国际金融市场动荡和人民币NDF汇率的动态关系分析

2015-01-26王丰

时代金融 2015年1期

王丰

（湖北大学商学院，湖北武汉 430000）

一、前言

基于人民币NDF市场的自由化形态以及离岸性，其构成机构主要来自国外的金融系统，其与国外DF市场不同，参与者不根据自己的实际需要进行交易，更不需要接受央行的管制与指导，其具有相当大的波动性与投机性。但是由于其市场的国际性和全球性，很容易受到国际金融市场的影响，国际市场的动荡与人民币NDF汇率存在着一定的动态性联系。

二、国际金融市场动荡产生的原因

（一）国际市场的游离性以及价值规律的客观作用

金融全球化是当代经济市场全球一体化的有机组成部分，是金融活动跨地区交流合作的具体体现和要求，是各国金融业在相互依赖和相互联系的基础上，形成纵深性延伸交融的过程。金融全球化也就是资本流动、金融机构、业务、市场全球化的综合表现形式。国际金融市场是一个世界性的金融市场体系，包含了来自各国的金融组织机构，其全面加强了全球各地区金融市场的互动性。

随着经济交流的日益频繁，市场一体化不断推进，国际金融市场全面激活，但是由于市场本身的自由、盲目性，以及国际的游离性，使国际金融市场常常处于一种波动甚至是动荡的状态，国际金融市场动荡是国际市场的根本性表现，是价值规律的本质反映。金融业本身就是一个动态循环、投机性较强的产业，与自由游离的国际市场结合势必引发不同程度的波动性与体系的动荡[1]。

（二）国际货币格局的多极化发展，导致金融市场的频繁波动

自以美元为中心的布雷顿森林国际货币体系建立起来后，国际金融市场一直实行的固定汇率制度。此种模式持续到本世纪的70年代初，由于世界经济政治的发展，各国之间的交流日益频繁，世界大格局发生变化，东欧剧变打破了以往的二元世界格局，世界进入多极化的政治经济体系，政治上的变化将会对经济结构产生一定的影响，因此，以美元为中心的单极化国际货币格局被多极化格局所取代，各种不同的浮动性汇率制度类型取代了全球统一汇率的固定制度，浮动汇率制度成为当代国际汇率制度的主体，该浮动性及多级化影响了市场的供求关系，在此制度上，汇率频繁性的大幅度波度成为一种普遍性的现象[2]。

（三）国际金融市场监督控制机制的缺失

国际金融市场的监管机制及宏观性的调控建设是“空白”的，该市场是游离在外并完全失控的，主要依靠市场机制自行调整，具有明显的市场盲目性与无序性。虽然在之前以美元为中心的布雷顿森林体系下有一套较为完备的金融国际制度，基于那时国际金融市场仅限于以美国为中心的资本主义世界，美国具有一定的领导性地位，其执行的相关制度标准能够得到北约体系成员的认可，能够形成良好的监督管理氛围，有助于保证国际金融市场的相对稳定性，但是，随着这一体系的瓦解，全球统一的国际金融监督管理体制不复存在，全球内没有统一的国际金融运作机制，更没有具权威性的金融监管组织，到目前为止，国际上在金融监管方面的研究及权力架构仍处于真空状态，造成了今天国际金融市场的无序化和频繁性的动荡。多级化的国际格局以及汇率的频繁大幅度波动给国际贸易等全球性生产经济活动带来了一定的困境。过度的金融投机活动加大了金融风险与危机的发生，在国际金融市场异常活跃的大背景下，导致金融市场的个别性演变成全球、国际性金融市场的危机与动荡，在国际金融市场体系无序性的影响下，导致过度的金融投机，造成了国际金融市场的动荡，以此引发了一次有的国际性金融危机。因此，国际金融市场的动荡其根源就在于国际金融市场体系的无序化与日益增长的金融全球化发展需求之间的矛盾冲突[3]。

三、人民币NDF市场的特征

NDF主要应用于外汇管制货币的实行，各国限制非居民参与本国远期市场是其兴起的直接原因。自1996年6月新加坡首推人民币NDF后，中国香港、纽约、伦敦及中国台湾相继推出人民币NDF交易。人民币NDF交易主要是针对于海外参与者的投机需求而开展的活动，供求稳定性较弱，与我国银行间人民币远期市场有着本质上的不同，其主体是在真实贸易基础上，以规避汇率风险为目的的企业，其市场具有较高的供求稳定性[4]。

作为亚洲主要的六种NDF之一的人民币NDF，其交易量是相当可观的，其中香港和新加坡和人民币NDF市场每日交易量已由创始之初的3000万美元到50亿美元左右。人民币与韩元、新台币是亚洲六种NDF货币中NDF市场价差较高的三种货币，一般情况下，人民币一年期的NDF流动性最高。基于此，人民币NDF市场和即期市场的波动不存在着相互溢出的效应，而是人民币NDF市场单方面对即期市场具有一定的报酬溢出效应。

四、国际市场动荡与人民币NDF市场的动态关系

虽然近年来，以美元为中心的金融体系被打破，但是美元美仍然具有一定的避险性功能，特别是在金融危机与市场风险较高的使其，美元这一功能被突显出来[5]。这是由于美元自身的国际地位，以及可接受性和流动性具有很大的优势，使很多外国投资者认为美元是最为安全的选择，在国际金融市场的动荡时期，收益的稳定性是投资者最为关注的一点，每当有大型金融危机法伤是，很多投资者都愿意购买美元及美元资产，特别是美国国债，因此，在很大程度上导致美元的大幅度升值，美元在金融市场动荡期间仍能独立其外，持续升高，不会因金融市场的动荡而产生任何的变化，但是全球风险的偏好以及金融市场的波动将会直接地影响到其他国际和地区的货币对美元的汇率水平。往往在每一次的市场危机或者恐慌中，都会增加美元相应指数的大幅度上升，而且，由于危机或者是恐慌导致资金向美元资产流进，这就造成企业或者投资者对人民币的持有意愿下降，人民币升值的预期受到了制约，甚至出现贬值的状态。

人民币NDF市场受到国际金融市场动态的影响在很大程度上是受到国际“美元”为机制的影响，虽然当前国际格局日益趋向多极化，但是美国无论在经济实力、综合国力上都处于世界的顶端，在国际市场上其影响力仍然是最大的，其金融市场的动荡将会波及全球范围的震动。在国际金融市场受到冲击时，各国企业及投资者都会抓住“美元”，不会考虑其他货币，这就在很大程度上加大了人民币NDF市场的波动。每次国际金融市场的细微或者是大的震动都会使人民币汇率受到一定的影响[6]。

当前我国对外贸易中主要是依靠出口的拉动性效应来实现经济的增长，出口贸易的波动将在很大程度上对宏观经济产生巨大的影响，欧美是我国主要的出口目的地，然而国际金融市场最为动荡的地区就是该地区，基于频繁的债务危机，很多投资者对欧美经济的增长前景并不看好，从而导致中国出口贸易的悲观预期，不愿意购买人民币汇率或者持有人民币，这就造成了对人民币NDF市场的消极影响，宏观经济变量，工业生产及贸易性余额的下滑将在很大程度上将导致NDF的贬值。当前人民币NDF市场的参与者主要是欧美的大型投资银黄、金融机构和对冲基金，然而这些境外的机构，特别是金融机构很多时候采取的是一种多元化的投资手段，其投资资金遍布全球，NDF市场并不是其唯一的选择。在国际金融市场发生动荡是，金融机构会对其他市场的资金进行抽回以此来购买“美元”及其资产，甚至是存储起来，投资减少，逐渐进行消费的刺激，以满足总部的流动性需求，每次金融市场的动荡都代表了金融机构欧美市场的严重危机。

国际金融市场的动荡，在很大程度上会造成股票投资的巨大损失，此外，市场动刀会引发一些国家相关金融机构出现经营性和流动性危机，这就迫使欧洲央行采取很多的措施进行流动资金援助和流动性救助，以此便对金融机构产生一定影响，促使他们将市场的自己抽回，包含了NDF市场，从而导致人民币汇率的贬值，在股票恢复平静之后，发达国家的投资就会极具扩张，资金就会流进新兴的经济主体，在动荡时期，就会出现反向的流动。比如，美国的跨国银行基于国际金融危机或其他因素从其他国际抽回资金，而在美国境外的银行分支机构不断地将资金抽回美国，就导致了资金的反向流动，造成其他外币市场的动荡，人民币也会相应的受到影响[7]。

国际金融事成的动荡直接影响着NDF市场的走势，而且在金融市场相对剧烈使其，人民币NDF汇率就持续走低，当国际金融市场趋于平静是，人民币NDF汇率就会逐步走高。虽然国际金融市场与NDF存在一定的影响性机制，但是，基于投资者对人民币走势及升值的预期，国际金融市场动荡并不一定对人民币NFD产生影响。在金融危机之前，也就是在没有发生重大的变革时期，投资者及金融机构没有受大重大的冲击时，国际金融市场的波动和短期动荡不会对人民币NDF市场产生一定的影响，因为，此时人民币的即期汇率相对有规律的、稳定的升值方式产生了经济主体及金融机构对其具有较为稳定的升值预期。而且，由于金融危机还没有爆发，基于美元的避险功能还没有显现，相关经济主体及投资者仍然对中国经济的发展具有较大的信心十足，在各种因素相互叠加的状态下，很多投资者并对国际金融市场动荡因素并不关注。

五、国际金融市场动荡与人民币NDF市场动态关系发生变动的原因

（一）预期性因素

国际金融市场动荡与人民币NDF市场的动态关系不是一成不变的，具有一定的可变性，这主要是在金融危机发生之前，基于NDF汇率的波动会受到预期的影响对国际金融市场波动的反映不大，美元避险功能没有被所使用以及对中国经济的持续增长仍然抱有信心，共同促使资者对人民币稳步形成了升值的预期，但是在金融危机爆发以后，投资者更多地为了求稳，而选择对资金的抽回以及对人民币持有愿望的降低，导致这种预期的破碎，从而使国际金融市场的动荡对人民币NDF市场产生了影响[8]。

（二）政策性因素

人民币NDF市场并不是一个独立性的运营模式，它是在一定的政策调控下进行运作的，虽然国际金融市场没有一定的宏观调控机制，但是作为某个国家的外币市场，能够收到本国政府经济政策的宏观性监管，在很大程度上降低了国际市场动荡而造成的人民币NDF市场的规模性真到，我国在金融危机发生之后，会对人民币汇率的浮动进行动态的管理和调控，使人民币的汇率波动性最大化的降低，人民币汇率在国家宏观调控的作用下，不断地调整独立运营，抵抗外部的压力，国际政策的变化以及经济战略的调整升级都会对市场原来的预期产生一定的影响，从而导致NDF走势的变化其主要因素就会由原来的国际金融体系转向中国的金融战略之中，因而国际金融市场的动荡对投资者的预期影响力就会有所降低，会形成投资市场的多元化发展趋势，对人民币汇率产生间接性的影响。

六、基于国际金融市场与人民币NDF市场的动态关系的体制性思考

（一）完善我国金融货币制度，提高投资者对人民币汇率的预期

以优化市场资源配置为前提，建立健全金融发展体系，完善金融制度体制。通过金融监管机制的构建，扩大金融的开放力度，创新金融制度，加强金融对经济发展的支撑功能。因此，政府应充分发挥统筹指导作用，做好金融制度的创新工作。统筹经济发展，改善金融发展环境，各地区应以国家统筹为指导，发展具有本区域特色的金融体制结构，根据自身的特点，有针对性地建立金融体系，注重扩大金融的开放度，推进民营金融机构的建设，促进非公有经济的发展。支持地方银行建设，提供政策理论和资金支持，扩大融资渠道，各省市应结合金融经济的基础条件，遵循市场价值规律，推进金融业与国民经济的统筹发展[9]。

逐步开放金融机构的利率管制，发挥市场对金融利率的调控作用，促进利率的市场化，建立国际金融中心，提高人民币地位，加大国际投资者对人民币汇率及中国经济的预期。