地方债置换新政解

郑春荣/上海财经大学公共政策与治理研究院副院长、副教授

地方债置换新政解

地方债置换是在现有《预算法》的法律框架下，实现了地方政府债务的规范管理，又较好地处理了新旧债务过渡，防范违约风险。地方政府债务置换虽然在本质上是借新还旧，但也存在积极的意义。

第一，终结了隐性债务旧体制。众所周知，我国的地方政府债务是在违反《预算法》规定的情况下，通过国有企业（融资平台）进行举借的隐性债务。现在将隐性债务显性化，是地方政府债务管理的新飞跃。第二，终结了城投公司、融资平台的融资怪象。长期以来，城投公司、融资平台在举债时大都从事公益性资本项目。然而，根据监管要求，企业融资必须以较高的盈利能力为前提，而且只有资产多了负债才能增加。于是融资平台成天包装盈利、包装利润，本是地方政府正当的融资需求，却要乔装打扮，以符合监管要求。在新体制下，政府债不再需要有盈利性要求，因此，在债务监管方面就理顺了：桥归桥，路归路，大大提高了监管的有效性。第三，降低了利息成本。地方政府债券具有免税、高信用的特征，融资成本远低于融资平台的银行贷款或企业债券。当然，由于债务置换，造成银行资产结构的变化：由融资平台的债券和贷款变成了地方政府债券，其盈利能力受到一定影响，购买地方政府债券的积极性不如前几年了。第四，降低了承销成本。目前城投债券的承销费用在1%以上，而地方政府债券的发行手续费较低，3年期的只有0.05%，10年期的只有0.1%。

应当注意到，2015年第二批债务置换额度与第一批额度一样，为1万亿，额度已经下发到各个省份。截至2013年6月底，审计署审计的地方债务中，2015年需要偿还的债务为1.86万亿。这样，两次置换额度已经超过2015年需要偿还的债务总额，说明地方政府债务实际额可能高于上次审计得出的数字。而债务风险能否从本质上控制，要看地方政府是否拥有稳定的财政资金来源和健全的地方财政收入体系。目前地方政府没有稳定的财源，面临我国的城镇化浪潮，完成基础设施建设目标、实现公共服务均等化要求等都需要有财政资金作为保证。倘若这一问题不解决，地方政府“变坏”的可能性仍然存在。

与此同时，地方债首批置换需在8月底之前完成，平均每月发行近2500亿；第2批置换预计年底前完成，意味着9-12月平均仍有2500亿发行。从资金量来讲，市场完全具有承受能力。对于主要的投资者——银行而言，无非是将原来的城投债券或贷款变成了地方政府债券而已。以2014年为例，该年末，金融机构本外币贷款余额为86.8万亿元，同比增长13.3%，全年新增人民币贷款9.78万亿元，将原来准备给融资平台的商业贷款转为地方政府债券，具有充足的操作空间。总的来看，地方政府债券发行流畅的关键在于机制设计合理、稳定，信息公开透明。

现在可能的问题有两个：一是地方政府债券（含置换债券）发行时存在利率过低的非市场化现象。以三年期地方债券为例，从5月21日至6月初，新疆、广西、山东等省地方债券利率仅为2.84%～2.87%，远低于市场预期，地方债招标利率与同期限国债一致甚至更低，银行亏本持有。笔者怀疑一些地方政府做了“工作”，影响正常的市场化发行进程。二是商业银行持有地方债券的意愿将逐步降低。从资产配置结构来讲，商业银行过多持有地方政府债券，将导致其盈利能力下降，因此下半年继续申购地方政府债券的意愿可能下降。从这个角度来看，预计地方政府债券的发行利率将有所提高，以增加吸引力。

可以预见，经过此次置换，地方债被“关进”预算的“笼子”，将极大地降低地方政府债务风险的发生概率。笔者认为，新《预算法》已经把地方政府债务额度交由国务院分配和控制，因此如果新《预算法》能够有法必依，执法必严，地方政府发债的有效约束机制将得以建立。但《预算法》并不能禁止地方国有企业举债。由于地方国有企业举借的债务很难区分是政策性债务还是经营性债务，因此，今后的债务风险主要是地方国有企业的债务风险，特别是防止地方融资平台借助国有企业的身份再度隐性融资。在监控地方国有企业的债务风险上，可以多措并举：

一是完善地方国有企业的法人治理结构。通过混合所有制改革，引进民营、外资等股东，建立对地方国有企业的经营评价考核机制，能够较好防范上级领导向国有企业任意发号施令，防止地方国有企业再度沦为地方政府融资的代理主体。二是强化金融市场的硬约束。在债券、银行贷款、信托产品等融资渠道上，既要强化监管，防止融资平台死灰复燃，又要强化评级、会计事务所、律师事务所等中介机构的“看门人”作用，使信息披露真实可靠，让融资平台的融资包装行为无法成功。三是进一步落实政府官员的债务考核机制。十八届三中全会已经提出要把新增债务作为干部考核的指标，今后如果这一条能够得到贯彻实施，政府官员通过债务搞活经济、创造政绩的动机就会减弱。■

（本栏目责任编辑：阮静）

郑春荣/上海财经大学公共政策与治理研究院副院长、副教授