金融体系结构差异与全球经济失衡研究

潘雅琼

（武汉科技大学管理学院，武汉430081）

金融体系结构差异与全球经济失衡研究

潘雅琼

（武汉科技大学管理学院，武汉430081）

本文基于金融体系结构差异视角，研究全球经济失衡与各影响因素之间的作用机制。构建面板回归分析模型，并结合全球56个国家或地区1986-2012年的宏观经济数据进行实证研究。研究结果表明：第一，对于银行主导型国家，政府财政收支、净对外资产、相对劳动生产率、实际有效汇率、贸易条件，会对经常项目产生显著的正向影响；而相对人均收入、消费率、资本形成总额、贸易开放度、金融深化度，则与经常项目显著的负相关。第二，对于市场主导型国家，政府财政收支、相对人均收入、实际有效汇率、贸易开放度、金融深化度与经常项目呈显著正相关；而净对外资产、相对劳动生产率、消费率、资本形成总额与经常项目呈显著负相关。第三，无论哪种金融体系结构的国家，增加政府预算盈余，抑制消费需求和投资，提高实际汇率都会改善经常项目状况。

全球经济失衡；金融体系结构；银行主导型；市场主导型

一、引言

进入21世纪以来，全球经济失衡呈现不断扩大的趋势。其中，存在一个很有意思的现象：市场为主导的国家如美国、澳大利亚、新加坡、加拿大等有着相似的表现，即经常项目逆差而资本项目顺差；而以银行为主导的国家如德国、日本等则表现为经常项目顺差、资本项目逆差。金融体系结构的差异是否会影响到全球经济失衡？这究竟是一种历史巧合，还是两者之间有着某种特殊的关联呢？这些问题值得进一步探讨。

鉴于此，本文拟研究全球经济失衡与各影响因素之间的作用机制，着重从金融体系结构差异视角研究其与全球失衡的关联和影响，构建面板回归分析模型，并结合全球56个国家或地区1986-2012年的宏观经济数据进行实证研究。文章结构如下：第一部分引出问题；第二部分综述国内外相关文献；第三部分构建模型进行实证分析；第四部分为实证的结果和全文结论。

二、文献综述

决定和影响经常项目失衡的因素具有复杂性和多样化的特点，主要来自宏观经济状况和金融发展两个方面。在金融体系结构与全球经济失衡之间，以市场为主导的盎格鲁—撒克逊模式的英美等国在国际收支上主要表现为经常项目逆差、资本项目顺差，而以银行为主导的欧洲大陆模式的日本、德、法等国主要表现为经常项目顺差、资本项目逆差(Allen and Gage，2001)。丁骋骋（2009）指出各国金融体系结构的差异导致了国际资本净流入的不同表现，是造成全球经济失衡的原因之一；金融体系的不同会通过影响一国的储蓄结构间接影响国际收支；金融体系的不同对国际收支的影响可通过“安全岛”效应显示出来，即在英美国家拥有发达且流动性强的资本市场，可以成为全球过剩储蓄的安全避风港，且为国外闲散资金提供了投资机会，这有助于为英美国家提供融资，而其他国家资本流出。Chinn和Ito（2007）还强调社会的法律基础和制度会影响到金融交易和经济决策。付争（2012）、翟晓英、刘维奇（2012）指出金融市场发展水平的差异导致全球经济失衡。而Léonce（2001）却发现金融体系的结构对投资和经济增长没有独立的影响。徐建炜、姚洋（2010）研究发现金融发展的差异引起制造业、金融业之间的垂直国际分工，从而导致全球失衡。

三、实证研究

（一）样本的选择

本文将样本国家划分为银行主导型和市场主导型，采用Levine（2006）的分类方法，基于规模（SIZE）、行为（ACTION）以及效率（EFFICIENCY），构建了一个综合指标AGGR，研究一国股票市场发展与银行部门发展的比例，具体地，在去掉规模、行为和效率这三个系列的均值以后,再求其平均值。综合指标的构建公式如下：

其中，SIZE为股票市场的市值与银行资产的比率，ACTION为股票交易额与银行私有信贷的比率，EFFICIENCY为股票交易额与一般管理费用的乘积。i表示第i个国家，n表示样本国家的数量，这里n=56。经过计算得出AGGR的平均值为-0.0091，综合指标大于-0.0091的国家倾向于市场主导型，而小于-0.0091的倾向于银行主导型。经过计算，本文确定56个样本国家中市场主导型26个，银行主导型30个，样本国家及各自AGGR值略。

（二）模型构建和变量说明

本文根据对全球经济失衡的各主要影响因素的理论分析和经验研究结构，建立以下回归模型：

其中，i代表不同国家或地区，t代表时间；CA是经常项目差额占GDP的比率；X是宏观经济变量的向量，包括政府财政收支（GOV，财政收支差额占GDP的比率）、净对外资产（NFA，对外资产净额头寸占GDP的比率）、相对劳动生产率（LP，各国劳动生产率比美国劳动生产率）、相对人均收入（RINC，各国人均收入占美国人均收入的比率）、消费率（CRATE，居民消费支出占GDP的比率）、资本形成总额（FIX，固定资产支出加上库存的净变动值占GDP的比率）、实际有效汇率（REX）、贸易开放度（TOPEN，商品和服务的进出口总额占GDP的比率）、贸易条件（TOT，出口价格指数与进口价格指数之比）；代表金融发展变量的向量，包括金融深化（FDEEP，M2占GDP的比率）、金融开放（FOPEN，对外直接投资的净流入额占GDP的比率）；α为个体影响，ui,t为随机干扰项，并且假定随机误差项的均值为0，方差为σ2。

（三）实证结果

本文运用Eviews7.1计量软件，采用Pooled Least Squares估计法进行实证分析。结果见表1。

实证结果表明：对于银行主导型国家，政府财政收支、净对外资产、相对劳动生产率、实际有效汇率、贸易条件会对经常项目产生显著的正向影响；相对人均收入、消费率、资本形成总额、贸易开放度、金融深化度则与经常项目显著的负相关。对于市场主导型国家，政府财政收支、相对人均收入、实际有效汇率、贸易开放度、金融深化度会对经常项目产生显著的正向影响；净对外资产、相对劳动生产率、消费率、资本形成总额与经常项目呈负相关。

四、结论及政策含义

笔者根据56个国家1986-2012的年度数据，采用面板回归方法讨论不同金融体系结构国家的全球经济失衡与其影响因素之间的关系。

第一，银行主导型国家增加政府预算盈余，增加净对外资产，提高劳动生产率和实际有效汇率，改善贸易条件，会使经常项目顺差增加；提高人均收入水平，刺激消费需求和投资，扩大贸易开放，加大金融深化程度，则会呈现经常项目顺差减少的趋势。

第二，市场主导型国家增加政府预算盈余，提高人均收入水平和实际有效汇率，扩大贸易开放和金融深化程度，减少净对外资产，降低劳动生产率，抑制消费需求和投资，将会减少经常项目逆差、改善经常项目状况。

综上所述，不同金融体系结构的国家影响全球经济失衡的因素并不完全相同。无论是哪种金融体系结构的国家，增加政府预算盈余，抑制消费需求和投资以及提高汇率都会改善经常项目状况。扩大贸易开放和金融深化程度，则会导致银行主导型国家的经常项目逆差而市场主导型国家的顺差，可能的原因是由于市场主导型国家通过比较健全的资本市场吸引了银行主导型国家的闲余资金。在调整全球经济失衡时，需要考虑到金融体系结构的国别差异和影响因素的作用机制不同。

[1] Allen,F.,Gage,D.Comparative Financial Systems:A Survey[D].Mimeo,2001.

[2] Levine,Ross.Bank-based or Market-based Financial Systems:Which is Better?[J].World Bank Working Paper,2000.

[3] Menzie D.Chinn,Hiro Ito.Current account balances, financial development and institutions:Assaying the world‘‘saving glut’’ [J].Journal of International Money and Finance,2007(26):546~569.

[4]丁骋骋.金融体系结构差异与国际收支失衡 [M].上海：复旦大学出版社，2009.

[5] Beck,T.Deirguc-Kunt,A.Levine,R.E.A New Database on Financial Development and Structure[J]. World Bank Economic Review,2006(1):597~605.

[6] Ross Levine.Finance and Growth：Theory and Evidence[C].NBER Working Paper,No.10766,2006.

[7]付 争.金融市场差异与全球经济失衡[J].世界经济研究，2012(7):10~35.

[8]翟晓英，刘维奇.中国经常账户失衡问题研究——基于金融发展程度-消费-经常账户路径[J].国际金融研究，2012(8)：38~49.

[9]徐建炜，姚 洋.国际分工新形态、金融市场发展与全球失衡[J].世界经济，2010(3):3~30.

［责任编辑：文 筠］

F830.2

A

1005-913X（2015）03-0129-02

2014-12-28

湖北省社科基金项目《金融发展与经常项目失衡可维持性：理论探索与实证分析》(2013129)、湖北省教育厅人文社科项目《金融危机冲击、融资约束与公司价值——理论探索与实证研究》(14D004)

潘雅琼(1976-)，女，武汉人，副教授，博士，硕士生导师，研究方向：国际金融、风险管理。