中国与美国、日本股市联动性的实证研究

谢珊霞，周 福，周美琪

（1.2福建师范大学福清分校 经济法律系，福建 福清 350300；3.福建省厦门市有利惠民投资咨询有限公司，361000）

中国与美国、日本股市联动性的实证研究

谢珊霞1，周 福2，周美琪3

（1.2福建师范大学福清分校 经济法律系，福建 福清 350300；3.福建省厦门市有利惠民投资咨询有限公司，361000）

随着经济的全球化及金融的自由化，各国之间的往来越来越密切，金融市场的开放程度也不断加深，各个国家的股市之间表现出一定的联动性.本文选取了中国上海、美国、日本股票市场的数据，通过ADF检验、协整分析以及格兰杰因果检验对三地股票市场之间联动性进行实证研究.得出我国与美国、日本股市有长期均衡关系及中国股市是美国、日本股市Granger成因的结论.

股市；联动性；协整检验；格兰杰因果检验

1 引言

随着经济的全球化和金融的自由化，我国股市与国际股票市场的联系越来越密切，尤其是2005年QFII制度推行以后.2007年美国次级贷危机爆发，中国股市在一年内跌去4000多点，A股市值大幅缩水[1].2009年年末，希腊主权债务危机凸显，随后向其他国家蔓延，并在各国股市上产生连锁反应，各国股市纷纷下跌，我国也不例外.这些现象都表明了中国股市与国际市场可能存在一定的联动性，股票市场中，同一板块内的个股之间、或者板块与板块之间、甚至整个市场与别的市场之间，常常存在着显著的收益波动的关联性即存在“同涨同跌”的现象，称为联动效应[1].国外学者对股市联动现象关注的较早，可以追溯到二十世纪七十年代.

2 实证分析及结果

2.1 数据与样本的选择

本文选取2005年6月16日至2013年9月30日的上证指数、标准普尔500指数和了日经225指数的日数据作为数据样本，数据来源于网易财经.由于各个国家时区和节假日存在差异以及突发事件的影响，都会造成各个股票市场交易时间存在差别，由此带来交易数据的不匹配.因此，在本文中，采取的处理方法是补齐缺失数据，即T期缺失的数据用前一交易日的数据替代，这主要是考虑到数据的连续性及尽可能地运用所提取的数据.此外，由于各国股市的开盘时间不同，例如：美国周五收市之时是在中国周六清晨，在中国周一的晚上美国股市才开始新的一周的交易，在选取数据时考虑了滞后期的情形，需选择美国前一日的数据和中国当日数据进行分析.即美国的T-1期的股指与我国T期相对应.而日本与中国的开盘时间相差不多，所以选择当天的数据与中国的数据进行分析.经过处理后最终得到2040个数据，为了消除股指间的波动性，本文对三组数据分别进行了对数处理，上证指数、标准普尔500指数和日经225指数分别记为LSH、LBP和LRJ.

2.2 单位根检验

本文选择Dickey-Fuller(1981)[2]提出的ADF单根检验方法来检测各股指对数序列的平稳.由检验结果，我们可以知道上证指数、标准普尔500指数和日经225指数对数序列的ADF检验值为0.793、0.376、0.261，均大于5%显著性水平下的临界值，即不能拒绝原假设说明序列是非平稳的.对上证指数、标准普尔500指数和日经225指数对数序列进行一阶差分之后形成的新序列的ADF值分别为-45. 27398、-22.43700和-32.99782都小于1%的显著性水平下的临界值-3.9625，即拒绝了原假设通过显著性检验，即LSH、LBP和LRJ在1%显著性水平下一阶单整，即I(1)，可以对时间序列进行协整检验.

2.3 协整检验

本文采用Enger-Granger两步法分别对LSH和LBP、LSH和LRJ进行检验，分别得到的残差序列e(zm）、e(zr)（其中e(zm）代表LSH和LBP进行协整检验得到的残差序列，e (zr）代表LSH和LRJ进行协整检验得到的残差序列.根据检验结果，我们知道在5%的显著性水平下残差序列e(zm)的ADF的检验值为-1.967538，小于5%的临界值，拒绝原假设，通过检验，残差序列是平稳的，即LSH和LBP在5%的检验水平下通过检验.二者之间存在长期均衡关系.同理，LSH和LRJ也在5%的显著性水平下通过检验.即上证指数与标准普尔500指数及日经225指数之间都存在长期均衡关系系.

2.4 误差修正模型

由于中国与美国、日本股市存在长期均衡关系，故可以建立误差修正模型研究其短期间的关系，其结果如表1：

从建立的但方程误差修正模型来看，中国与美国股市的模型中，中国股指的波动主要受t-1期美国股市的影响，调整系数为0.157780，远远大于其他各短期的调节系数，并且影响显著：长期调节因素ECM（-1）对本期中国股指的波动有一定的反向调节作用，但是极其微弱.DW检验值约等于2，说明残差序列之间的自相关已经被消除.再看中国与日本股市，较中国股市与美国股市而言，日本股市对中国股市的影响较弱，同期日本股市的调整系数仅为0.042996，长期调节因素的调节系数也相对美国更弱.总体而言日本股市对中国股市的影响没有美国强.

2.5 Granger因果检验

由中国与美国、中国与日本股票指数的格兰杰因果关系检验结果可知：对于标准普尔500指数不是上证指数的格兰杰原因这个假设，p值为0.3557大于0.05，所以在5%的置信水平下，无法拒绝原假设，即标准普尔500指数不是上证指数的格兰杰原因，对于第二个假设P值为1E-0.5远小于0.05，所以可以拒绝原假设，即上证指数是标准普尔500指数的格兰杰原因.同理日经225指数不是上证指数这个假设的p值大于0.05，拒绝原假设，日经225指数不是上证指数的格兰杰原因，而后一个假设p值小于0.05，故上证指数是日经225指数的格兰杰原因.

表1 各变量的修正效果

3 结论分析及建议

通过实证我们进一步分析如下：

3.1 中国与美国、日本股市存在联动性主要是中国加入世界贸易组织以来，中国与国际的经济往来日益密切，特别是与美国、日本等经济发达的国家，无论是经常项目还是资本项目上，美国、日本对中国的影响都是很大的.在股市方面上影响主要表现在中国实施了QDII和QFII制度后，QFII制度实施后资金流入流出无论是在数量还是频率上有明显的增加.中国投资者将资金投入国外市场以求牟利而国外的资金进入国内为获得更高的利益，金融的开放和自由化为全球的金融市场的资金流入流出提供了便利的条件，使得金融市场逐步一体化，这就使得中国与美国、日本的股市更加紧密的联系在一起，表现出同涨同跌的现象，虽然时间上有所差距，但总体上的趋势是大致相同的.

3.2 格兰杰因果检验结果告诉我们美国日本股市不是中国股市的格兰杰成因，而中国股市是美国、日本股市的格兰杰成因，其原因分析如下：首先，中国股票市场是政策性市场，国外的股票市场大部分是直接由市场机制直接决定价格，国家干涉较少.中国股市在面临危机国家会进行调控，使得中国的股市具有独立性，受外界影响较小.其次中国股市相对而言明显是不大成熟的.美国与日本的股市比较成熟，投资者大部分都有丰富的经验，面对市场的波动能够理性的进行判断，不盲目的跟从市场，这都使得股价较稳定，从而使得股票市场比较稳定.而中国的股市还是一个新生的市场，投资者经验较贫乏，对于股市波动易恐慌，而且从众和投机心理很大，再加上中国股市规模较小的这一特征，就导致股票价格出现大起大落的现象.此外，我国金融的自由化和经济实力的不断增强，中国在世界经济中扮演着重要的角色，与此同时中国的政治经济地位提升，这些使得中国对世界经济的影响越来越大，美国、日本等股票投资机构的国际性投资理念及全球化视觉，他们在投资股票市场的时候必然要关注中国股市走势来调整.这就使得中国的股市对外国的股市造成了一定的影响.

因此对投资者而言要有国际性的投资思维.对同时投资中国与美国市场、中国与日本市场或者同时投资三个市场的投资者来说，风险将会大大的增加，投资者应注意控制风险.此外，投资者要关注国外的政策的变化，准确的把握行情的变化，及时调整投资策略.最后对监管者而言，一方面正确认识和理解股市的波动规律，在制定相关方针政策来监督和调控证券市场时，要充分考虑到我国股市发展的特殊国情，积极采用市场化手段对股市进行调节，同时也要考虑我国股市和国外股市的相互关系和相互影响，使得这些方针政策切实可行，在不断加强对国内金融风险的监管的同时，还要时刻警惕来自国际金融市场的风险.防止国际资本市场传导引起的系统性风险殃及我国资本市场，防止国际资本利用股指期货操纵中国大陆股市，并通过国际合作降低对我国资本市场的不利影响.相关机构要加强风险管理方面的法律法规建设，同时还要对投资者进行风险教育.

〔1〕王志芬,张雪玲.次贷危机下中国与英美股市联动性的实证分析[J].杭州电子科技大学学报(社会科学版)，2009(5): 33-35.

〔2〕刘志超，任思量、李文婷.中国股市与世界主要股市的联动性研究[J].理论经纬，2010,9（4）：6-15.

〔3〕吉余峰，程梵.美国和金砖四国股市联动性研究的实证分析[J].经济视角，2011(10):35-37.

〔4〕Morana C，Beltratti A．Comovements in international stock markets [J]．Internationale Financial Markets Institutions＆Money．2008，(18):31-45．

〔5〕MohamedElHediArouriandDucKhuongNguyen. Time varying characteristicsofcross-marketlinkages with empiricalapplication to Gulfstock markets[J]. ManagerialFinance2010,01:55-70.

〔6〕唐齐鸣,韩雪.中国股市与国际股市联动效应的实证研究[J].工业技术经济,2009(1):129-136.

〔7〕周云帆.东亚地区主要股票市场联动效应的研究[J].金融论坛，2010(2):2-6.

〔8〕李宁，李罡.中国股市与亚太经济圈五国股市联动性分析[J].经济论坛，2011,12（497）:101.

F830.91

A

1673-260X（2014）11-0111-02

福建省中青年教师教育科研项目(JB124356S)