际情况有关。

“1327号文件的出台，在一定程度上降低了银行等金融机构的融资风险；从今年上半年开始相关政策适度微调，说明了监管层开始结合实际情况，缓解地方债务存量金融风险，体现了监管层分类和分阶段解决问题的思路。”正略咨询董事长陈睿对《上海国资》表示。

喘息

所谓城投债，是根据发行主体来界定的，涵盖了大部分企业债和少部分非金融企业债务融资工具，一般是相对于产业债而言，主要用于城市基础设施等的投资目的发行，又称“准市政债”。

目前中国通常以地方从事基础设施投资的企业作为发行主体，为基础设施建设、公共服务或公益性项目筹资而发行企业债、中短期票据等债券。

2005年，城投债被纳入地方债范畴，城投债步伐加快；自2008年中国政府推出4万亿刺激计划，城投债迎来发展高峰。2009年3月，中国人民银行和银监会联合发布92号文件，提出支持地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具。地方政府加大基础设施投资力度，城投债更因此急速膨胀。

申银万国报告显示，2009-2011年，城投债每年发行规模均超过3000亿元；2012年、2013年均超过9000亿元；2014年一举超过了1.6万亿元，地方政府融资平台债务迅速增大，且风险积累，变得难以控制。

2010年6月10日，国务院公布第19号文，提出分类清理并核实地方融资平台债务，规范地方融资平台，制止地方政府违规担保承诺等要求。2013年，审计署对投融资平台的债务进行甄别，区分了地方政府负有明确的偿还责任和有可能承担救助责任的债务。城投债由此一分为二，一部分成为地方政府的地方债，另一部分成为城投公司的企业债。

城投债由此迎来分水岭，城投债规模收缩。2014年8月《预算法》规定只能通过省级政府发行地方政府债券的方式筹措建设资金；9月21日国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》（“43号文”）一文更提出要求，抓紧将存量债务纳入预算管理，城投债被剥离出地方政府融资平台；10月，财政部出台《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》（351号文），对地方政府债务进行严格控制。

此次《补充说明》则主要针对由城投债转化而来的企业债。

借新还旧

针对城投债的硬性约束机制，地方政府债和企业城投债归属分开，然而对于平台企业来说，整体盈利能力较弱，再加上融资环境收紧，不可避免带来了违约风险。

面对偿债高峰，2015年5月中旬，国务院办公厅转发了财政部、人民银行、银监会《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题的意见》（“40号文”），开始帮助解决地方政府融资平台公司在建项目的后续融资的问题，对银行业支持地方政府融资平台在建项目的后续融资作出了明确部署，要求银行业金融机构要在全面把控风险的前提下，不得盲目抽贷、压贷、停贷。而1327号文及补充说明则是40号文提出要保障地方融资平台在建项目的后续融资问题的延续。

一方面，允许借新还旧。此次《补充说明》中指出，允许企业使用不超过40%的募集资金用于偿还银行贷款和补充营运资金。企业债券融资成本较低，期限在五年以上，适合中长期融资，是城投债的主要组成部分。

实际上，过去平台公司偿还银行贷款也以“贷新换旧”的方式，但往往出现贷款到期难以全额归还本金，于是银行通过提供新的融资款项以满足城投公司偿还旧债，但一旦当银行对平台公司收紧信贷，平台公司有可能面对资金断裂危险。

2013年12月30日，国家审计署发布2013年全国政府性债务审计报告显示，“有2个省级、31个市级、29个县级、148个乡镇2012年政府负有偿还责任债务的借新还旧率（举借新债偿还的债务本金占偿还债务本金总额的比重）超过20%。”

另一方面，降低发债主体门槛。1327号文中规定，债项评级在AAA级以上、或由主体评级在AA+级以上的担保公司提供第三方担保、或使用有效资产进行抵质押担保使债项级别达到AA+及以上的债券，可以募集用于七大类重大投资工程包、六大领域消费工程项目的资金。而《补充说明》进一步降低发债门槛，指出主体信用等级为AA的发债主体，且债项级别不低于AA+的债券即可。

平台型企业转型

针对存量城投债，借新还旧虽然可避免企业债大规模违约现象的发生，但平台公司依然面临业务转型或重组。而对于剥离政府融资职能后的平台类企业来说，尤其是转型为一般工商企业或与社会资本成立特殊目的公司后，平台企业下一步面临权衡发行企业债券或直接融资等手段来补充营运资金和偿还银行贷款的问题，提升公司化运作水平。

陈睿表示，需要依靠市场化增量手段来解决融资问题，例如通过发行ABS资产证券化等方式。

上海财经大学公共政策与治理研究院副院长郑春荣对《上海国资》表示，目前城投债、地方政府融资平台银行贷款、地方政府债券等融资渠道均存在诸多不完善之处。一方面，从金融市场来看，目前我国尚未有真正的城投债券违约，地方政府隐性担保的痕迹较为明显，投资者没有风险意识，而是哪家债券利率高就买哪家。另一方面，从地方政府本身来说，短时期内难以提供高质量透明性好的政府资产负债表、综合财务报告。此外，从债务监管角度，政策缺乏协调，宽严程度亦不一。

不过，伴随1327号文及《补充说明》的颁布，城投债被机构唱多的呼声越来越高。国泰君安研报表示，城投债融资政策的进一步宽松继续确认城投债信用基本面处于历史黄金期。下半年债券市场的供应量或将出现比较增幅。