美联储QE 退出风险、路径选择及其对华影响

孙立鹏

2013年12月，美联储公开市场委员会(the Federal Open Market Committee)正式宣布缩减大规模资产购买计划的规模，正式开启量化宽松(QE)退出。但在目前美国失业率较高、房地产市场不振、通胀水平过低、资产负债表风险陡增和政策存在成本压力的形势下，美联储QE退出面临多重挑战。QE政策为美国走出金融危机发挥了重要作用，但能否安全、平稳退出，对美国经济企稳回升、重塑优势至关重要。而且，美联储货币政策转向亦会给中国经济带来溢出风险和挑战。

一、美联储QE退出面临三重风险

2013年6月，美联储公开市场委员会明确提出:“如果经济指标朝我们希望的方向发展，每月适度减少购买债券规模的操作，将会在今年晚些时候展开。”①“Federal Reserve Issues FOMC Statement”，June 19，2013，http://www．federalreserve．gov/newsevents/press/monetary/20130619 a．htm．(上网时间:2014年2月16日)但直到2014年1月美联储才开启QE退出，这说明其政策操作十分谨慎，一方面要让市场形成稳定预期，另一方面则要防范各种经济风险。当前，虽然QE退出大幕已然拉开，但现实和潜在风险挑战不容小觑。

第一个风险挑战是，一旦美联储QE退出过快，将对美国经济复苏产生不利影响。20世纪30年代大萧条时期，美国经济曾出现二次衰退，重要原因在于经济复苏尚未稳固时，罗斯福政府迫于财政赤字压力而采取紧缩财政政策，美联储为控制通胀而提前收紧货币政策。现实形势与历史惊人地相似。近年来，自动减赤、财政悬崖、债务上限、政府关门等问题始终困扰白宫，奥巴马政府迫于债务与赤字压力正逐步收紧财政政策。虽然美国经济出现良好复苏与增长迹象，但美联储QE若过快退出，美国经济有可能陷入通缩陷阱，经济复苏势头将戛然而止。

目前，美国经济复苏依然脆弱，主要表现有三。一是劳动力市场虽回暖，但尚未达到健康水平。2014年1月美国失业率为6．6%，虽然继续走低，但仍略高于6．5%的美联储政策目标，尤其是U4失业率②U4失业率:(失业人数+失去勇气找工作人数)/(劳动力参与人数+失去勇气找工作人数)。U4失业率考虑到劳动者失去勇气而放弃找工作的因素，所以能更贴近美国就业现状。仍高达7．1%。超过27周失业人口为364．5万，找不到全职而只能兼职工作的人数高达257万，自愿辍工人数仅为81．8万，就业前景与信心均处于历史较低水平。③Bureau of Labor Statistics，The Employmentof Situation－－ January 2014，February 7，2014，pp．30，8，http://www．bls．gov/news．release/pdf/empsit．pdf．(上网时间:2014年2月25日)而近三个月，每周制造业工时数分别为41、40．9、40．7 小时，制造业复苏不活跃，企业增加雇员意愿不强。美国劳动力市场依然存在趋紧因素，完全复苏尚需时日。二是房地产市场复苏缓慢，尚未恢复到危机前水平。根据美国经济咨询委员会预测，2013年美国新开工住宅建造支出3526亿美元，已售新建私人住宅42．8万套，分别低于危机前2007年的4932亿美元和105．1万套。①Council of Economic Advisers，Economic Indicators January 2014，February 7，2014，p．19，http://www．gpo．gov/fdsys/pkg/ECONI－2014－01/pdf/ECONI－2014－01．pdf．(上网时间:2014 年 2 月 19日)美联储最新《货币政策报告》显示:“2008年金融危机使美国家庭财富损失超过10万亿美元。截至目前，仅股票财富增加一项就超过10万亿美元，已完全弥补危机时财富损失并使家庭获利。但与房地产有关的财富恢复缓慢，仅3．5万亿美元，只相当于2006年至2011年房地产财富损失额的一半。”②Board of Governors of the Federal Reserve System，Monetary Policy Report，February 11，2014，p．12，http://www．federalreserve．gov/monetarypolicy/files/20140211_mprfullreport．pdf．(上网时间:2014年2月26日)在美国，持有住房资产的家庭要远比持有股票资产的家庭更广泛，房地产市场复苏缓慢，也变相拖慢经济复苏脚步。此外，较为严重的是抵押贷款市场低迷，抵押贷款利率高企。2012年抵押贷款利率为3．69%，2013年10－12 月蹿升至 4．47%、4．39% 和 4．37%，这将影响抵押贷款再融资规模和住房销售。根据传统经验，抵押贷款利率每增长一个百分点将引发商品房销售减少25万套。三是通胀水平较低，积极预期尚未巩固。2013年第3、4季度美国经济核心个人消费支出(personal consumption expenditure，PCE)通胀指标仅为1．4%和1．1%。③Council of Economic Advisers，Economic Indicators January 2014，February 7，2014，p．3，http://www．gpo．gov/fdsys/pkg/ECONI－2014－01/pdf/ECONI－2014－01．pdf．(上网时间:2014 年 2 月 19日)通胀水平过低，加重家庭和企业的实际债务负担，影响金融市场预期，使名义利率走低，挤出美联储的降息操作空间。④David J．Stockton，“Five Challenges for Janet Yellen at the Federal Reserve”，Policy Brief PB13－30 of Peterson Institute for International Economics，December 2013，p．2，http://www．piie．com/publications/interstitial．cfm?ResearchID=2538．(上网时间:2014 年 1 月23日)不仅如此，通胀低迷弱化个人和企业对经济前景的信心，拖累投资消费，导致总需求不足。从银行等传统金融企业看，由于风险的不确定性，银行并不愿意把资金过多地应用于金融信贷和较高风险投资，宁愿以准备金形式存在美联储，获取较低利息收益，因而缺乏资金供给动力。非金融企业和个人普遍对经济前景较为看淡，更看重自身资产负债表修复和去杠杆化，尚未形成强劲的借贷需求和投资消费，缺乏资金拆借动力，进而影响总需求。总之，通胀水平较低令市场预期缺乏积极因素，对经济复苏构成一定负面冲击。

第二个风险挑战是，一旦美联储QE退出迟疑，资产负债表风险将引发严重金融泡沫。面对经济大衰退，美联储推出史无前例的QE货币政策，通过三轮大额资产购买计划，稳定金融市场预期、直接压低长期国债利率和机构抵押贷款债券收益率，盘活相应债券市场，减轻融资成本，稀释债务负担，并以超低利率刺激消费和投资增长，用GDP货币化形式支撑经济复苏，降低失业率。QE政策为美国经济走出危机，金融市场企稳回升发挥了重要作用。但与此同时，货币政策无度的肆意扩张，使资产负债表急剧膨胀，达到美联储成立以来最高水平，资产泡沫风险陡然增加。据美联储数据显示，截至2014年2月12日，美联储资产负债表的资产方规模已经突破4．16万亿美元，约是金融危机前的5倍，其中持有中长期财政部债券2．26万亿美元，抵押贷款支持债券1．5万亿美元，皆不断刷新历史极值。与之相对应的是负债方的商业银行在美联储准备金项目的急剧膨胀，2008年9月初至2014年2月12日，准备金从119亿美元膨胀至2．59万亿美元，而基础货币发行量高达3．7万亿美元。⑤“Factors Affecting Reserve Balances(H．4．1)”，February 15，2014，http://www．federalreserve．gov/datadownload/Choose．aspx?rel=H41．(上网时间:2014年2月15日)一旦经济形势好转，通胀水平提升，市场预期变得积极乐观，商业银行和有关金融机构会把大量准备金转化为日常营运资金，积极从事金融信贷和较高风险投机等活动，因而货币流通速度加快，货币乘数效应凸显。大量准备金将通过货币乘数效应放大数倍，进入金融市场和流通循环。如果QE退出步伐稍慢，对冲风险的态度较为迟疑，将催生严重金融资产泡沫。虽然美联储两轮QE退出操作使QE规模增量减少，但资产负债表存量规模仍在扩张。当前，资产负债表的过度膨胀像悬在美联储头上的一把利剑，退出操作稍有不慎，未来随时可能演变成金融灾难。

第三个风险挑战是，一旦美联储大幅对冲操作，抛售债券将造成资产损失，甚至影响其货币政策的独立性和延续性。美联储面临的风险不仅在于QE退出的速度与规模上，还在于QE退出末期的金融风险对冲操作上。美联储为自身资产负债表瘦身，收回大量流动性和防控资产泡沫难度不小。若想从QE政策全身而退，绝非易事，可谓“上山容易下山难”、“请神容易送神难”。具体的“难”表现在:期限难、成本难和方式难。

从债券期限“难”角度看，美联储对冲操作较为被动。传统的公开市场操作，是通过购买短期国债方式影响货币供应量，进而控制联邦基金利率，因为每个月都有很多的短期国债到期，如果需要削减基础货币，减少短期国债持有量，只需到期后不再继续购买短期国债即可。但是量化宽松完全不同，美联储通过购买中长期债券直接压低长期利率，债券的时间期限很长，通常几年甚至是几十年才到期，如果因流动性过剩等风险而急需削减近期基础货币量，就必须被迫采取对冲操作，卖出长期债券，回收基础货币，但此举可能令相关长期利率走高，甚至刺激短期利率上升，因而不利于消费和投资增长，影响经济复苏。

从对冲成本“难”角度看，美联储货币政策独立性面临考验。美联储采取QE政策时，大量购入中长期国债和抵押贷款支持债券，压低相关市场利率。由于债券收益率和债券价格成反比，这时购买债券价格相对较高。如果短时间内大幅反向对冲操作，必将卖出大量债券，回收基础货币，而大量卖出债券必然导致相关市场利率上升，债券价格走低。这意味着美联储是高价买入，低价卖出，由此将产生净损失。虽然美联储是非盈利官方机构，但每年利息等收入约有200亿至300亿美元。金融危机后因其持有债券较多，2012、2013年美联储上缴财政部收入分别达884亿美元和770亿美元。①“Reserve Bank Income and Expense Data and Transfers to the Treasury for2013”，January10，2014，http://www．federalreserve．gov/newsevents/press/other/20140110a．htm．(上网时间:2014年2月10日)但是，如果美联储出现短期较大资金亏损，就有可能引起国会议员和相关政府官员不满，严重时甚至会影响其货币政策的制定。

从对冲方式“难”角度看，目前美联储货币操作工具较为单一。在经济形势好转时，资产负债表的准备金项目将成为潜在的“催化剂”，随时进入金融市场和流通环节，催生史无前例的资产泡沫和通胀。为避免和控制风险，美联储可以通过对冲操作减少准备金项目，或促商业银行把超额准备金留在美联储资产负债表上，防止进入金融领域和实体经济。但是，后者需要美联储提高准备金率，或者为商业银行的超额准备金支付高于市场的利息。提高准备金率，可以把商业银行的超额准备金变成准备金留存在美联储资产负债表项上，但是频繁变动准备金率会让商业银行疲于奔命，影响银行体系正常运行，干扰金融市场预期。为商业银行的准备金支付高于市场的利率更不现实，美联储由此更会被指责用纳税人的钱来补贴商业银行，不仅造成实际操作亏损较大，更会承受很大政治压力。因此，美联储传统对冲操作出现较高政策成本不可避免。

二、美联储QE退出路径选择

当前美联储制定货币政策正经历比大萧条时期更严峻的挑战，QE退出必将经历逐步削减和缓慢退出过程。未来美联储将分三个阶段，针对设定的不同目标和政策风险，采取相机抉择的操作方式，逐步实现QE退出。

第一阶段(2014年第1季度):QE退出启动阶段。若美国实际GDP连续两个季度保持3．5%左右增长，开启QE退出。美联储根据美国经济分析局2013年第3季度实际GDP增长4．2%的统计初值和2013年第4季度实际GDP增长3．2%的预测数据，②Council of Economic Advisers，Economic Indicators January 2014，February 7，2014，p．3，http://www．gpo．gov/fdsys/pkg/ECONI－2014－01/pdf/ECONI－2014－01．pdf．(上网时间:2014 年 2 月 21日)于2014年1月和2月开启了QE退出操作，分两轮将购买长期政府债券规模从450亿美元削减至350美元、购买机构抵押贷款支持债券规模从400亿美元削减至300亿美元。①Council of Economic Advisers，Economic Indicators January 2014，February 7，2014，p．2，http://www．gpo．gov/fdsys/pkg/ECONI－2014－01/pdf/ECONI－2014－01．pdf．(上网时间:2014 年 2 月 21日)

第二阶段(2014年第1季度至2014年底):QE退出加速阶段。若美国失业率降至6．5%以下，U4失业率接近6．5%，美联储将加快QE缩减规模，预计2014年底前全部退出。美联储主席珍妮特·耶伦(Janet L．Yellen)在参众两院的演讲中强调:“如果劳动力市场和通胀水平改善的情况符合美联储预期，我们在未来的会议上将进一步削减资产购买规模。但资产购买计划没有预先设定程序，退出规模与步伐将始终保持灵活性，视劳动力市场和通胀表现而定。”②“Statement by Janet L．Yellen Chair Board of Governors of the Federal Reserve System before the Committee on Banking，Housing and Urban Affairs U．S．Senate”，February 27，2014，pp．3－4，http://www．federalreserve．gov/newsevents/testimony/yellen20140211a．htm．(上网时间:2014年3月1日)此外，美联储最新《货币政策报告》指出:“大多数公开市场操作委员会会议的参与者认为，应该在2014年第1季度继续减少长期债券购买速度，2014年下半年结束购买。17名参与者中有16人赞同尽早结束资产购买计划，仅1名参与者认为应继续保持。”③Board of Governors of the Federal Reserve System，Monetary Policy Report，February 11，2014，p．47，http://www．federalreserve．gov/monetarypolicy/files/20140211_mprfullreport．pdf．(上网时间:2014年2月26日)这说明，美联储将保持QE退出的总体方向不变，并针对美国经济表现，在退出的速度、规模甚至是短期方向上做出灵活调整，而失业率将成为2014年美联储最为关心的经济指标。如果房地产市场复苏动力依然不足，美联储也很可能在减少长期国债购买规模的同时，继续保持抵押贷款债券的购买规模，由此出现两种债券QE退出不同步现象，以压低抵押贷款利率。同时，美联储将加强货币政策的透明性，进一步有效引导市场预期。总体而言，只要美国实际GDP和失业率符合美联储预期，在通胀较为稳定的情况下，QE退出将加快步伐，但同时保持较宽松的货币环境。

第三阶段(2014年底至2015年中):QE退出后的风险控制阶段。若核心PCE通胀率达2%左右，美联储在QE结束后或开启对冲操作，回收流动性，削减资产负债表规模，防范通胀风险和金融泡沫，并保持适度宽松货币环境;若通胀水平持续走高，最早2015年中期或将提高联邦基金利率，货币政策逐年收紧。

从开启对冲操作阶段看，美联储QE退出是货币政策逆向操作的开始，而非结束。只有当QE完全退出后，资产负债表才会停止扩张。根据彼得森经济研究所预测:“截至2014年底，美联储资产负债表将达到4．5万亿美元，大约占GDP的25%。银行体系的超额准备金约为3万亿美元，占GDP的16%;资产负债表规模到2015年中期才能开始减少，但到2020年仍将高于危机前的正常水平。”④Joseph E．Gagnon and Brian Sack，“Monetary Policy with A-bundant Liquidity:A New Operation Framework for the Federal Reserve”，January 2014，p．3，http://www．piie．com/publications/pb/pb14－4．pdf．(上网时间:2014 年2 月10 日)面对庞大的资产负债表，2015年初期美联储或将启动对冲操作，卖出中长期国债和抵押贷款支持债券，回收基础货币，削减准备金项目规模。针对利率体系波动、退出成本过高等问题，美联储或将采用目前正在测试阶段的新型政策工具——定期存款工具和隔夜逆回购工具，对冲短期货币基金市场利率走高风险，保证长短期利差在合理水平，维护较为宽松的货币环境。除此之外，控制资产泡沫的最好办法是加强金融监管，美联储将在限制银行业短期自营交易、加强大型和国际金融机构流动性头寸等基础上，进一步完善金融监管办法，防止过度投机和资产泡沫滋生。

从提高联邦基金利率阶段看，2015年第2季度或更晚时候，在美国经济坚实复苏、失业率降至长期水平附近、通胀压力逐渐提升背景下，美联储将放弃超低利率政策，提高联邦基金利率，逐步收紧货币政策。美联储最新《货币政策报告》指出:“在17名公开市场操作委员会会议的参与者中，有12人认为第一次提高联邦基金利率应在2015年或以后，3人认为可以在2016年某一时候。只有2人认为2014年就应提升基金利率。”⑤Board of Governors of the Federal Reserve System，Monetary Policy Report，February 11，2014，p．43，http://www．federalreserve．gov/monetarypolicy/files/20140211_mprfullreport．pdf．(上网时间:2014年2月26日)由此看来，美联储2015年初次加息的可能性较大。

三、美联储QE退出对中国的不利影响

纵观历次金融动荡与危机，美联储均可利用国际货币发行国的地位，滥发流动性、转嫁危机成本、挽救本国市场，以GDP货币化的形式促进经济回暖。在复苏阶段，则常常无视他国情况，毅然收紧货币政策，回收流动性的做法经常引发其他国家和地区新一轮金融动荡与危机。此次危机仍不例外，美联储QE退出的货币政策转向，将通过利率、汇率、资产价格等渠道，对包括中国在内的新兴经济体产生不利影响。目前，中国资本账户尚未开放、外汇储备充足、国际收支连年顺差，QE退出对中国不至产生严重金融冲击，但现实与潜在影响仍然存在。

一是流动性紧张加剧，短期资本外逃风险增加。中国金融市场具有特殊性，货币政策长期较宽松，货币存量高，信贷规模大，债券市场不健全，利率没有形成市场化，国内投资者海外投资不畅、对内投资渠道较为单一，而极高储蓄率又决定着较高投资偏好，某些资产存在泡沫特征，金融体系处于自我膨胀状态。美国三轮QE导致大量热钱以不同渠道流入，进一步加剧中国某些资产泡沫化倾向。美联储启动QE退出，正强化美国利率走高的市场预期，如果未来美联储加速减少购债规模或收紧银根，美元汇率将会进入升值通道，致使大部分套利交易平仓，国际资本将加速回流美国。如果大量投机性资金撤出中国，市场预期极有可能出现消极变化，中国流动性将出现紧张，资产泡沫或存在破裂风险。

二是长期债券价格走低，对美债权或出现损失。美联储在QE退出和回收流动性过程中，大规模抛售美国中长期债券，抬升国债收益率，拉低美国债价格。不仅如此，国债收益率上升可直接导致10年期国债利率走高。因其为全球资产定价基础，这将导致其他各类资产价格走低。中国是美国主要债权国，2013年6月底持有美国债券等资产达1．74万亿美元，①“Preliminary Report on Foreign Holdings of U．S．Securities at End－June 2013”，February 26，2014，http://www．treasury．gov/press－center/press－releases/pages/jl2300．ASPX．(上网时间:2014 年 2 月26日)美元资产占外汇储备绝大多数，债券价格下跌，将导致中国资产出现实质性损失。

三是美元汇率走高，人民币调整陷入两难。美国经济复苏，美联储QE退出，直接促使强势美元回归。由于目前中国正处于人民币汇率制度改革阶段，有效的汇率形成机制尚未建立，面对美元汇率走高将处于较为被动的地位。尤其最近几年海外人民币市场渐成规模，中国资本账户管制效果日益不佳，国际套利较为频繁。如果让人民币兑美元汇率贬值，国际汇率市场对人民币预期逆转，出现资本外逃和币值不稳，将不利于国内金融市场稳定，国际舆论炮制的“人民币操纵论”或再抬头。如果让人民币锚定美元，或兑美元升值，则不利于出口，中国经济增长将面临负面影响。

四是潜在不利因素叠加，中国经济或面临下行压力。从国内情况看，十八届三中全会以来，中国政府致力于全面深化改革，比以往更注重经济发展的质量和效益，经济处于结构性减速时期。出口仍是中国经济增长最主要发动机，但经济结构转型、经济增长换档调速，也会对出口企业产生一定抑制，外汇占款会因出口下滑而迅速减少，影响国内货币供给。如果加之美联储QE退出，国际资本外流，将对国内短期资金市场产生消极影响，抑制投资消费，进一步影响经济增长。从国际情况看，某些新兴经济体资本账户基本开放，并存在较严重国际收支逆差、国内金融地产泡沫较大、长期资产和短期负债错配、本币资产和外币负债错配等情况。QE退出和随后的紧缩措施，使此类新兴市场极易遭受国际资本挤兑，抵御风险能力较弱。资本外逃、本币贬值、金融动荡或引发新兴经济体的经济危机，贸易和投资保护主义或将抬头，中国与此类国家的贸易将受到负面冲击，正常海外投资存在风险。可见，美联储QE退出的风险、新兴市场间接溢出效应、中国经济结构性减速等问题相互交织，在未来或对中国经济增长构成负面压力。

五是美联储酝酿新型政策工具，中国所处国际金融环境更趋复杂。目前美联储正测试新型货币政策工具——定期存款工具和隔夜逆回购工具，试图以最小成本实现QE平稳退出和流动性紧缩。在此基础上，彼得森经济研究所的约瑟夫·加农和布瑞恩·萨克提出全新货币政策框架:创造隔夜逆回购工具，用隔夜逆回购利率替代联邦基金利率作为短期市场的基准利率，并使准备金率和隔夜逆回购利率相等。通过调整隔夜逆回购利率，使流动性在准备金和隔夜逆回购工具之间分配。①Joseph E．Gagnon and Brian Sack，“Monetary Policy with A-bundant Liquidity:A New Operation Framework for the Federal Reserve”，January 2014，pp．6－7，http://www．piie．com/publications/pb/pb14－4．pdf．(上网时间:2014 年2 月10 日)其政策理念是:避免大规模抛售债券，直接控制隔夜流动性价格和设定准备金数量目标水平，用隔夜逆回购工具减少准备金在美联储资产负债表中的数量，稀释潜在流动性风险。如果把理论探讨和测试阶段的货币工具变成现实操作，耶伦将祭出又一政策“魔杖”。未来与QE政策相配合，美联储将不再顾及眼前资产负债表风险和退出成本，面对天量流动性将更加收放自如，控制利率体系能力更趋成熟，转嫁危机处理成本能力更强。从长期看，这或将埋下国际流动性泛滥的“祸种”，世界金融环境将更加复杂，人民币国际化的外部环境也将不容乐观。

四、关于中国因应之策的几点思考

中国应充分利用美联储QE退出的过渡期，积极做好各方面准备功课。既要注重短期政策应对，更应着眼长远，加快关键领域改革，增强自身抵御风险的信心和能力。

第一，加强资本账户管制，密切关注跨境资本流动动向。虽然中国资本账户管制效果日渐不佳，跨境资本流动日趋频繁，但其金融“防火墙”的作用仍很重要。美联储货币政策转折时期，中国要审慎对待资本账户的开放，尤其是短期资本流动开放，并加强短期资本账户管控，缓解非常时期中国外汇储备、资金需求和资本市场压力。同时，要密切监控短期资金流动方向，极力避免资本外逃的负面市场预期。通过不同政策窗口，向市场释放中国经济强劲、稳步增长信号，维护积极的市场预期。如若面对流动性紧张，央行可采取发布政策导向、增加货币供应量、降低利率和存款准备金率等货币政策工具，避免短期资本大规模抽逃。

第二，分散外汇储备风险，推进人民币汇率形成机制改革。为避免过多持有美债的被动与无奈，中国应积极创新外汇储备管理方式，分散外汇储备风险，设立外汇基金，推动有实力的企业“走出去”。在人民币汇改现有成就基础上，尽快完善基本由市场主导、政府适度干预的人民币汇率形成及管制机制，降低人民币锚定美元的关联度，尽快实现人民币兑美元双向正常波动，以求打破人民币单边大幅升值或贬值的市场预期，进而在美联储QE退出阶段，尽量缓解人民币面对美元汇率强势升值的两难境地。

第三，主导新兴市场合作，共同应对风险挑战。从多边层面看，面对美联储QE退出给新兴市场带来的挑战及其溢出风险，中国应利用外汇储备充裕和经济较快增长的优势，主导多边金融和区域合作。以东盟“10+1”和“金砖国家”合作机制为主要平台和载体，同其他新兴经济体建立宏观经济与金融市场监测机制，加强资本跨境监管和相关信息共享，推进联合外汇储备库建设，共筑金融防火墙，共同开发对冲金融风险工具。从双边层面看，针对新兴经济体可能出现的流动性紧张和资本外逃风险，中国应抓住机遇并积极施以援手。在力所能及、风险可控前提下，中国应利用资本雄厚优势，通过直接援助贷款、持有该国债券、货币互换等方式，帮助新兴经济体渡过难关。这样做既能化解中国面对的潜在溢出风险，也能分散外汇储备风险，更有利于树立中国积极、正面、负责任的大国形象，提升对世界经济的领导力和影响力。

第四，继续修炼内功，不断推进人民币国际化。从长远看，化解美联储货币政策转向风险的根本途径是加快推进人民币国际化。当人民币成为重要国际货币，在美元主导的国际货币体系中占据重要一极，中国才能真正形成抵御金融风险的主动能力。因此，中国必须加快推进利率市场化建设，逐步打破金融利益集团的垄断和保护，消除金融市场价格扭曲，盘活私有金融机构，完善债券市场建设，提升国内金融市场活力。在放开资本账户之前，要为人民币国际化做好内部环境建设。○