股票市场与经济增长研究

□文/孙 璐

（北京大学光华管理学院 北京）

相关金融理论认为，股票市场在人们的生产以及生活中有着至关重要的作用，比如融通资金、促进资源的优化配置、传递相关的资产价格信息以及反映国家经济运行态势等，一言以蔽之，股票市场与经济增长之间存在着密切的关系。在不断的发展中，股票市场不可避免的出现了一系列问题，这与国家经济增长态势密不可分。

一、指标及数据来源

（一）指标构造。为了对中国股票市场发展和经济增长之间的关系作实证分析，论文构造3 组指标：一是反映经济增长的指标；二是描述股票市场发展状况的指标；三是控制变量指标。仿造Levine and Zervos，1998 的做法并考虑到数据的可获得性，提出以下指标：经济增长指标；股票市场发展指标；控制变量指标。

（二）数据的季节因素调整。一般而言，经济理论很少考虑季度因素，但经济统计指标却经常反映出很强的季度性。这些季度性往往可从变量的时序图中表现出来。我们从未经季节调整的季度GDP 和调整后的季度GDP 时序图，可以看出中国的季度名义GDP 表现出很强的季节性变化趋势。因此，在采用季度数据进行实证分析前，要对样本数据进行季节因素调整。

二、变量的因果关系分析

（一）单位根检验。采用ADF 法进行单位根检验。检验结果中，AIC 是信息秩统计量，用以确定检验模型采用的滞后阶数k，AIC 值越小则采用的滞后阶数越理想。通过检验，可知LGDP、LCAP、LVAL、LTURN 几个变量水平序列不稳定，而其一阶差分序列在不同显著水平下拒绝含有单位根的假设，因此为典型的I（1）时间序列。

（二）协整检验。Engle 和Granger 指出，协整关系是指属于同阶非零单整的两个或两个以上时间序列尽管是非平稳序列，但如果它们的某个线形组合可能构成零阶单整序列，则认为两个变量序列之间存在协整关系。从协整的定义中可以看出其经济意义所在，两个变量虽然具有各自的长期波动规律，但是如果它们是协整的，那么它们之间就存在着一个长期稳定的比例关系。传统的计量经济学模型是从已认知的经济理论出发选取变量，回归残差往往是非平稳的，不能排除伪回归的现象，而协整理论提供了一个新的检验模型变量选取是否合适的方法。协整检验的方法较多，本文采用EG 检验。

三、我国股票市场不稳定性分解与经济增长

在流动性过剩和经济增长乏力的大背景下，全球经济显现出了从潜在的不确定性向现实的不稳定性逐渐转化的趋势。而金融危机爆发的频率加快和强度增加，更成为全球经济发展中无法回避的不稳定因素。因此，对于金融稳定的研究与探讨得到了包括学术界、业界等社会各界的高度重视。而历次金融危机的爆发都与股票市场密切相关，所以对于股票市场发展的不稳定性研究也备受关注。总体分析，影响股票市场发展的因素主要包括两个方面：一是股票市场自身的影响因素，包括市值、成交金额、上市公司盈利和分红等；二是来自于宏观经济变量以及相关的宏观经济政策，包括产出、投资、消费、货币政策和财政政策等。学术界对于股票市场发展与宏观经济的关联研究主要集中于两个领域：首先，由于股票市场具有经济“晴雨表”之称，所以对于其与经济增长之间的关系一直是人们研究的重点；其次，货币政策逐渐成为熨平经济波动的主要宏观政策，而作为经济“晴雨表”的股票市场与其之间的直接以及间接关联研究也同样得到了学者们的关注。

四、结论与政策建议

（一）经济增长对股票市场发展有显著影响。根据研究结果，经济增长是影响股票市场发展的重要原因。经济增长能提高股票市场的资本化率、提升股票市场收益率，同时能提升股票市场的交易率。这些研究结论也符合相关的经济理论。经济发展有利于企业在股票市场上进行融资，这正是股票市场筹资功能的体现。同时，由于经济发展，增加了居民资本增值的渠道，这为投资者进行资本市场的交易奠定了一定的基础。经济的发展为股票市场的运行提供了良好的外部环境，使得股票市场的发展有一个较好的宏观经济基本面，这对投资者来说是一个比较好的预期。

（二）股票市场发展对经济增长的影响较弱。在本文的实证检验中，交易率、筹资率对经济增长有明显的作用。这主要是因为股票市场规模的扩大对经济增长会有明显的作用，加大股票市场的容量，增加了市场流动性；另一方面，股票市场筹资率在一定程度上对经济发展有重要的影响，它关系着个人、企业等市场主体在资本市场的融资规模以及能为经济发展提供的资金。此外，股票市场发展的其他选取指标对经济增长会产生干扰作用，造成一定的负面影响。可以通过适当的方法来发展股票市场，培育股票市场的竞争力，以促进经济的增长（万正晓等，2008）。之所以出现这样的情况，主要是由于我国多数投资主体投资理念缺乏且股票市场不完善。这样，股票市场资源配置功能弱化，不能提供合适的机制引导社会资金的合理流动。同时，股票市场不能降低投资者的流动性风险及为投资者提供风险分散，也不能通过股价表现市场信息和配置资源，更不要谈对企业的监控职能。因此，股票市场对经济增长的影响作用较弱。

五、结语

对股票市场和经济增长之间关系的研究是一个涉及面比较多的复杂问题。本文对股票市场和经济增长之间关系仅作初步探讨。在本文研究的基础上，进一步值得研究的方向是利用最新的数据，结合计量经济学方法，对股票市场和经济增长之间关系进行建模分析，探讨二者之间的数量模型；同时，还可以结合模型探讨影响二者之间关系的主要因素，探讨股票市场的微观作用机制对经济增长的影响，或者探讨股票市场的伦理性对经济发展的影响（战颖，2008）等问题。■