地方政府投融资平台公司股权结构改革思考
2014-08-07贺华
作者简介：贺华(1972-)，男，江苏南京人，本科学历，南京金融城建设发展股份有限公司副总经理，研究方向：金融投资。
摘要：地方平台公司在股权结构上具有资本纯国有和简单僵化的基本特征和封闭排它、相对集中和相当稳定等一系列特征。这些特征源于地方政府通过平台公司主导地方经济发展的需要。当前的宏观经济背景和地方平台公司股权结构的内在矛盾要求改革地方平台公司的股权结构。地方平台公司股权结构改革，其方向应是开放、混合资本经营、股权（适度）分散或（和）民营化、国际化。其中，股权结构开放是前提和起点，股权（适度）分散是核心，实现资本混合是股权结构改革的初级标志，而实现公司混合资本经营深化（或民营化）和国际化，是公司股权结构改革的最终目标。在地方平台公司改革中，应重点抓好股权结构开放、股权（适度）分散、引入民间资本、引进境内战略投资者等重点环节。
关键词：地方政府；平台公司；股权结构；改革思考
中图分类号：F2文献标识码：A文章编号：16723198（2014）13002003
《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确提出，准确界定不同国有企业功能，推动国有企业完善现代企业制度，进一步深化国有企业改革。这些要求为地方政府投融资平台公司股权结构改革指明了方向。
1地方平台公司股权结构的特征
《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发〔2010〕19号文件）明确指出，地方平台公司是指由各级地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。财政部、国家发改委、人民银行、银监会在《关于贯彻国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知》（财预〔2010〕412号文件）中进一步明确，地方平台公司是由地方政府及其部门和机构、所属事业单位等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，具有政府公益性项目投融资功能，并拥有独立企业法人资格的经济实体，包括各类综合性投资公司，如建设投资公司、建设开发公司、投资开发公司、投资控股公司、投资发展公司、投资集团公司、国有资产运营公司、国有资本经营管理中心等，以及行业性投资公司，如交通投资公司等。从股权结构上看，地方平台公司的股权结构具有纯国有与简单僵化等基本特征。
地方平台公司股权结构有两种具体形式：第一种是按照“公司法”组建的国有资本“一人公司”，即一个地方平台公司只有一个国有资本的股东；第二种是少数几个国有资本股东共同出资组建的地方平台公司。国家审计署对地方平台公司债务审计报告披露，地方平台公司以第二种股权结构形式居多。
公司资本纯国有与股权结构简单僵化不仅决定着地方平台公司的股权结构的基本形式，而且直接影响着地方平台公司主营业务类型。从主营业务类型与股权结构的关系来看，地方平台公司分为三类：一类是纯粹持有国有资本的地方平台公司，它以母公司的身份持有其它公司国有资本的股权；另一类是纯粹进行项目投融资的地方平台公司，它既是地方政府的项目公司，又是地方政府的投融资平台，其国有资本的股权被其它国有法人单位持有，在国有资本持股链上，处于“子公司”或“孙公司”的地位；还有一类地方平台公司持有国有股份和项目运作兼备，它既是地方政府的项目公司，又是地方政府或其部门、下属单位控（持）股的“子公司”，还是其它地方平台公司的“母公司”。
资本纯国有与股权结构简单僵化的基本特征决定着地方平台公司股权结构的其它一系列特点。一是股权结构相对封闭、排它，不仅民间资本、境外资本难以进入，而且社会上的混合资本也难以进入，甚至异地、或不同层级（指省、市、县等不同层级）的国有资本也难以进入。地方平台公司一般只能在本地国有资本的框架下发生股权变更，实现不同投资主体的资本混（融）合。二是股权结构相对集中，地方平台公司一般都保持大股东“一股独大”的股权结构，不仅大股东与二股东的持股比例差距悬殊，而且大股东持股比例超过公司其它主要股东的持股比例之和，形成绝对控股（持股比率超过50%）的股权结构格局。即便是大股东相对控股的地方平台公司，“股东积极主义”也难有作为。三是股权结构相对稳定，地方平台公司担负着地方政府主导地方经济建设的使命，履行着地方政府项目公司和投融资平台的双重职能，除非贯彻地方政府意图的需要，一般很难发生股权变更。那些持有其它地方平台公司股权的公司，在股权层面上仅仅是替地方政府持股而非自主的从事股权资本运作，因此地方平台公司的股权结构相当稳定。
地方平台公司股权结构上的一系列特点，源于地方平台公司具有特殊的“基因”。自上世纪90年代以来，我国地方经济发展呈现出地方政府主导和市场化运作相结合的显著特征；1995年1月1日施行的《中华人民共和国预算法》明确规定，地方各级预算不列赤字，地方政府一般不得发行债券。因此，地方平台公司成为地方政府以市场化运作方式主导地方经济发展，同时规避“预算法”约束的得力工具，成为地方政府推动地方经济迅速发展的三大利器之一。由于地方平台公司肩负推动地方经济发展的使命任务，所以它的股权结构简单僵化、封闭排它、集中稳定，从而便于地方政府对公司的控制，也有利于贯彻地方政府主导当地经济发展的意图。
从实践的角度看，地方平台公司的设立和存续由地方政府（作为实际的投资主体）的需要和公司自身的融资功能所决定，地方平台公司作为“经济实体”，其“法人资格”和“有限责任”的法律地位在很大程度上虚置，地方平台公司几乎不可能成为真正意义上的自主经营、自负盈亏的市场竞争主体，政府对公司投融资债务承担着事实上的无限责任。地方政府通过母平台套子平台方式解决地方平台公司资本金问题，母平台由政府（部门、机构）直接出资，子平台则由一个母平台公司出资，或由若干个地方国有投资主体（即若干个母平台）共同组建地方平台公司；地方平台公司成立后，其融资的主要渠道是银行贷款或发行债券，还款来源主要依靠政府土地出让收益。地方平台公司实际上“贴现”了当地政府“土地财政”收入，因而无须通过股权运作融资。地方平台公司以项目为先导，以组建投融资平台为后援，往往是有一个项目就建一个融资平台；项目的垄断性决定着地方平台公司经营和运作的垄断性，平台公司的融资与项目的资金平衡以及地方政府的政策支持一一对应，且项目的实施、平台公司的运作与地方政府的政策扶持相对封闭、排它性强。这些因素，均使地方平台公司的股权结构简单僵化并呈现出封闭（排它）、集中和稳定的特征。
2地方平台公司股权结构改革的背景和动因
2010年，国务院发出“加强地方政府融资平台公司管理”的通知，地方平台公司作为融资平台所产生的债务被视为地方政府债务，引起社会的广泛关注，整顿地方平台公司呼声日隆。对于地方平台公司的整顿方向即地方平台公司去向，社会的共识是：保留转型一批，改组改制一批，撤并注销一批。地方平台公司无论是保留转型还是改组改制或是合并，都涉及股权结构的变动和改革。
2.1地方平台公司股权结构改革的宏观背景
党的十八届三中全会对今后我国的改革作出全面部署，为地方平台公司股权结构改革提供依据并指明方向。
《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》要求“建立规范合理的中央和地方政府债务管理及风险预警机制”。目前，地方政府债务总规模已达20万亿元以上，相当于国家财政收入的2倍（约为地方财政收入的4倍），巨额的地方政府债务主要是通过地方平台公司的融资平台形成。随着地政府债务规模浮出水面，全社会对此保护高度的关注和警惕。中央政府正在采取有力的措施严格管控地方政府债务，地方政府通过平台公司融资主导地方经济发展的模式将难以为继。在新一轮国有公司改革中保留下来的原地方平台公司，必须培育和拓展自身的融资功能，而这些公司新的融资功能的培育和拓展，其前提条件是公司股权结构的改革和优化。
《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》要求“建设统一开放、竞争有序的市场体系……着力清除市场壁垒，提高资源配置效率和公平性。”以往，地方平台公司主要依靠当地政府给予的开发项目垄断、优质资源注入和政策优惠（如税收和规费减免、税收返还，财政补贴等）游刃于市场。随着我国市场化改革的进一步深入，垄断将被打破，地方平台公司原先享受的优惠将被极大地压缩甚至不复存在，其原先享受地方政府的“超级国民待遇”将被缩水直至取消。因此，保留下来的地方平台公司只有提高自身的竞争能力，才能在激烈的市场竞争中生存和发展。而改革和优化地方平台公司的股权结构，是提高地方平台公司竞争能力的关键。
《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》要求“转变政府职能”，“全面正确履行政府职能”。十八届三中全会之后，中央明确不再以GDP指标作为考核地方政府及其官员的依据。原先地方政府通过平台公司推动和主导当地经济发展的模式必将发生重大变化，地方政府将会把更多的力量（精力和人、财、物力）投向当地社会发展事业和民生工程上。保留下来的地方平台公司必须积极主动地脱离原先对地方政府的依赖，成为真正的市场主体，这就需要对地方平台公司的股权结构进行改革和优化。
2.2地方平台公司股权结构改革的内在动因
从根本上说，地方平台公司股权结构改革是由其股权结构的内在矛盾决定的。
首先，治理结构不科学、不完善。由于地方平台公司股权结构简单僵化及其封闭（排它）、集中和稳定等特点，一股独大现象十分普遍，公司“行政化”、领导“官员化”色彩浓厚，一些地方平台公司的章程仅限于满足工商登记需要，对公司股东会、董事会、监事会的职权规定不严格、不明确，不科学，有的地方平台公司甚至未设监事会等必要的公司治理机构，公司的治理结构极不完善；少数平台公司的主要领导仍由政府官员兼任。一些地方平台公司的领导岗位成为当地官员的“后路”，堵塞了公司骨干的“出路”。
其次，公司经营（业务）扩张能力虚弱。由于地方平台公司股权结构简单僵化及其封闭（排它）、集中和稳定等特点，地方平台公司几乎丧失了股本扩张能力和股权融资能力，尤其是地方平台公司不能根据市场变化和自身发展的需要通过股本扩张及时筹集资本。公司资本的扩大只能靠依当地政府的注入（包括资源、优惠政策、垄断地位的注入）和公司内部的积累。由于公司行政化色彩浓，效率低下，公司自身盈利水平低，盈利转化为资本的能量极其有限。这些因素致使公司资本规模变化缓慢，经营（业务）扩张能力虚弱
第三，债务沉重，债务成本高，经营风险大。由于股权结构僵化，许多地方平台公司几乎丧失资本扩张能力，公司只能通过自身的融资平台大量举债经营。造成公司综合杠杆（财务杠杆与经营杠杆的乘积）居高不下，债务成本一而再地被抬高，经营风险积累、叠加，公司一旦触发危机条件而陷入困境，缺少自拔的手段，其结果不仅直接导致公司破产，还会引发连锁反应，给地方经济甚至宏观经济造成危害。
第四，股权流动性差。由于股权结构僵化，缺乏运用股权融资的能力，地方平台公司股权流动性差。而地方平台公司大量举债，则对公司现金流提出极高的要求。公司现金流一旦不畅或断裂，很难通过股权流动性来弥补，从而不仅造成地方平台公司经营能力虚弱，而且造成其生存能力极其虚弱。
显然，解决地方平台公司股权结构内在矛盾及其带来的一系列问题，出路在于公司股权结构的改革。
3地方平台公司股权结构改革的方向和举措
笔者认为，在十八届三中全会以来正在进行的国企改革中，凡保留下来的地方平台公司，其股权改革的方向应是开放、混合资本经营、股权（适度）分散或（和）民营化、国际化。其中，股权结构开放是前提和起点，股权（适度）分散是核心，实现资本混合是股权结构改革的初级标志，而实现公司混合资本经营深化（或民营化）和国际化，是公司股权结构改革的最终目标。地方平台公司股权结构改革，应重点把握好以下几个环节。
3.1股权结构开放
地方平台公司股权结构改革，应该以股权结构开放为起点，坚决打破以往平台公司股权结构上“寡头垄断”的格局，有计划，有步骤地吸收公司原股东之外的资本，引进其它投资者，增加公司股东人数。在股权结构开放过程中，应把握以下三条原则：
第一，股权结构开放，引入新的资本，不仅应满足公司当前和今后一段时间发展的投融资需要，还应有利于降低公司的资产负债率，改善和优化公司的财务杠杆和经营杠杆。
第二，股权结构开放，引入新的股东，应尽可能有利于发展当前的公司业务，或有利于提升公司的经营管理水平，或有利于公司的长远发展。
第三，在开放股权结构、引入新资本和新的投资者过程中，应增强公司股权的流动性，增强公司的股权融资能力。
3.2股权（适度）分散
股权（适度）分散的目的，不仅是为了增加公司资本，更重要的是“做实”公司经济实体的市场地位，使公司成为真正意义上的自主经营、自负盈亏的市场竞争主体。
股权（适度）分散可以通过两个步骤来完成。第一步，在开放股权结构，增加股东人数过程中，将公司大股东的持股比例降至50%以下，使其由绝对控股转变为相对控股；同步降低其它原有股东的持股比例。第二步，进一步分散股东，将公司前十大股东的持股比例降低至10%、甚至5%以下，形成有效的股权制衡机制和股东积极主义。
在股权分散化过程中，应及时进行资产评估，确保公司股权以公允价值交易、转让和扩张，使原有股东在降低持股比例的同时，大幅度地增加所持有股份的市场价值和投资收益。
3.3引入民间资本
引入民间资本，有利于落实公司“有限责任”的法律地位，同时也有利于改善公司的决策和控制机制。
公司在股权结构开放和股权分散化过程中，应积极引入民间资本。一是以公允价值引入民营资本，同时引入民营企业的经营管理机制，改善公司的治理结构和决策控制机制；二是适当引入个人资本，既补充公司发展资金，又改善公司财务结构即资产负债比例；三是建立股权激励机制，让公司职工持股，这样做既有利于公司吸引和保留人才，又调动职工的积极性；四是伴随着公司上市，大量吸引民间资本进入公司的股权结构之中，既扩大公司资本规模，又建立公众公司的经营决策和制衡控制机制。
此外，公司还应在法律允许的前提下，注重选择各届名流精英，让其成为公司股东，以扩大公司的影响力，提高公司的美誉度，并直接得到他们的支持帮助。
借鉴台湾地区公股（国有）公司民营化改革经验，地方平台公司引入民资可分为三步。第一步，少量民资先行进入，打破国资在公司股权结构中的“一统天下”；第二步，将公司股权结构中的国资比例降至50%以下，民间资本比例上升至50%以上，使公司由原先的“公股公司”转型为“泛公股公司”；第三步，根据十八届三中全会决议确定的“国退民进”范围和原则，视需要将公司的国有股比例降低至20%以下，甚至5%以下，使公司在股权结构上成为混合资本的民营公司。
3.4引进境内战略投资者
公司在股权结构开放、引进机构投资者过程中，应注重适时引进境内的战略投资者。国内战略投资者的选择，可以从以下几个方面来考虑：
第一，选择同行业领军企业，让其持有公司股份，成为公司的战略投资者，从而有利于提高公司的竞争力和行业地位。公司应特别注重让其对标企业成为公司股东，从而成为公司的战略投资者；或从公司的战略投资者中选择和调换对标企业。
第二，选择相关科研机构，让其持有公司股份，成为公司的战略投资者，从而有利于增强公司的科研实力和科技创新能力。
第三，选择营销巨头持有公司股权，成为公司的战略投资者，确立和加强公司的渠道优势和市场优势。
第四，选择有实力的金融机构持有公司股权，成为公司的战略投资者，以便公司获得更多更好的金融支持。
第五，选择有实力的媒体和（或）公关机构持有公司股权，成为公司的战略投资者，以便打造公司品牌，改善和提升公司形象。
第六，选择有实力、有作为，市场能量大的互联网企业，尤其是选择拥有互联网平台和从事互联网产品开发运营的企业，使其持有公司股权，成为公司的战略投资者，从而提升公司的互联网经营能力，抢夺公司产品和服务在互联网市场上的先机。
此外，还可以考虑选择有实力、有作为、市场形象好的会计师事务所、律师事务所、商业咨询或商业评级机构等著名市场中介和市场服务机构持有公司股权，成为公司的战略投资者，让其帮助公司改善经营管理。
3.5引进境外战略投资者
公司在股权结构开放、引进战略投资者过程中，应根据公司国际化发展的需要，选择境外机构持有公司股权，使其成为公司的战略投资者。一方面大量吸收境外资本，壮大公司的资本实力；另一方面通过股权关系，借助境外机构之力，提升公司的国际化经营能力和水平，积极开拓公司的国际业务，拓展公司产品、服务和资本进入国际市场的渠道，提升公司品牌的国际认知度和公司自身的国际市场形象，提高公司的国际竞争力。
参考文献
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