浅论投资项目财务评价的折现率

中国石油西部钻探工程有限公司青海钻井公司 陈玉东

市场经济条件下，投资项目无疑会给投资者带来经济收益，同时由于市场风险的存在，在为投资者创造效益的同时也会带来风险，甚至会造成巨大的损失。通常情况下，为了确保的投资项目的成功，项目投资者会事先进行项目财务评价。财务评价中通常采用净现值法，该法的关键在于合理确定折现率。折现率是项目投资财务收益最低水平的指标，同时也是衡量项目投资方案是否具有可行性的关键因素。折现率过高和过低都会造成投资决策失误的结果。折现率算得过高会导致投资收益好的项目不能通过可行性评估，从而造成社会资源不能得到合理充分的利用，相反，如果算得过低，就会造成一些收益较差的投资项目获得通过，从而导致有限的社会资源被浪费。因此，在投资项目财务评价中如何合理确定折现率，对于项目投资决策的制定意义重大。

一、对财务评价与折现率的认识

投资项目的财务评价又称财务分析，是根据现有国家财税制度和价格体系，对投资项目直接发生的财务效益和和费用进行计算和分析，并在此基础上制定报表、计算各项评价指标，对项目的盈利能力、外汇平衡、以及清偿能力进行考察，对投资项目进行财务可行性评估。财务评估在投资项目决策中有重要的作用，主要表现为：第一、是判别项目是否具有盈利能力的主要依据；第二、是进行项目筹资的重要凭据；第三、是公益性项目财政补贴以及各种经济优惠措施制定的主要依据；第四、是开展项目国民经济评价的重要基础。

投资项目的财务评价(又称微观经济评价)是从企业的角度,依据企业财务收支状况,对投资项目的经济效益所进行的评价。现代管理会计在投资项目.的经济评价中应用了一系列方法,这些方法主要包括静态评价法(如投资回收期法和投资收益率法)和动态评价法(如净现值法、现值指数法和内含报酬率法)。其中,动态评价法考虑了时间因素对投资项目的影响,使不同时点的现金流量具有可比性。如净现值法,通过计算净现值来进行投资项目效益评价。其净现值(其中(其中Ar代表r期的现金流入量；A0表示原始投资额；i表示折现率)。可见,在投资项目动态评价法中,影响投资项目经济效益评价的因素除了未来各期的现金流人量以外,还有一个更关键的因素,这就是折现率,它的大小是衡量投资项目取舍的一般标准。作为投资项目财务评价重要参数指标之一，一折现率不仅仅是投资项目财务可行性分析时用于计算动态指标的所采用的折现率，是对投资项目优劣进行衡量的基准收益率和决定项目取舍的一个基本衡量尺度，同时还是政府管理基础设施投资项目的一个重要手段。因此，采用合理、准确的折现率，对于政府和企业合理选择投资项目，充分利用社会资源意义十分明显。

二、投资项目财务评价的折现率确定

(一)以投资项目的资金成本作为基准折现率

企业要进行投资通常要先进行资金的筹措。在市场经济体制下，作为投资主体的企业呈现出多元化的特点，这也带来了项目资金来源渠道的多元化。而无论企业的资金来源于何种渠道，都不可避免地产生获取这些资金的代价，这种代价也即是资金成本。资金成本包含了资金的筹措费用和使用费用两个方面。资金成本分为明确成本和蕴含成本两个部分。准确来讲资金成本不完全是会计成本，而应该是一种机会成本。无论是何种渠道来源的资金成本，都可以用如下同一个表达式来表示

在该表达式中，C0表示在进行资金筹措时取得的净得资金；Cr表示企业在第r期对投资者的付款；Ci表示资金成本；r表示的是从资金募集一直到企业最后一期向投资者付款所持续的时间。

企业在募集资金时，一定要从自身实际出发，制定最佳的财务结构，在此基础上进行募集活动。一般来说企业长期投资的资金主要来源于自身留存收益、融资租赁、发行债券和股票、以及国外贷款等几个方面。但是不同渠道来源的资金其资金成本是具有个别差异的。而整个项目的资金成本，就是不同渠道个别资金成本的加权平均成本。如果用公式来表达整个项目的资金成本，其表达式如下

该公式中io代表投资项目的整体资金成本；Ci代表某一个渠道资金的资金成本；Wi则代表某一具体渠道资金成本占整个投资项目资金成本的比重。

在其它影响因素不变的情况下，折现率和净现值之间的函数关系是一种单调递减函数关系。也就是说，折现率顶得越高、那么，净现值就越小，具备可行性的投资项目也就越少；反过来，折现率顶得越低，相应的净现值就会越大，具备可行性的投资项目就会随之越多。

由此可见折现率的高低对于投资项目的取舍具有较大的影响，折现率的过高或过低，直接决定了好项目的被淘汰和不好项目的被接受。而这种折现率的失误均会给经济造成损失。据此，我们认为折现率在数量上存在一个度的问题，而这个度实际上就是项目的资金成本。投资项目财务评价折现率实际上就是企业预期的项目最低收益率，而依据“成本效益原则”投资项目的最低收益率最低不能小于项目资金整体资金成本。因为只有这样企业才能有利可图，项目也才能得以进行。因此，通常认为财务评价应该把项目资金成本作为基准折现率。

(二)以行业的平均投资收益率或行业平均利润率作为折现率

所谓行业平均利润率指的是某一行业或一类企业的资金平均获利水平。平均利润率的计算公式是：

该公式中的Σ各企业资产总额=各企业固定资产平均占用+流动资金平均余额

行业平均收益率是衡量一个行业或同类企业投资总额的平均净收益水平的指标。平均收益率的计算公式是：

行业平均收益率反映了行业内项目投资最低预期盈利水平，通常是根据同一行业代表性企业以往几年的统计资料按照统一标准测算出来的。因此，以此作为投资项目财务评价的折现率是具有合理性的。

但是我们应该看到，采用行业平均收益率作为投资财务评价折现率虽然具有合理性，同时也具有其缺陷欠缺。首先、在国企中对于经营性和非经营性置产没有在财务报表中加以区分。因此这种方法计算而得的行业平均收益率真实反映企业经营性资产的收益。其次、行业平均收益率是由专业部门进行测算的，其依据是几年一次的资料统计，但是随着经济日新月异的发展，这种测算方法难免显得滞后。

（三）在不同阶段灵活采用折现率

由于项目从投资建设指导最后清理结束要持续一段时间，所以对其进行的财务评价也存在着项目计算期。通常将这一持续的时间段分为建设期和生产经营期两个阶段。从自己流动来看，建设期以流出为主，经营期一流入为主。因此，可以正对不同阶段资金流动来选用不同折现率作为基准折现率。在建设期可以用项目投资的资金成本作为基准折现率；而在经营阶段则可以用行业平均资金收益率作为折现率。

这种折现率的确定方法符合了资金在项目计算期内不同阶段的流动特征，评价结果的可靠性相对较高。其不足之处在于计算过程太繁琐。

(四)把项目投资的机会成本作为评价的折现率

机会成本就是指因资金投放在某项目上而不能同时用该资金进行其它项目投资而丧失的再投资收益。由于投资主体的多元化，它的确定具有较大的随意性。一般来说，对于个人投资者而言，机会成本表现为国库券的利率；而对于公司或企业而言机会成本就是社会平均资金收益率。总之，运用这一方法确定投资评价折现率应该要按照投资者的自身特点来决定。

三、基准折现率的影响因素

(一)投资项目性质的影响

投资项目性质分为盈利性和非营利性（公益性）。如果投资项目是非营利性质的项目，只要不亏本或略有盈利即可，此时的折现率只要不低于资金成本就可以，或者直接把基准折现率作为财务评价的折现率就行。而对于盈利性质的项目，折现率必须要高于资金成本，否则项目投资就某一收益可言。

(二)通货膨胀对基准折现率的影响

通货膨胀会对现金流量的货币购买力产生影响，间接地对投资产生影响。而通货膨胀造成的货币贬值会带来企业资金成本的上升，进而影响到以之为基础的折现率。所以，在进行投资项目财务评价时，要充分考虑在未来几年以内，通货膨胀对基准折现率的影响，根据实际情况对原有基准折现率进行适时调整。

四、市场经济呼唤多样化的基准折现率

在财务评价折现率的确定这一问题上，存在着不同的观点。有人认为，折现率要“按照部门或行业制定”、有的人则认为”由国家或主管部门制定”、而甚至有人认为要“由主管部门按照行业制定”这些观点各有其理由，但是在高度开放的市场经济条件下，这些看法都是脱离现实的。由于不同企业的财务结构、资金渠道存在不足，所以企业投资项目财务评价的折现率（资金成本）必然不同，甚至千差万别。因此，无论是国家还是主管部门制定的统一的折现率，都难以满足不同企业的需要，符合市场规律的做法应该是企业根据自身所预测投资项目的财务结构以及资金成本，结合各种影响因素确定投资项目财务评价的折现率。

五、结束语

投资项目财务评价是项目决策的一个关键环节，是项目可行性研究报告的组成部分。它不仅是决定企业投资项目最终存废的关键，同时还是优化社会资源配置，最大限度发挥资源经济效益的一个前提条件。而折现率作为财务评价主要的参数之一，它的选择对财务评价的成败作用十分关键。因此，在财务评价中作为主要操作者的注册会计师，要充分考虑各种影响因素，在综合各种因素的基础上合理确定项目评价折现率，为企业投资决策的做出和国家对经济管理措施的制定提供可靠的财务评价依据。

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[2]陈华.浅谈投资项目财务评价中折现率的确定[J].山西建筑,2003

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