中企在德买什么

王炜

位于德国北威州科隆市的三一重工贝德堡产业园，生产车间内一景

各种政府机构、行业协会、咨询公司的调研皆表明，德国是中国企业投资欧洲的首选之地。这个结论在制造业和高科技领域尤为突出。

从2002年起就有中国企业并购德国公司——最著名的是当年德隆收购支线飞机制造商仙童道尼尔和TCL收购斯耐德。

2005年前后，上工股份收购了欧洲最大的工业缝纫机产商杜克普，北一机床收购了龙门铣床的全球领军企业瓦德里希科堡。这两起有先行者标杆意味的收购案，和2008年金风科技对永磁直驱风机技术公司VENSYS的并购，也是2010年前中企在欧洲并购高端制造业较为成功的案例。

到2010年之前，约有20起规模不等的中国企业在德并购投资案例，70%集中在机械制造特别是装备领域。投资主体中虽然国企占主导地位，但数量上民企也占半壁江山，且没有单项并购额超过5000万欧元的项目。

这些案例中，既有成功者，也不乏值得深刻总结的经验教训——在“收购优良资产就是成功了一半”的欧美市场上，中企并购对象三分之一是从破产管理人手中购买“便宜”资产。

加之其后对整合的忽视和监管不当甚至缺失，也没有对控股企业进行足够的合理治理和财务监管，导致其中有7个项目最后走向了破产或清算。

中企在德投资什么

如今在德国投资、经营的中企大致可分为三类。

首先是营销为主的海外分支机构，这是最为常见的一种形式。不管是五矿、通用技术、中远等在20世纪80年代为建设“欧洲窗口”设立的分支机构，还是2000年后把德国作为欧洲核心市场的海尔、华为、中兴、美的、云锡、武钢、太钢等等，对德有较大规模出口，或将德国作为高端核心市场、在自身国际化战略中占有重要地位的各行业领军企业，都在德国有一定的营销布局。

现在中小型企业也认识到了传统代理出口模式的局限，加大了在海外设立国际营销桥头堡的力度。这个趋势在国内宏观经济放缓、细分市场出现饱和的情况下更加突出。

历史上中企在汉堡比较集中，但这两年落户重心已经移到杜塞尔多夫、法兰克福等中南部、更靠近终端市场的国际化城市。德国中南部的经济重镇北威州、黑森州、巴符州和拜仁州得到了中企对德常规投资85%以上的份额，这个比例也大致适用于中企在德并购投资的地理分布。

其次是绿地投资。最著名的无疑是三一在科隆附近的1亿欧元设厂项目，除此之外还有徐工在德国重工业中心北威州投资设立的欧洲研发中心、南通韩通在北部威廉港投资设立的海上风电结构件生产厂、纷美包装投资在德国东部哈勒地区建立食品包装材料生产基地（投资额均为5000万欧元左右），以及海尔、华为、福田、西安标准等企业设立的研发机构。

中企在德国的大型绿地投资数目有限但时有发生。利用德国的高素质人才和产研结合的网络设立研发中心正成为一个越来越常见的现象。

第三是并购投资，这是目前最受中德工商界关注的一个议题，也是中德双边经济关系中的重头戏。中企海外并购方兴未艾，前几年海外并购的数额巨大，其中约90%的交易量集中在矿产、能源、金融公共设施和地产领域。

而在关系中国经济基础的高端制造业方面，虽然有多起有影响力的并购，却只占整个交易量很小的一部分。反观中东海湾产油国，其主权基金近几年并购的重点是石油下游相关装备、加工产业，其并购频率在中东动荡后因为政局普遍紧张才出现放缓。

日本企业在福岛事件之后，更加看到仅立足本国市场的脆弱性，大大加大了对外并购的力度。与20世纪80年代日本企业的海外并购不同，这一波并购浪潮有针对性地瞄准了欧美制造业的技术和市场，成为中企在并购市场强有力的竞争对手。近几年，巴西、俄罗斯、土耳其、波兰、捷克甚至泰国企业成为中企并购竞购对手的情况也屡见不鲜。

为何出现并购高潮

2008年至2009年欧洲遭遇战后最严重经济危机时，曾有不少专家呼吁到欧洲“抄底”。事实上并没有出现这样的情况。2009年恰恰是中企赴德并购数量最少的一年。

一方面国内企业当时也受到冲击，更缺乏动荡情况下海外投资的经验参照系。之后的国内经济刺激计划使绝大多数企业忙着在国内抢蛋糕，海外扩张和并购只是少数有远见企业的考量。

另一方面，可能是更重要的原因，2008年至2009年时欧美企业估值水平低于历史平均水平，手握优良资产的股东宁愿再等一段时间也不愿在低潮期出手遭受损失。事实上，欧美企业也在2010年初熬过了冬天。

中国对德投资大幅增长出现在2010年。2010年、2011年的并购投资额都远超之前对德并购投资的总和。这个趋势在之后3年也得到了延续，其原因是多方面的，最主要的还是中国企业已具备了一定的实施积极国际化战略的实力，其对高端技术、市场通路和品牌的需求则是这一战略的基本考量。

德国机械制造业在2008年金融危机爆发前一度达到了历史最好程度（生产销售和就业人数），2010年初到2011年年中又经历了令人惊讶的恢复性增长。但长期看，德国制造业将会面临其传统主要市场——欧美市场的结构性需求不足。

这对中小企业来说是一个足以动摇其生存基础的严峻挑战。不少企业或是出于居安思危的忧患意识，或是为债权人（银行）和大客户推动，开始主动与新兴市场的潜在战略投资者接触，这是以前少见的。

欧洲中小企业的融资以间接融资为主，这在德国特别突出。经济危机背景下，中小企业的融资渠道和空间日渐狭窄。不少2010年破产企业的订单充裕，但现金流不足以支撑完成订单。

也有不少家族企业因为缺少继承人，希望找到合适的战略投资者接手。还有大型工业企业在经历危机之后急需修复资产负债表并回归具有核心竞争力领域，像西门子和蒂森克虏伯分别将集团的IT、工业服务业务、不锈钢出售，将照明业务剥离。财务投资人到了资产持有期的中后期，也会积极寻找买家。

家族企业（包括家族持股或控股的上市或非上市企业）、大型工业集团、财务投资者控股的资产，构成了中国投资者在德并购的主要部分：在2010以后的25起大中型并购案中（交易金额1亿欧元或全球员工1000人以上），8起的原股东是并购基金，7起是家族，5起是集团非核心资产剥离，3起是破产企业收购，1起是股市要约收购。

2014 德国柏林轨道交通展览会“中国馆日”期间，德国观众参观中国北车股份有限公司展厅

在过去5年的所有并购案例中，装备制造业并购约占30%，汽配24%，其他工业产品24%，余下为消费品8%、能源和环保6%、电信4%。

德国政府对中企并购投资抱积极态度，其在欧洲国家中对外国直接投资的态度也是最开放的。

2004年英国沃达丰敌意收购德国第二大无线通讯供应商曼奈斯曼。历时3个半月的并购战中德国政府始终保持中立。在西班牙公司ACS2011年敌意收购德国最大的建筑工程商Hochtief的过程中，德国政府也同样保持了中立。这两家德国企业都不是经营不善甚或破产企业，而是运营良好。目前在航空、五轴联动机床等敏感领域，也未出现中企并购被德国政府否决的案例。

民企异军突起

过去5年，中企在德并购投资总数超过了100起，其中较有质量的（金额、规模和交易实质）75起左右。其中，还包含了6起对德国主板上市公司的要约收购。2010年至2012年间，大中型规模的中德并购有13起，几乎每季度都有一起较大规模的并购发生。这个频率在2011年至2014年更为频繁，差不多每两月就有一起。

其中多数是中德两国行业领军企业之间的并购整合。这些企业长期熟悉认识，当德方股东有意出售时，首选接触的也是中国领军企业，其交易成功概率很大。

但今后这种情况会减少。来自中国的更多是想提升自身市场地位的第二梯队企业，或是有意进入新行业的全新参与者。

与此相关，5000万欧元以下中小型并购的绝对数量和相对比例都会明显提升。超过10亿欧元的大型交易也有可能，但双方不再是相互熟悉的老同行，由专业有经验、有诚信的并购顾问牵线搭桥，协助建立互信、缩小差距、达成共识的工作就显得更为重要。

2012年之前的中德并购集中在制造业，主要考量是技术、产业升级，这也将是今后的主流，但以市场和品牌为导向的并购也会越来越多。

2014年，19起较有质量的并购案例中，就有4起消费品行业收购，比例前所未有。在大中型并购案例中民企和国企平分秋色，但民企在2010年至2014年的并购潮中，从数量上已经占据了主角。这个时间段所有75起并购案例中，国企份额降到了40%。

2002年至2009年的先行者们遇到的困境和曲折，主要是并购对象多为运营较困难企业，这里有实力、意识的原因，也因当时德国市场尚未完全做好接纳中国并购投资者的准备。

这些因素现在已经大大改观。在前文75个项目中，仅3起出现收购后经营不善破产的情况。不少在德国并购投资尝到甜头的企业，如均胜电子（其对德国高端汽车电子产商普瑞公司的并购是2010年至今中企在德收购最成功的案例，实现了经营战略和资本市场的完美结合和互动）、宁波华翔、上工申贝等继续在德进行产业链并购。

可以预计，中国的上市公司作为各个行业领头羊，将会成为并购主力军，也会有越来越多的专业并购基金参与到这场至少还将延续十年的并购大潮中。

现在国内的一个认识误区是，欧美已经日薄西山、不可救药，只有中国人有钱买企业。其实欧美并购市场最大的参与者是行业内整合者，其次是2000年之后增长迅速的私募投资基金。来自新兴市场的并购投资占市场交易量的5%左右，中国远远没有到“买空德国”的地步。

中国企业的历史劣势，一是监管方面的限制。特别是财务投资人作为卖方时，对交易安全性非常看重，要避免监管审批带来的不确定性和时耗。所以有时他们宁可与出价更低的欧美买家、或没有政府审批环节的外国投资者成交。

其二是中国投资者的管理能力，使那些希望企业长期良好发展的家族拥有者心怀疑虑。不过这随着中国企业家素质的提高和中国本土职业经理人阶层的不断成长，越来越不成为一个问题了。

（作者系德国毕马威会计师事务所股份公司中国及亚太事务总监）