基于量化分析的中国股市资金流向优化研究

刘 刚，曹志鹏

（陕西科技大学管理学院，西安710021）

基于量化分析的中国股市资金流向优化研究

刘 刚，曹志鹏

（陕西科技大学管理学院，西安710021）

股市资金流向分析是股票投资技术分析的重要内容之一。传统资金流向统计方法在资金流界定、统计依据、统计口径方面存在局限性，基于此提出一种优化的资金流向统计方法，该方法引入趋势移动平均价格指标作为统计依据，优化的资金流向统计方法的优点在于考虑到不参与交易的股票对未来股票价格及资金流量的影响，这是与以往研究的不同之处。最后选取上证50及创业板成分股为实证研究对象，实证结果较好地验证了优化资金流向统计方法的合理性及适用性，趋势移动平均价格指标可作为投资者的重要参考因素，当趋势移动平均股价和当前股价严重偏离时可起到警示作用。

股市；量化指标；资金流向；优化

1 文献综述

股票资金流向统计是量化投资分析的一个重要技术指标，资金流向能够反映某只股票当前受市场追捧程度，能够从需求和供给角度分析股票短期及中长期走势。股票市场目前普遍把主动性买盘所带来的资金流作为某只股票的资金流入，把主动性卖盘所引起的资金流作为资金流出。如果资金流入-资金流出〉0，说明市场目前对该股票存在超额需求现象；如果资金流入-资金流出〈0，则说明该只股票在市场中属于超额供给。20世纪70年代这种简单的资金流向统计指标就开始出现，目前资金流向指标也越来越多地被市场所重视。美国华尔街日报自1998年就开始在每个证券交易日公布各大股指的资金流向状况，同时会实时公布资金净流入和资金净流出排在市场前列的股票。

西方发达国家资本市场起步较早，发展相对较为完善，所以国外学者对股票市场技术分析展开了深入的研究，关于股票资金流向的研究也很多。Bennett等[1]以纽约股票交易所的股票为研究对象，采用实证分析的方法研究股票资金流向与股票收益之间的关系，研究发现股票正的资金流向（资金流入）对股票收益率具有显著的促进作用，研究还发现当前的资金流向与该股票未来一段时间的资金流向存在正相关关系，研究结果显示对资金流向的统计与预测能够提供股票未来收益情况的预测信息。Chan等[2]的研究发现股票资金流向仅能够解释股票的历史收益率，并不能对未来股票收益率做出准确预测，股票未来收益率受宏观经济环境及公司业绩的影响。Huang等[3]也对证券市场资金流与相关收益率展开了研究，并将研究对象扩大到股票以外的投资工具，选取了资本市场上多种金融投资工具进行资金流向相关研究，并得出丰硕的研究成果。Frazzini等[4]从个人投资者的角度分析资金流对收益的影响，采用共同基金流量作为研究对象，并将这一指标用作评价个人对股票的青睐程度，研究表明个人投资者过分看好某只股票的未来收益容易导致股票收益率的降低。Campbell等[5]从机构的角度展开研究，研究发现机构投资者每日订单流量会导致股票未来收益的下降，特别是机构投资者卖单增加时更加促使股票未来收益的降低。

我国学者对股票资金流向的研究起步较晚，研究成果相对匮乏，高莉等[6]采用统计学方法估算股票市场的资金流，通过对资金流的估算进而分析资金流的来源、资金流的分布特征、股市资金流动对资金使用效率的影响、股市资金流动对宏观经济层面资金结构及资金流动对市场主体行为的影响。郎六琪[7]运用计算机工程学的原理对股票资金流向进行更加详细的量化分析，从计算机辅助分析的角度提出建立以资金流向为主导的股票市场行情反映及预测系统。李其德等[8]以上海证券交易所股票为研究对象，对股票交易量波动率与市场收益波动率进行研究，发现股票交易量的波动对股票收益率的影响并不具备对称性，股票收益率的正向波动随着交易量波动幅度的增加而增加。何诚颖等[9]系统分析了股票资金流向变动的方向和数量特征，并将这些特征分为两个阶段进行统计分析，建立了二阶段资金流向模型，以此模型为基础构建出资金流向计算的指标体系。吴秋芳等[10]采用EGARCH模型及BP神经网络实证研究了上交所股票的量价关系及资金流向情况，研究发现：非预期的交易量波动会带来股价的剧烈波动，资金流向的波动与股价的波动也存在正相关关系。

从国内外学者的研究可以看出，关于股票资金流向的研究大多集中在资金流向与股票历史及未来收益率之间的关系方面，而相关研究中所计算的资金流向还是采用较为单一的传统方法，对股票资金流向具体统计方法的研究较少。因此本文将在传统资金流向统计方法的基础上提出一种优化的股票资金流向统计方法。

2 传统股票资金流向统计方法分析

2.1 传统资金流向统计方法分类

我国股票资金流向统计发展相对滞后，相关研究还不够深入，目前还没用统一的资金流向统计方法，市场上普遍采用的资金流向统计方法大致可归纳为三大类：一是根据买卖盘倾向来计算资金流向，将买方主动买入股票作为一笔资金流入计算，将卖方主动卖出股票作为资金流出计算，二者之差即为股票资金净流入；二是根据股票价格的涨跌来计算资金流向，把股票价格上升期间发生的交易金额作为资金流入，把股票价格下降期间的成交金额作为资金流出，两者之间的差额即为该股票的资金净流入；三是根据证券交易所的Level2行情数据统计，该方法根据交易所发布的原始数据进行逐单分析统计，从交易单的大小、交易的数量、交易单的拆分以及大单质量等方面分析资金动向，如目前大智慧DDE决策系统。

2.2 传统股票资金流向统计方法存在的缺陷和不足

一是主动性买盘与主动性卖盘的区分口径缺乏严密性，如由于网络的原因或者数据延迟发送至交易所等原因，买卖盘区分可能会出现混乱。此外，主动性买卖盘并不能真实反映市场的真实动向，掩盖了资金的真实流向；二是简单以股价上升及下降期间的成交额来计算资金流向忽视了资金真实的动向，由于投资者存在“获利离场”及“逢低介入”的心理，[11]这样股价上升期间的成交资金反而成为卖盘资金，股价下降期间的成交资金却成为买盘资金；三是在市场受到操纵的情况下，如市场存在对冲交易，主力抬高股价后小单卖出，这些都制造出虚假的买卖盘信息，统计数据就会严重失真；四是由于股票市场中存在不参与交易股，传统资金流向统计方法没有考虑这些股票持有者未来交易动向，然而在市场发生变化时不参与交易股持有者操作动向对市场的影响不可忽视。

3 趋势修正移动平均法下的资金流向优化方法

3.1 优化资金流向统计方法的基本前提

前提1：股票资金总存量跟其IPO初始发行所募集到的资金、股票增发募集资金及未来股价波动所带来市场资金流动有关。股票的初始资金由其IPO发行价格及发行数量确定，而IPO发行价格包括两部分，[12]一部分为股票在一级市场上融资者所定的价格。但IPO发行往往会产生溢价，所以IPO发行价格还包括股票投入二级市场时相关投资者获得的超额利润。

前提2：按照股票在市场上参与买卖情况将每只股票所有股数分为参与交易股和不参与交易股。参与交易股在市场中根据实时行情参与交易，改变股票成交量，不参与交易股在市场中不参与买卖，包括两类：未解禁的股票和已解禁但不参与交易的股票。

前提3：股票资金流量的变动来源于参与交易的股票。[13]正是由于参与交易的股票价格及成交量变动才带来股票资金流入、流出，引起股票资金流量的变化。

前提4：股票价格的涨跌实际上是参与交易的股票价格的涨跌，而不参与交易股票仍以其原始价格存在，然而股票价格以收盘价确定（包括参与交易和不参与交易的股票），这样股票资金存量和股票市值是不相等的，将不参与交易股票价格随交易股票价格的上涨下跌称为虚涨虚跌。

前提5：收盘价作为某只股票所有股票的价格显然不能反映真实的价格信息，将资金流向变动分摊到所有股票上来衡量股价信息更具合理性。由于信息不对称及市场“羊群效应”的存在，当股价大幅波动或公司出现重大事项时，不参与交易的股票其带来的潜在影响不能忽视。[14]

3.2 优化资金流向计算方法

参数说明：M0为股票的初始资金存量，N0为股票的初始发行量，P0为IPO发行价格；Qi为股票第i天的成交量，VOLi为股票第i天的逐笔成交数量，Pi为股票第i天的逐笔成交价格；ΔMi为第i天股票的资金净流量，MPi为股票第i天的趋势移动平均价格（即将第i天之前的所有资金净流量分摊到所有股票，包括参与交易和不参与交易股票后的价格）。Mi为第i日股票的总资金存量，其计算方法可以用IPO发行首日的资金存量加以后每天的资金流量，也可以用第i-1天不参与交易股票的趋势移动平均价格和数量的乘积加上第i天的成交量。

4 实证分析

本文选取上证50及创业板指成分股为实证研究对象，以2013年1月4日（2013年首个交易日）为基期，数据统计截止2013年12月31日。计算所用的原始数据来源于上海证券交易所网站和大智慧。按照优化资金流向统计方法计算出2013年末每只股票资金总存量，并计算出每只股票的理论价格与实际价格以及理论价格与实际价格的偏离率。由于股票的除权除息将直接影响股价，所以在计算时使用还权后的数据。[15]

表1 上证50成分股优化资金流向描述性统计

从统计数据可以看出代表大盘蓝筹股的上证50走势较弱，从个股统计数据来看，78%股票价格低于按照优化资金流向统计方法计算的股票理论价格，股票价格缩水较严重的有煤炭行业，如兰花科创（600123）、阳泉煤业（600348）、潞安环能（601699），价格偏离均在30%以上，这和2013年煤炭行业业绩急剧下滑吻合。缩水比较严重的还有地产行业，如保利地产（600048）；白酒行业如贵州茅台（600519）；机械行业如三一重工（600031）；黄金相关个股如中金黄金（600489）、山东黄金（600547）、紫金矿业（601899）。通过优化资金流向统计方法计算出来的股价缩水现象与相关行业发展状况契合。

表2 创业板成分股优化资金流向描述性统计

从统计数据可以看出创业板股票表现较为突出，从个股统计数据来看，87%的股票实际价格高于理论价格且高出幅度较大，仅有13%股票价格小幅低于理论价格。这和2013年创业板牛市行情密不可分，但股价较高的偏离预示着创业板个股炒作现象比较严重，这种股价的偏离实际上是没有资金支持的，所以2014年初期创业板股票价格出现了回调。

通过对上证50和创业板成分股统计结果进行分析，分析结果与实际情况较为契合，结果合理地反映了大盘蓝筹股及创业板股票走势及相关行业的发展状况。为了更好地说明优化资金流向统计方法的合理性，本文将从上证50和创业板中各选一只股票对优化资金流向与股价之间的关系作图分析，本文以浦发银行（600000）和特锐德（300001）为例。

图1 2013年浦发银行优化资金流向与股价关系图

从图1中可以看出按优化资金流向统计方法统计出的资金流向和股价走势关联程度较高，从而更直观地反映出优化资金流向统计方法的合理性与适用性。

图2 2013年特锐德优化资金流向与股价关系图

特锐德资金流向与股价走势也显示出关联性，但没有浦发银行明显，原因在于2013年创业板过分炒作现象严重，很多股票出现没有资金支持的“虚涨”现象。从表2中计算的数据也可以看出，创业板大部分股票实际价格大幅偏离按优化资金流向计算的实际价格。在创业板牛市行情中，创业板股票供不应求，所以较小的成交量就能引起股价大幅变动，以至于资金流入量较少的情况下股价却大幅上涨。所以出现图中资金流量波动幅度小于股价波动幅度的情况，这种现象也与创业板股票流通市值较小有关。[16]

5 优化资金流向方法的优点及对于股票投资策略的启示

5.1 优化资金流向统计方法具备的优点

首先，传统资金流向统计方法忽视了不参与交易的股票对股票未来资金流向的影响，而这种影响在某些情况下是不能忽视的，优化的资金流向统计方法将不参与交易股票的未来影响考虑在内。其次，通过优化资金流向统计方法计算出来的股票理论股价考虑了资金流向的累计效应，从而在一定程度上较少偶然或意外事件对股价暂时性影响。再次，数据来源于交易所发布的逐笔交易数据，准确性较高，数据被操纵的风险极小，将更真实可靠地反映股票市场的资金动向。最后，统计方法中的趋势移动平均价格可以作为股票的均衡价格来衡量股票当前的市场估值情况，当股票价格与其趋势移动平均价格明显背离时可以起到一定的指引作用。

5.2 优化资金流向统计方法对投资策略的启示

由于市场信息不对称普遍存在以及信息传播的滞后性，股价在市场中的反应也具有滞后性和不完全性，在存在内幕交易及市场操作的情况下更是如此。而股价反应的滞后性更多是由于未参与交易的股票造成的，在内幕交易及市场受到操纵的情况下，信息传递效率较低，股票的流动性处于低位水平。如果市场投资者普遍获得完整市场信息后，股价、成交量及资金流量将会发生剧烈变化，那些未参与交易的股票也活跃起来，优化的资金流向统计方法就考虑到这些未参与交易股票对资金流的影响，为投资者提供更准确的信息。此外，投资者可以根据股价偏离趋势移动平均价格的程度来判断股价是被低估还是高估从而采取相应的投资策略，如果偏离较大则要关注公司基本面信息，这种情况可能预示着公司将发生或已发生对股价产生重大影响的事项。

6 结论

传统资金流向统计方法主要以买卖盘及股价上涨下跌时的成交量为基础计算，虽然在一定程度上为证券投资者提供股票资金动向及股票受青睐程度等信息，但无法建立统一的标准，以致各种股票软件统计出来的数据不具一致性，反而干扰了投资者的投资决策。此外交易数据的滞后性以及交易系统自身原因容易导致买卖盘区分时产生偏差，导致统计结果失真，操纵市场行为被掩盖的风险加大。而优化的资金流向统计以逐笔交易为数据源，数据来源真实可靠，计算的资金流向可信程度高。此外优化的资金流向统计方法考虑了不参与交易的股票对资金流向及股价的影响，从整体上考虑资金流向的变化及其对股价的影响，所统计的资金流向与股价具有明显的相关关系，从而可以用于股价预测分析，并得出趋势移动平均价格这一重要指标。趋势移动平均价格指标可作为投资决策的重要考虑因素，当趋势移动平均股价和当前股价严重偏离时可以起到预警作用，引导投资者转向对个股基本面的分析。

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The Optimization of Money Flow in China’s Stock Market Based on Quantitative Analysis

LIU Gang，CAO Zhi-peng
（School of Management，Shanxi University of Science and Technology，Xi’an 710021，China）

Money flow is an important part of stock investment analysis.Traditional statistical methods of money flow have some problems in the definition of cash flow and statistical basis.The paper puts forward an optimized statistical method of money flow，which introduces the mean price index of trend into traditional statistical methods.The advantage of optimized statistical method of money flow is that it takes into consideration the impact of the stock which is not involved in the transaction on future stock price and money flow，which is different from previous research.It makes an empirical study of the stocks of SSE 50 and GEM，and the results have well verified the rationality and adaptability of optimized statistical method of money flow.The mean price index of trend can be considered as an important factor of investment decision-making.When the mean stock price of trend is seriously deviated from the present stock price,the mean priceindex of trend has a forewarning function.

stock market；quantitative indicator；money flow；optimization

F<830.91 【文献标识码】A class="emphasis_bold">830.91 【文献标识码】A 【文章编号】1674-2362（2015）05-0023-05830.91 【文献标识码】A

1674-2362（2015）05-0023-05

A 【文章编号】1674-2362（2015）05-0023-05

（责任编辑 王帅林）

2015-04-10

陕西省教育厅人文社会科学基金项目“利率市场化下陕西省企业融资风险衡量与管理创新研究”（14JK1072）；陕西省社会科学重点项目“丝绸之路经济带货币流通问题研究”（13SC003）

刘 刚（1988—），男，河南信阳人，硕士研究生，主要从事金融会计方面的研究；曹志鹏（1971—），男，陕西西安人，副教授，硕士研究生导师，主要从事金融会计方面的研究。