我国调味品行业发展分析

陈思玺

摘 要：随着我国生活水平的提高，人们对调味品的需求也越来越高。从对调味品的行业分析入手，对其市场前景进行了剖析，重点提出酱油行业存在的成长空间，并对主要酱油企业的股权结构、营销体系、研发能力、盈利、现金流状况做了详细比较。

关键词：调味品 成长空间 行业分析

中图分类号：TS264 文献标识码：A 文章编号：1674-098X（2014）08（b）-0201-04

1 调味品行业持续增长

随着消费水平不断提高，我国调味品消费量呈现快速增长趋势：2003-2012年，调味品、发酵制品行业主营业务收入、利润总额平均增速分别为25.82%和29.48%；2013年1～5月，虽然经济增长放缓，但调味品、发酵制品行业收入、利润增速分别为13.92%和29.3%。

调味品行业增长动力主要来自于餐饮行业、零售渠道和食品行业（按照消费量由大至小次序）：

2001-2009年，餐饮收入增速高于社消总额，更高于GDP；2010年至今，增速仍然高于GDP。过去的藏富于国、农业补贴工业等政策导致居民人均收入增速低于GDP和农村人均收入低于城镇，长此以往必然阻碍我国经济发展，因此“十二五”期间，政府提出保民生和促消费，主要体现在于收入分配格局向中、低阶层倾斜和完善保障体系，中低端餐饮行业直接受益于此。

酒店、餐馆等不断推出特色菜肴强力拉动调味品消费量增长。据有关资料显示，调味品在餐饮行业生产成本中所占比重约为10%，其中特色菜肴约为20%。另外，根据发达国家经验，预计佐餐调味品消费量大幅增长。

随着消费结构升级，主食在居民饮食中所占比重呈现下降趋势，与发达国家以菜肴为主居民饮食结构趋近。在烹调时，城镇消费者调味品使用比例高，炒菜约为40%，做汤、炖菜等约为20%。随着农村人均收入增长，用于购买调味品支出增长更快。2005年，商务部开始推行万村千乡工程，扩大调味品企业配送范围，为行业带来更大市场空间。食品行业发展带动调味品行业跟随性增长，如速食品、复合调味包等，迎合生活方式改变。

目前，酱油、食醋、味精市场规模在我国调味品行业位列前三名，主营业务收入、利润总额占比均接近60%，其中酱油为我国传统食品，外资没有优势，龙头企业受益于行业成长、集中度上升。

2 长期看好酱油行业

2.1 产品分类

广义酱油有三种：一是欧洲使用以水解动植物蛋白为基础沙司；二是东南亚使用以小杂鱼为原料鱼露；三是我国和日本使用以大豆/豆粕和小麦为原料狭义酱油。

全球酱油（如果没有特别说明，以下所述酱油均为狭义酱油）产量约为1000万 t，其中中国为600～700万 t，日本为100～200万 t。酱油是以豆、麦和麸皮为主要原料，在酶催化作用下分解熟成，并且经过浸滤提取调味品。

根据生产工艺，酱油划分为酿造酱油和配制酱油，其中酿造酱油居于主导地位。根据用途，酱油分为生抽和老抽，生抽色泽浅褐清透，鲜香突出，在烹饪中主要起提鲜功能，在点蘸和凉拌中提升味道效果显著；老抽色泽红壮乌润，体态浓稠，在烹饪中给食材上色，适合红烧类菜肴。另外，随着生活水平提高，细分产品层出不穷，如凉拌酱油、海鲜酱油、蒸鱼酱油、寿司酱油等。

酱油营养丰富，含有大量蛋白质水解生成物，富含氨基酸、B族维生素等多种具有生理活性有益物质。氨基酸浓度是衡量酱油品质一项重要指标，根据氨基酸态氮含量划分酿造酱油，包括特级、一级、二级和三级。

酿造酱油按生产工艺划分为高盐稀态发酵酱油（含固稀发酵酱油）和低盐固态发酵酱油。

高盐稀态发酵工艺要求低温长期，有利于多种酿造微生物共效、原辅料充分酶解和促进各种风味物质形成，而高盐稀态有利于抑制外来微生物污染，保证发酵顺利进行。由于投入大、周期长等，该工艺与低盐固态发酵工艺相比生产成本高。

固稀发酵工艺是一种高盐稀态发酵速酿工艺，特点是前期采用高盐/低盐固态发酵，后期添加酱油酵母菌、补充盐水等，转入稀醪浇淋，后熟发酵，具有投资少、周期短等特点，代表性品牌有加加等。

晒制工艺是我国传统高盐稀态发酵工艺，以日晒夜露和自然发酵为主，主要见诸于广东，又称广东工艺。由于日照、气候等更适合该工艺，广东酱油企业在传统与科技结合过程中居于有力地位，代表性品牌有海天、美味鲜、李锦记等。

低盐固态发酵工艺具有投入少、发酵周期短、生产成本低廉等特点。由于淀粉在原辅料中含量低、发酵周期短和发酵温度高不利于充分发挥微生物作用，产品风味与高盐稀态发酵工艺相比略逊一筹，但目前仍然占据主要市场份额。

2.2 行业存在成长空间

由于酱油淡化成为趋势，以及特色产品快速发展，2002-2012年，我国酱油产量平均增速为13.57%；2003-2012年，酱油、食醋及其类似制品行业主营业务收入、利润总额平均增速分别为26.03%和37.64%。由于食醋销量几乎没有增长，估计酱油行业收入、利润平均增速在25%以上。

由于人均消费量低，以及淡酱油（纯正酿造，不加焦糖，甚至不加味精和糖，因此更健康，更适合调鲜，生抽是一种淡酱油）消费成为趋势，预计酱油销量增速在未来3～5年约为10%，收入、利润增速约为15%（售价高于浓酱油，但淡酱油消耗量约为浓酱油3倍）。

我国内地人均酱油消费量不到1 kg/年，而广东地区和日、韩等国由于以淡酱油消费为主，分别达到6 kg/年和8-10 kg/年。

低盐固态酱油仍然占据市场主要份额，逐步被龙头企业高盐稀态酱油取代。

调动经销商积极性，积极挖掘细分市场，从满足需求向创造需求转变，如李锦记首推蒸鱼豉油，即使终端价比其他企业同类产品溢价40～50%，也没有影响销售，销售收入达到8～9亿元。endprint

消费者对酱油价格敏感度低，因此产品结构升级空间大，如日本龟甲万在我国有2万 t酱油产能，由于价格约为加加10倍，销售收入与加加酱油销售收入相差无几。

酱油是一种复合调味品，代表行业发展趋势，容易实现差异化。

2.3 广东酱油企业优势明显

酱油行业竞争充分，目前已经形成四分天下格局：一是采用晒制工艺生产粤式酱油；二是采用低盐固态发酵工艺生产沪式酱油；三是当地消费为主的区域性酱油；四是外资酱油。

2002-2012年，前五大省酱油产量占比由63.35%增至78.52%，集中度进一步上升；广东、湖南酱油产量平均增速为19.12%和33.84%，高于全国水平。

广东酱油企业在国内优势明显，主要原因在于：一是气候适合采用传统高盐稀态发酵工艺，以日晒夜露为主，品质好；二是在与现代技术结合过程中，不稳定问题逐步得到解决；三是粤菜知名度快速提高；四是处于食盐、食糖主产区（食盐和焦糖色在生产成本中所占比重为15%～20%）；五是作为改革开放前沿，改制早。

与广东酱油企业相比，加加（采用固稀发酵工艺）虽然没有天时、地利等优势，但凭借创新和勤奋成为全国性品牌，也使得湖南成为酱油生产大省。

对于国外食品企业，我认为不会对我国酱油行业产生威胁，主要原因在于：一是欧美企业不擅长做酱油；二是日本国内酱油企业虽然优于我国，但出口量有限（10～20万 t），且以低端产品为主，对我国市场冲击不大；三是由于酿造技术与日本有差距，我国日资企业产品定位高端，在销量上不占优势，仅在一线城市见到。

2.4 集中度不高有利于龙头企业发展

虽然行业集中度持续提高（海天从不到5%升至15%），但前四大企业（海天、美味鲜、加加和李锦记）产量占比（不到30%）不及日本龟甲万一家在其国内产量占比。

从需求角度看，与辣椒酱、食醋等不同，不同地区对酱油风味要求差异不大，有利于行业向全国性品牌集中，预计龙头企业收入、利润增速在未来3～5年在20%以上。

2.5 新增产能不会对国内市场形成短期压力

目前，前三大酱油企业均满产，因此均有产能扩张计划，合计新增159.8万 t。由于建设周期长（根据投产进度，海天2011-2015年复合增速为18.1%，美味鲜2011-2020年为11.51%，加加2011-2014年为25.99%），预计新增产能不会对国内市场形成短期压力。

2.6 酱油企业比较

（1）股权结构。

海天和加加均为民企，中炬高新（美味鲜母公司）和珠江桥均为地方国企，但珠江桥管理层持股：

在发行后，海天实际控制人仍然为核心员工，直接、间接持有公司90%股权。

中炬开发区管委会为中炬高新实际控制人，直接持有公司10.72%股权。

加加实际控制人为杨振家庭，直接、间接持有公司42.21%股权，核心营销人员间接持有公司5.16%股权，副总经理陈伯球和刘永交、前任董事董秘戴自良和财务负责人成定强直接持有公司0.98%股权。

珠江桥实际控制人仍然为广新集团，直接、间接持有公司59.19%股权，小榄镇总公司直接持有公司7.78%股权，31位中高管理层直接持有公司8.02%股权。

（2）营销体系。

从销售人员占比、销售人员/经销商人均销售收入、全国化程度、广告/促销费、销售渠道利润等方面，对酱油企业作比较：

海天销售人员占比为33.21%，高于其他企业；销售人员、经销商人均销售收入分别为558.04万元和402.53万元，也高于其他企业，符合重点布局地级市场和走餐饮渠道的特点。加加销售人员人均销售收入为493.33万元，但经销商人均销售收入为140.19万元，说明销售人员工作强度最大，符合布局二、三线市场和县、乡/镇市场的特点。美味鲜之前营销动力不足，目前情况改变，销售人员、经销商人均销售收入分别为200.22万元和149.31万元，因此未来重点发展大型连锁超市和餐饮渠道（成立KA部，已经谈下广东大润发超市和部分地区华联超市）和寻找有实力的经销商来做深市场。海天全国化程度最高；加加次之；美味鲜60%的销售收入来自于广东和浙江；珠江桥刚刚发力国内，特别是广东省外。海天广告、促销费约为美味鲜和加加的4倍，但由于销售规模大，在营业收入中所占比重最低。从同品类产品看，加加终端价普遍高于海天，预计总体相差0.2-0.3元，但出厂价低于海天，因此通过增厚销售渠道利润弥补空中投入不足。

结论为：

海天有地利、人和优势，主要体现在于：一是持续投入广告，品牌知名度高；二是重点布局地级市场和走餐饮渠道，营销效率高；三是规模优势明显，对经销商有更多主动权。美味鲜营销效率提高值得期待。加加重点布局二、三线市场和县、乡/镇市场，以勤奋和创新为优势，对人的因素要求高。珠江桥产品品质不错，国内销售收入基数低，处于市场开发初期，特别是在省外。

（3）研发能力。

无论是从金额看还是从比例看，海天研发投入力度均最大，珠江桥次之。

（4）盈利能力。

海天盈利能力最强，主要原因在于：一是对上下游议价能力强，酱油毛利率为37.82%（2011年数据）；二是与产品结构有关，除酱油外，耗油、调味酱毛利率均在30%左右；三是规模效应决定期间费用率低，特别是财务费用率由于现金流状况好，持续为负；四是周转快。

珠江桥次之：味精销售规模快速扩大，因此毛利率有下降趋势，但维持高位；期间费用率由于处在国内市场开发初期，高于海天和加加，但低于美味鲜。

加加期间费用控制最好，但盈利能力弱于海天和珠江桥，主要原因在于：一是由于采用固稀发酵工艺，以及重点布局二、三线市场和县、乡/镇市场，酱油毛利率最低；二是食用植物油销售收入在主营业务收入中所占比重高，接近40%。

美味鲜自2012年下半年起由于旧厂搬迁结束，以及产品结构升级，毛利率开始上升（之前，生产工序由新旧两厂完成，内耗大造成毛利率低），机制改革、产品结构造成盈利能力提升空间大。

（5）现金流状况。

海天现金流状况最好：应收款项为0；预付款项为0.3～0.5亿元；预收账款为7～8亿元，在营业收入中所占比重为10%～15%；应付账款为2～3亿元，在营业成本中所占比重为5%～10%。

加加回款能力弱于海天和珠江桥差，主要原因在于食用植物油原料占用资金。今年上半年，由于普调中、基层员工工资标准和税费增加，经营活动产生现金流量净额为-0.56亿元，同比减少0.48亿元。endprint

消费者对酱油价格敏感度低，因此产品结构升级空间大，如日本龟甲万在我国有2万 t酱油产能，由于价格约为加加10倍，销售收入与加加酱油销售收入相差无几。

酱油是一种复合调味品，代表行业发展趋势，容易实现差异化。

2.3 广东酱油企业优势明显

酱油行业竞争充分，目前已经形成四分天下格局：一是采用晒制工艺生产粤式酱油；二是采用低盐固态发酵工艺生产沪式酱油；三是当地消费为主的区域性酱油；四是外资酱油。

2002-2012年，前五大省酱油产量占比由63.35%增至78.52%，集中度进一步上升；广东、湖南酱油产量平均增速为19.12%和33.84%，高于全国水平。

广东酱油企业在国内优势明显，主要原因在于：一是气候适合采用传统高盐稀态发酵工艺，以日晒夜露为主，品质好；二是在与现代技术结合过程中，不稳定问题逐步得到解决；三是粤菜知名度快速提高；四是处于食盐、食糖主产区（食盐和焦糖色在生产成本中所占比重为15%～20%）；五是作为改革开放前沿，改制早。

与广东酱油企业相比，加加（采用固稀发酵工艺）虽然没有天时、地利等优势，但凭借创新和勤奋成为全国性品牌，也使得湖南成为酱油生产大省。

对于国外食品企业，我认为不会对我国酱油行业产生威胁，主要原因在于：一是欧美企业不擅长做酱油；二是日本国内酱油企业虽然优于我国，但出口量有限（10～20万 t），且以低端产品为主，对我国市场冲击不大；三是由于酿造技术与日本有差距，我国日资企业产品定位高端，在销量上不占优势，仅在一线城市见到。

2.4 集中度不高有利于龙头企业发展

虽然行业集中度持续提高（海天从不到5%升至15%），但前四大企业（海天、美味鲜、加加和李锦记）产量占比（不到30%）不及日本龟甲万一家在其国内产量占比。

从需求角度看，与辣椒酱、食醋等不同，不同地区对酱油风味要求差异不大，有利于行业向全国性品牌集中，预计龙头企业收入、利润增速在未来3～5年在20%以上。

2.5 新增产能不会对国内市场形成短期压力

目前，前三大酱油企业均满产，因此均有产能扩张计划，合计新增159.8万 t。由于建设周期长（根据投产进度，海天2011-2015年复合增速为18.1%，美味鲜2011-2020年为11.51%，加加2011-2014年为25.99%），预计新增产能不会对国内市场形成短期压力。

2.6 酱油企业比较

（1）股权结构。

海天和加加均为民企，中炬高新（美味鲜母公司）和珠江桥均为地方国企，但珠江桥管理层持股：

在发行后，海天实际控制人仍然为核心员工，直接、间接持有公司90%股权。

中炬开发区管委会为中炬高新实际控制人，直接持有公司10.72%股权。

加加实际控制人为杨振家庭，直接、间接持有公司42.21%股权，核心营销人员间接持有公司5.16%股权，副总经理陈伯球和刘永交、前任董事董秘戴自良和财务负责人成定强直接持有公司0.98%股权。

珠江桥实际控制人仍然为广新集团，直接、间接持有公司59.19%股权，小榄镇总公司直接持有公司7.78%股权，31位中高管理层直接持有公司8.02%股权。

（2）营销体系。

从销售人员占比、销售人员/经销商人均销售收入、全国化程度、广告/促销费、销售渠道利润等方面，对酱油企业作比较：

海天销售人员占比为33.21%，高于其他企业；销售人员、经销商人均销售收入分别为558.04万元和402.53万元，也高于其他企业，符合重点布局地级市场和走餐饮渠道的特点。加加销售人员人均销售收入为493.33万元，但经销商人均销售收入为140.19万元，说明销售人员工作强度最大，符合布局二、三线市场和县、乡/镇市场的特点。美味鲜之前营销动力不足，目前情况改变，销售人员、经销商人均销售收入分别为200.22万元和149.31万元，因此未来重点发展大型连锁超市和餐饮渠道（成立KA部，已经谈下广东大润发超市和部分地区华联超市）和寻找有实力的经销商来做深市场。海天全国化程度最高；加加次之；美味鲜60%的销售收入来自于广东和浙江；珠江桥刚刚发力国内，特别是广东省外。海天广告、促销费约为美味鲜和加加的4倍，但由于销售规模大，在营业收入中所占比重最低。从同品类产品看，加加终端价普遍高于海天，预计总体相差0.2-0.3元，但出厂价低于海天，因此通过增厚销售渠道利润弥补空中投入不足。

结论为：

海天有地利、人和优势，主要体现在于：一是持续投入广告，品牌知名度高；二是重点布局地级市场和走餐饮渠道，营销效率高；三是规模优势明显，对经销商有更多主动权。美味鲜营销效率提高值得期待。加加重点布局二、三线市场和县、乡/镇市场，以勤奋和创新为优势，对人的因素要求高。珠江桥产品品质不错，国内销售收入基数低，处于市场开发初期，特别是在省外。

（3）研发能力。

无论是从金额看还是从比例看，海天研发投入力度均最大，珠江桥次之。

（4）盈利能力。

海天盈利能力最强，主要原因在于：一是对上下游议价能力强，酱油毛利率为37.82%（2011年数据）；二是与产品结构有关，除酱油外，耗油、调味酱毛利率均在30%左右；三是规模效应决定期间费用率低，特别是财务费用率由于现金流状况好，持续为负；四是周转快。

珠江桥次之：味精销售规模快速扩大，因此毛利率有下降趋势，但维持高位；期间费用率由于处在国内市场开发初期，高于海天和加加，但低于美味鲜。

加加期间费用控制最好，但盈利能力弱于海天和珠江桥，主要原因在于：一是由于采用固稀发酵工艺，以及重点布局二、三线市场和县、乡/镇市场，酱油毛利率最低；二是食用植物油销售收入在主营业务收入中所占比重高，接近40%。

美味鲜自2012年下半年起由于旧厂搬迁结束，以及产品结构升级，毛利率开始上升（之前，生产工序由新旧两厂完成，内耗大造成毛利率低），机制改革、产品结构造成盈利能力提升空间大。

（5）现金流状况。

海天现金流状况最好：应收款项为0；预付款项为0.3～0.5亿元；预收账款为7～8亿元，在营业收入中所占比重为10%～15%；应付账款为2～3亿元，在营业成本中所占比重为5%～10%。

加加回款能力弱于海天和珠江桥差，主要原因在于食用植物油原料占用资金。今年上半年，由于普调中、基层员工工资标准和税费增加，经营活动产生现金流量净额为-0.56亿元，同比减少0.48亿元。endprint

消费者对酱油价格敏感度低，因此产品结构升级空间大，如日本龟甲万在我国有2万 t酱油产能，由于价格约为加加10倍，销售收入与加加酱油销售收入相差无几。

酱油是一种复合调味品，代表行业发展趋势，容易实现差异化。

2.3 广东酱油企业优势明显

酱油行业竞争充分，目前已经形成四分天下格局：一是采用晒制工艺生产粤式酱油；二是采用低盐固态发酵工艺生产沪式酱油；三是当地消费为主的区域性酱油；四是外资酱油。

2002-2012年，前五大省酱油产量占比由63.35%增至78.52%，集中度进一步上升；广东、湖南酱油产量平均增速为19.12%和33.84%，高于全国水平。

广东酱油企业在国内优势明显，主要原因在于：一是气候适合采用传统高盐稀态发酵工艺，以日晒夜露为主，品质好；二是在与现代技术结合过程中，不稳定问题逐步得到解决；三是粤菜知名度快速提高；四是处于食盐、食糖主产区（食盐和焦糖色在生产成本中所占比重为15%～20%）；五是作为改革开放前沿，改制早。

与广东酱油企业相比，加加（采用固稀发酵工艺）虽然没有天时、地利等优势，但凭借创新和勤奋成为全国性品牌，也使得湖南成为酱油生产大省。

对于国外食品企业，我认为不会对我国酱油行业产生威胁，主要原因在于：一是欧美企业不擅长做酱油；二是日本国内酱油企业虽然优于我国，但出口量有限（10～20万 t），且以低端产品为主，对我国市场冲击不大；三是由于酿造技术与日本有差距，我国日资企业产品定位高端，在销量上不占优势，仅在一线城市见到。

2.4 集中度不高有利于龙头企业发展

虽然行业集中度持续提高（海天从不到5%升至15%），但前四大企业（海天、美味鲜、加加和李锦记）产量占比（不到30%）不及日本龟甲万一家在其国内产量占比。

从需求角度看，与辣椒酱、食醋等不同，不同地区对酱油风味要求差异不大，有利于行业向全国性品牌集中，预计龙头企业收入、利润增速在未来3～5年在20%以上。

2.5 新增产能不会对国内市场形成短期压力

目前，前三大酱油企业均满产，因此均有产能扩张计划，合计新增159.8万 t。由于建设周期长（根据投产进度，海天2011-2015年复合增速为18.1%，美味鲜2011-2020年为11.51%，加加2011-2014年为25.99%），预计新增产能不会对国内市场形成短期压力。

2.6 酱油企业比较

（1）股权结构。

海天和加加均为民企，中炬高新（美味鲜母公司）和珠江桥均为地方国企，但珠江桥管理层持股：

在发行后，海天实际控制人仍然为核心员工，直接、间接持有公司90%股权。

中炬开发区管委会为中炬高新实际控制人，直接持有公司10.72%股权。

加加实际控制人为杨振家庭，直接、间接持有公司42.21%股权，核心营销人员间接持有公司5.16%股权，副总经理陈伯球和刘永交、前任董事董秘戴自良和财务负责人成定强直接持有公司0.98%股权。

珠江桥实际控制人仍然为广新集团，直接、间接持有公司59.19%股权，小榄镇总公司直接持有公司7.78%股权，31位中高管理层直接持有公司8.02%股权。

（2）营销体系。

从销售人员占比、销售人员/经销商人均销售收入、全国化程度、广告/促销费、销售渠道利润等方面，对酱油企业作比较：

海天销售人员占比为33.21%，高于其他企业；销售人员、经销商人均销售收入分别为558.04万元和402.53万元，也高于其他企业，符合重点布局地级市场和走餐饮渠道的特点。加加销售人员人均销售收入为493.33万元，但经销商人均销售收入为140.19万元，说明销售人员工作强度最大，符合布局二、三线市场和县、乡/镇市场的特点。美味鲜之前营销动力不足，目前情况改变，销售人员、经销商人均销售收入分别为200.22万元和149.31万元，因此未来重点发展大型连锁超市和餐饮渠道（成立KA部，已经谈下广东大润发超市和部分地区华联超市）和寻找有实力的经销商来做深市场。海天全国化程度最高；加加次之；美味鲜60%的销售收入来自于广东和浙江；珠江桥刚刚发力国内，特别是广东省外。海天广告、促销费约为美味鲜和加加的4倍，但由于销售规模大，在营业收入中所占比重最低。从同品类产品看，加加终端价普遍高于海天，预计总体相差0.2-0.3元，但出厂价低于海天，因此通过增厚销售渠道利润弥补空中投入不足。

结论为：

海天有地利、人和优势，主要体现在于：一是持续投入广告，品牌知名度高；二是重点布局地级市场和走餐饮渠道，营销效率高；三是规模优势明显，对经销商有更多主动权。美味鲜营销效率提高值得期待。加加重点布局二、三线市场和县、乡/镇市场，以勤奋和创新为优势，对人的因素要求高。珠江桥产品品质不错，国内销售收入基数低，处于市场开发初期，特别是在省外。

（3）研发能力。

无论是从金额看还是从比例看，海天研发投入力度均最大，珠江桥次之。

（4）盈利能力。

海天盈利能力最强，主要原因在于：一是对上下游议价能力强，酱油毛利率为37.82%（2011年数据）；二是与产品结构有关，除酱油外，耗油、调味酱毛利率均在30%左右；三是规模效应决定期间费用率低，特别是财务费用率由于现金流状况好，持续为负；四是周转快。

珠江桥次之：味精销售规模快速扩大，因此毛利率有下降趋势，但维持高位；期间费用率由于处在国内市场开发初期，高于海天和加加，但低于美味鲜。

加加期间费用控制最好，但盈利能力弱于海天和珠江桥，主要原因在于：一是由于采用固稀发酵工艺，以及重点布局二、三线市场和县、乡/镇市场，酱油毛利率最低；二是食用植物油销售收入在主营业务收入中所占比重高，接近40%。

美味鲜自2012年下半年起由于旧厂搬迁结束，以及产品结构升级，毛利率开始上升（之前，生产工序由新旧两厂完成，内耗大造成毛利率低），机制改革、产品结构造成盈利能力提升空间大。

（5）现金流状况。

海天现金流状况最好：应收款项为0；预付款项为0.3～0.5亿元；预收账款为7～8亿元，在营业收入中所占比重为10%～15%；应付账款为2～3亿元，在营业成本中所占比重为5%～10%。

加加回款能力弱于海天和珠江桥差，主要原因在于食用植物油原料占用资金。今年上半年，由于普调中、基层员工工资标准和税费增加，经营活动产生现金流量净额为-0.56亿元，同比减少0.48亿元。endprint