管理层收购的思考

胡燕

摘要：企业的发展从最初的两权统一，到后来的两权分离，不同的方式都是为了企业的经营管理得到更大的提升。如今，管理层收购的出现，又将企业的经营权和所有权进行统一。在不同的时代背景下，经营权和管理权的不同结合方式都是为了适应时代与环境。管理层收购再国外已经由来已久，但是对于国内来说，要想实施管理层收购还存在较多的限制。从已有的管理层收购实例来说也存在一些问题。下面我们从管理层收购的基本概念及模式入手，探讨我国管理层收购存在的问题与限制，并提出一些意见。

关键词：管理层收购；控制权；融资

一、管理层收购的概念

MBO Management-Buy outs又称管理层收购，是指公司管理层利用内部自有资金或者外部筹资资金购买公司股票的行为。通过此行为，公司的管理者融合所有者的角色职能，将经营权与所有权进行统一，实行公司的重组，以期获得预期收益。从总体上来划分，MBO包括了三种形式：一是投资收购者全部为公司的管理者；二是投资收购者是公司管理者和外来投资者或投资集团的结合；三是将管理层收购计划与员工持股计划相结合，获得减免税收益。

二、MBO的几种主要方式

在西方，管理者为了经营者的控制与约束，更好的发挥管理才能，选择MBO作为公司下市的一种方式。随着时间的推移，MBO除了具有上述职能外，还具有了优化公司治理结构、公营部门私有化和降低代理成本等作用。因此，MBO的方式具有以下几种：

（一）收购上市公司

这类MBO的目标为上市公司。公司被收购后，其股票停止上市交易，转为“非市场化”。其根据目的的不同又可以分为以下几类：

1、基层管理层的创业尝试

在知识经济时代，人力资本越来越重要。管理者作为企业的重要人力资本，对于企业的发展具有十分重要的意义。由于两权分离，企业的管理者在经营管理的过程中始终受到所有者的约束，不能将自己的管理才能发挥的淋漓精致。优秀的管理者在经营企业的过程中会逐渐树立起自己的企业家梦想，期望摆脱资本所有者的约束，创建自己的企业。MBO为这类管理者提供了实现梦想的途径，从所有者手中以高于市价购买企业的股买，使自己在企业中拥有完全的话语权。

2、作为对实际或预期敌意收购的防御

由于证券市场上诸多因素的不确定，上市公司的股票可能面临敌意袭击者的进攻。企业以MBO形式回购公司股票，形成了对公司经营控制权的有效保护。

3、作为大额股票转让的途径

当持有公司大部分股票的股东或者机构投资者意欲出售公司股票的时候，若通过股票市场，势必会引起公司股价的大幅下跌和波动，同时还可能使公司的控制权落入他人之手。为了避免此种情况的出现，可以通过MBO实现大额股票的安全转让。

4、公司希望摆脱公司上市制度的约束

作为上市公司，必须遵守针对上市公司严格的法律法规。随着企业会计制度的改革与国际趋同，要求上市公司对外披露、列报的内容越来越详细，有些信息可能会涉及到公司的机密。管理层认为过多的披露会威胁到企业的长远发展，通过MBO进行退市，摆脱约束，更好的维护公司的信息安全。

（二）收购集团的子公司或分支机构

企业在发展的过程中可能选择了多元化道路，但是随着时间的推移，其经营决策的改变，可能会决定出售掉非核心业务，以集中财力、物力发展核心业务。企业的管理者和外部的收购者相比拥有绝对的信息优势，具体来看，下面几种情况会提高管理者购买时的竞争能力：

1、卖主主要考虑非财务目标，为了企业的总体形象或者出售业务的顺利进行，更愿意选择MBO。

2、如果管理者拥有重要的内幕消息，或者在此前已经拥有公司较大比例的股份，这样其在购买时的竞争能力和讨价还价能力都会强于外部收购者。

3、若企业欲出售的业务与企业的主要业务具有密切的联系，是主营业务的上游或者下游，则会更愿意将其出售给公司的管理者，以保证企业主营业务持续健康发展。

三、MBO的几个主要特征

（一）MBO的主要投资者是目标公司内部的经理和管理人员

MBO的主要投资者是目标公司内部的经理和管理人员。他们往往对本公司非常了解，并有很强的经营管理能力。一般情况下，他们会通过设立投资公司、以投资公司的名义来进行收购的方式达到控制公司的目的。通过MBO，实现经营权与控制权的统一。

（二）MBO主要是通过借贷融资来完成的

购买公司股份需要大量的资金，管理者一般会通过借贷融资来筹集所需资金。以公司的资产作为抵押，向银行借款或发行债券。这需要管理者有加强的组织运作资本的能力。由于借贷的存在，会改变公司原有的资本结构，达到重组公司的目的。同时两权的统一，也会降低代理成本，提高公司的经营决策效率。

（三）MBO的目标公司往往是存在“潜在的管理效率空间”的企业

MBO公司由于通过公司股权、资本结构和业务的重组，以及管理者与所有者身份的统一，企业的管理效率和经营效率会得到提高，创造更多的价值，使企业在股票市场和经营市场实现双赢。

四、我国目前实施MBO面临的主要问题

（一）收购资金来源不清晰。实现MBO需要大量的资金，管理者一般通过借贷来融资。但是在这个过程中需要有专业公司提供担保。我国目前的融资环境还不具备这些条件。

（二）国内MBO通常是用协议收购的方式来完成的。管理者可能为了得到较低的收购价格，故意在财务或者经营上进行错误的决策，压低欲收购业务的价格，损害股东的利益。

（三）信息批露不准确。大多数公司对MBO披露信息的透明度低，公众难以从其对外的公告中看出收购过程的实际情况。如没有详细披露收购资金的来源、收购价格的确定依据、对于后续款项的归还计划等等。信息的不透明容易导致交易失去其应有的公开公正原则。

（四）收购主体的限制。在我国，管理者以个人身份进行MBO并不现实。若设立投资公司只是为了进行收购，其收购行为是否合法也还不明确。所以在我国现在环境下进行MBO，其收购主体是存在较大的法律风险的。

五、我国实施MBO的对策建议

（一）大力发展各种金融机构和中介机构。通过中介机构的发展，实现制度创新和金融创新，为MBO过程中的资产评估程序提供保障，以公允的价格为收购主体提供融资支持。

（二）建立公平合理的定价机制。我国目前的MBO采用的是以每股净资产为基础的定价方法，其有很多的缺陷。应该和国际接轨，采用贴现现金流估价方法，确定客观公允的收购价格。

（三）强化管理层收购的信息披露制度。政府应制定相应的MBO信息披露的法规，严格信息披露制度，公布企业真实的财务状况、收购的定价依据、资金的来源等等信息。通过透明度的增强，降低MBO中暗箱操作的可能性，维护资本市场持续健康的发展。

（四）健全和完善相關法律法规。应尽快出台有关法律法规，明确实施MBO的条件，规范收购主体、收购资金来源和价格，完善信息批露制度和加强对MBO活动的监管，为收购创造平等竞争的机会，使国有资产的监管管理在制度化、规范化、诚实化、透明化的轨道上健康运行。

（五）兼顾各方的利益。股权的转让、产权的变更是个敏感的问题，处理不好会造成明显的不公平，引发社会矛盾。在实施过程中要兼顾股东、经理层、职工以及企业供应商，客户等其他利益相关者的利益。在实施的过程中，要及时与利益相关方进行沟通，必要时让利益相关者参与其中。MBO不应建立在损害相关方利益的基础上，而应妥善处理，实现多方共赢。（作者单位：西南科技大学）

参考文献：

[1]刘翠萍，冀玉芹.我国国有企业管理层收购问题的研究[J].会计师，2010，（01）.

[2]蒋星辉.管理层收购定价制度分析与改进[J].中国金融，2009，（06）.

[3]汪强，吴世农.管理层收购会带来财富效应吗——基于中国上市公司的实证研究[J].财经论丛，2009，（02）.