2015世界经济变局之年
2015-01-01高峰
高 峰
中国城市经济文化研究会秘书长、教授
2015世界经济变局之年
高 峰
中国城市经济文化研究会秘书长、教授
增长势头分歧
2008年金融海啸之后,全球增长举步维艰。尽管货币宽松政策、中国的财政激励曾经对需求有所刺激,但是有效需求不足的问题始终未能解决,银行金融中介功能弱化,令央行所制造的流动性无法渗透到实体经济中,就业和消费裹足不前,企业投资意愿低下。这种局面从2014年中开始,随着美国就业市场的复苏而被打破,汽油价格下滑更增加了美国消费者的信心,企业投资明显加快,全球增长格局由万马齐喑转为美国一枝独秀。
美国之外的经济,依然乏善可陈。欧洲、日本和中国不约而同地试图用进一步的货币宽松,来替代结构性调整,但是效果并不理想,有机的、可持续的增长尚未出现。
全球经济在共振中前行成为新常态,货币政策与财政政策相类似,不同国家的金融市场、资产种类的升跌也呈现高度相关性。这种趋同性随着美国经济的脱颖而出而开始改变,股市趋异性比债市更大。
通货膨胀低迷
各国央行肆意的QE,并没有带来明显的物价上升压力,全世界范围内出现了CPI不涨资产价格涨的现象。石油价格的暴挫,更降低了物价失控的近期风险。央行的担心开始移向通缩,担心消费者持币待购,担心企业不愿投资。央行在通缩通胀问题上立场的变化,是近几个月全球经济中最大的变化。
各国所面临的通缩风险不尽相同。日本已经在通缩心理下生活了二十多年,欧洲CPI未见负值,但是心理上早已进入通缩状态。美国的核心通胀不高,但是工资上升有提速的迹象,随时可能触发服务业成本的上扬。中国的通胀前景最纠结,制造业通缩和服务业通胀同样明显,金融资产价格向好,但是政府担心泡沫。尽管通胀前景不尽一致,各国央行将注意力由抗通胀转为抗通缩是不争的事实。
物价低迷,与金融资产价格高涨形成鲜明对照。各国央行大肆放水,物价上涨却不明显,其理由是银行的金融中介功能并未恢复,实体经济并未受惠于QE。相反在金融层面上流动性泛滥,其结果是金融资产的通货膨胀愈演愈烈。
货币政策变招
增长分布的不均匀和通胀预期的改变,导致央行在货币政策的处理手法上分道扬镳。美国经济出现了势头较强的自主性增长,但是复苏根基并不牢靠,外围环境错综复杂,在通胀环境并不明显的情况下,美国货币当局其实不愿意贸然加息,尤其在油价大跌的情况下。
与美国相反,日本与欧洲先后推行进一步的量宽措施,试图通过抑制汇率走出通缩。两地经济均有些微反弹,但是增长未见进入可持续轨道,通缩情况亦未见实质性改善。预计欧洲除了在货币数量上扩张外,可能走负利率政策。日本央行持续两年扩张基础货币,政府国债多已进入日本央行库房,再想QE也许另辟途径。或是购买海外资产,或是将政策杠杆瞄向利率而非货币发行量。中国人民银行在经历一年的政策收缩后,重回宽松之途(尽管仍强调中性政策),不过相对于降息,央行似乎更愿意定向宽松。中欧日三大经济体,仍在宽松政策基调下,不过政策工具均开始偏离QE,这意味着今年全球范围内货币政策的透明度下降,不确定性明显上升。
汇率竞争激化
除了2008年危机初期,在战后数十年中,从未见到过这么多的央行因为汇率原因而调整货币政策的。究其原因,一是全球范围内内在增长动力不足,二是美元升值太快太猛,三是博弈之下一国贬值他国必须跟随。这种以邻为壑的做法,长远来讲无可持久,但是汇率战争目前的确在蔓延。央行将政策重点从国内信贷周期移向汇率竞争,在通胀压力不大时问题不大,但是隐含风险也不容忽视。同时汇率被舞高弄低,无可避免地造成资金流向上的乱波,对金融市场和实体经济带来不确定性。
汇率竞争更带来政策上的不确定性。瑞士央行突然宣布与欧元脱钩,摧毁了央行的信用基础,对不少错信央行承诺的基金、企业构成致命的打击。汇率乱波,造成资金走向上的乱流,令2015年金融资产价格波动加大。
美国置身于这场汇率竞争之外,美元成为无争议的强势货币。美国经济对出口的依赖度不高,内部需求又在复苏。美元升值带来海外资金流入,这个对美股、美债、美地产的好处要大过贬值对出口的帮助。更重要的是,外资流入为联储退出QE提供掩护,所以笔者相信联储轻易不会制止美元走强。
商品价格走弱
中国需求骤降和美元持续升值,令商品市场在2014年血流成河,这种情况在今年仍会持续,不过焦点从需求转向供应。石油价格在去年下半年被腰斩,既有地缘政治因素,又有需求不足的原因,还有阴谋论,不过归根到底核心是供需失衡,产油国不愿减产,替代能源日渐成势。油价暴跌之后,能源业的产能过剩更加突出,融资成本飙升,部分企业面临流动性困境甚至倒闭风险。
这种情况在2015年可能由石油业蔓延向部分其他商品种类,前几年的产能扩张,可能也许成为部分商品商的催命索。商品价格持续低迷,不仅影响资源类公司,更冲击资源输出国家。许多新兴国家在过去十年的好景,得益于中国需求走出一轮超级牛市。笔者认为靠中国因素打造出来的商品超级牛市,已经彻底结束。全球超低利率环境,让商品输出国得以浮在水面上,但是随着美国货币环境正常化和资金流回美元区,新兴市场出事的机会在增加。