大连商品交易所场外期权试点对山西省服务“三农”的启示

【摘要】大连商品交易所场外期权试点摸索出了“保底租地协议+场外期权+期货”新模式，该模式利用期货市场带动农民增收，促进合作社等新型主体发展，推动传统农业转型升级，切实服务实体经济，其对山西省服务“三农”具有积极的借鉴意义。

【关键词】场外期权  期货  风险管理子公司  三农

2014年初，大连商品交易所设计并出资组织浙江永安资本管理有限公司（简称永安资本，是永安期货的风险管理子公司）与吉林长岭云天化合作社（简称云天化合作社）合作试点，充分利用场外期权、期货金融工具，摸索出了“保底租地协议+场外期权+期货”新模式1。这一创新模式利用期货市场带动农民增收，促进合作社等新型主体发展，推动传统农业转型升级，切实服务实体经济，各参与主体均从中受益，其对山西省农业具有积极的借鉴意义。

一、“保底租地协议+场外期权+期货”模式概述

首先，由合作社与农户签署保底租地协议，土地全部集中到合作社，由合作社统一进行专业化的种植管理。之后，引入期货风险管理子公司，合作社向风险管理子公司购买场外期权，规避农产品价格波动风险。最后，风险管理子公司到期货市场对冲风险。通过这一模式的操作，云天化合作社与永安资本分别进行了两次套期保值操作，最终借力场外期权和期货金融工具，将云天化合作社所承受的未来玉米销售价格下跌风险转移到期货市场的投机者手中。如图1所示，具体运作过程如下：

（一）由农户与云天化合作社签署保底租地协议，双方形成了土地租赁关系

协议约定：农民每年以8000元/公顷的租金将土地租给合作社，租期为15年，租金随每年玉米价格上涨幅度同步调整，下跌时租金不变，这样保证了农民每公顷8000元的保底收益。土地全部集中到合作社，由合作社统一进行专业化的种植管理。在当年玉米销售完成后，扣除所有成本后所得的净收益中，40%留存合作社用来扩大经营（如购买农业器械或扩大种植面积），以及增加社区服务设施（如社区医院、社区学校等）。

（二）由永安资本风险管理子公司与云天化合作社签订场外看跌期权交易合同，双方形成了期权交易关系

以云天化合作社作为期权买方，向永安资本定制看跌期权，以支付少量权利金为代价，以规避未来销售玉米时的价格下跌风险。相当于云天化合作社运用场外期权这一新的避险衍生品工具作了一次套期保值，将未来玉米销售价格下跌风险转移给了永安资本。当市场价格等于或高于场外期权执行价格时，意味着玉米价格没有下跌，云天化合作社没有损失，则永安资本也不需要进行任何赔付;当到期日玉米价格低于场外期权执行价格时，永安资本须向云天化合作社支付价格下跌的部分，弥补云天化合作社遭受损失的部分。这样一来，无论未来玉米销售价格如何波动，云天化合作社的收益都得到了锁定，规避了价格波动风险，实现了自身的稳定经营。

（三）永安资本到期货市场进行套期保值对冲风险

永安资本作为场外期权出售方，承接了云天化合作社转移来的未来玉米销售价格下跌风险，为规避这一风险，到期货市场又进行了一次套期保值，将未来玉米销售价格下跌风险最终转移给期货市场的投机者。具体期货操作策略是由永安资本凭借其自身在研发、技术等方面的优势和能力，通过具体计算，随着市场价格的波动而进行相应的操作。

图1 “保底租地协议+场外期权+期货”模式运作流程图

二、云天化合作社盈亏分析

本次试点中，2014年2月17日，云天化合作社与永安资本签订场外期权合同约定：场外期权标的为1000吨玉米，参照当日期货价格确定期权执行价格为2340元/吨，期限为31天，期权权利金为27.09元/吨。31天后到期日（即2014年3月20日），如果玉米期货合约收盘价高于或等于2340元/吨，则不赔付;如果玉米期货合约收盘价低于2340元/吨，则永安资本须向云天化合作社赔付两者差价。试点中到期日玉米期货合约收盘价为2367元/吨，高于约定的执行价格2340元/吨，属于第一种情况，分析如下：

云天化合作社作为期权买方，买入场外期权1000吨玉米，全部盈亏为现货市场盈亏加上期权盈亏。到期结算时（即2014年3月20日），现货方面，玉米价格由签约时的2200元/吨上涨为2260元/吨，每吨上涨了60元，现货盈利60000元，云天化合作社没有遭受玉米销售价格下跌损失;场外期权方面，须向永安资本支付期权权利金27090元。两者合计，总共盈利32910元。

三、模式相关主体效益分析

（一）农户效益分析

一是规避了自然灾害和农作物市场价格波动风险。使农民避免了原本种植过程中可能出现的洪涝、干旱、霜冻、虫害等自然灾害。而且，无论市场上价格如何波动，农户均可获得每公顷8000元的保底收益。

二是实现收入增长。土地流转出去的农民至少获得每公顷8000元保底租金收益，玉米价格上涨时租金收益也随之上涨。除此之外，农民还有两种选择：既可以受雇在合作社参加生产劳动，也可以外出打工赚钱。另外，入股合作社的农民还可以获得年终分红，试点中双方约定当年玉米销售完成后所得的净收益中，60%全部分配给入股农民。这样一来，和过去单纯种地相比，收入基本翻了一番。

（二）云天化合作社效益分析

一是有利于推动土地集约化规模经营，实现粮食生产现代化。农户将土地出租给农民专业合作社，由合作社统一经营管理，科学种植，实现了规模化、集约化、产业化生产，实现了“分散经营”向“规模经营”的转变。

二是锁定收益，规避了农产品价格波动风险。云天化合作社以支付少量权利金为代价，向永安资本购买场外期权，间接利用期货市场对冲风险，将农产品价格波动风险转移给了永安资本，规避了行情不利发展可能造成的无限损失，保留了行情有利变化时带来的收益，实现了自身的稳定经营。

（三）永安资本效益分析

一是通过场外期权产品实现了业务创新。通过这一模式运作，永安资本充分发挥了期货风险管理子公司的创新职能，为合作社提供量身定制的场外期权产品，代合作社进行风险对冲，借助期货市场完成了其在服务“三农”领域的有益尝试。

二是可以获得业务收益。只要操作得当，场外期权权利金收入有效覆盖期货市场对冲的成本，永安资本就可以获得收益。

四、对山西省服务“三农”的借鉴意义

我国商品期货市场发展二十年来，合作社以及农民一直未能参与到利用期货进行套期保值的行列之中。这是由于中小涉农主体对期货市场不了解，受资金实力、知识储备、操作经验及抗风险能力所限，难以直接参与到期货市场对价格波动风险进行管理。

“保底租地协议+场外期权+期货”模式通过引入期货风险管理子公司专业金融机构，由他们作为联接期货市场和合作社、广大农户的桥梁，在场外市场承接合作组织和农户的市场风险，为合作社提供量身定制的场外期权产品，并以专业化的设计操作在期货市场进行风险对冲，将风险转移给期货市场投机者，以实现合作社和广大农户间接利用期货市场进行风险管理。这一模式为那些风险承受能力和衍生品操作能力较低的农户、合作社和涉农中小企业提供了避险平台，使多方受益：第一，有利于促进土地流转，实现土地集约化规模经营。第二，有利于实现农民丰产增收，农户可以获得保底租金收益，并能分享价格上涨的红利，促进农村剩余劳动力向城市转移。第三，有利于合作社充分利用期货市场的价格发现功能指导粮食生产，科学种植，实现粮食生产现代化，农业产业化，促进合作社等新型主体发展，推动传统农业转型升级。

结合山西省实际情况来看，农民专业合作社数量并不少，截至2013年6月，农业合作社共计6万余户，约占全国总量的8%，居全国第八位，入社农民近50万人，可带动农户约200多万户实现稳产增收。目前，山西省合作社主要以种植业和养殖业为主，产业结构单一，发展规模小，多数仍处于生产的初级阶段。在农作物品种方面，主要有玉米、小麦、棉花种植及鸡蛋养殖与我国期货市场现有农产品期货品种相契合，因此，种植玉米、小麦、棉花的农民专业合作社及养鸡专业合作社可以考虑率先适用该模式。

首先，我们可以选择一些初具规模、有做大做强意愿、农业品种有相应农产品期货品种的农民专业合作社予以资金支持，用于支付权利金，引入期货风险管理子公司，由他们为合作社提供量身定制的专业服务，先行试点，使合作社扩大经营规模，初步实现间接利用期货市场抵抗价格波动风险。

同时，期权、期货与合作社的结合是一个新生事物，农民与合作社对新事物的接受也需要一个过程，我们需加强对村长、村支书、大学生村官及农民合作社负责人的资本市场知识普及和套期保值理念的培训，更需要做大量的解释工作。另外，需加大对合作社及涉农企业的政策及资金扶持力度。如果权利金由合作社单方面承担，势必会影响合作社的积极性和参与动力。

最后，新生事物的推广不是一蹴而就的，需要我们不断地深入理解、不断地发展探索，积累经验，待试点成熟之后，再逐步推广，引入更多专业金融机构参与服务山西省“三农”实体经济，带动更多农民专业合作社和农户熟悉期货市场、利用期货市场实现规模经营、稳产增收，从而推动农业转型发展。

注释

试点原始资料来源于大连商品交易所：姚磊、刘日、庄晓飞、刘岩、夏夏。

作者简介：刘佳（1981-），女，汉族，山西太原人，山西财经大学管理学硕士学历，中国证券监督管理委员会山西监管局，中级会计师，研究方向：从事期货及衍生品、财务会计、财务管理等方向的研究。