我国优先股实践初探

王朝阳 张大鹏

摘要：优先股作为境外市场上成熟的证券品种，在我国也有很强的现实需求，随着近期我国金融改革的逐步开展，市场对优先股的呼声也越来越高。本文将从优先股的基本概念入手，结合对海外成熟市场优先股发展情况的分析，探讨中国优先股发行的特点并对优先股制度的实施对中国企业、投资者和证券市场可能产生的影响做出预测。

关键词：优先股；国际经验；中国特色；市场影响

在新一届政府“稳增长、调结构、惠民生”的总体经济目标指引下，国务院、财政部、“一行三会”开始布局新一轮经济和体制改革。今年，相关部门和领导数次提出了加大力度推行优先股的想法，2013年11月30日国务院正式公布了《关于开展优先股试点的指导意见》，A股市场讨论已久的优先股试点终于在政策和法律层面具备了实施的基础，金融企业及部分公共事业企业或将先拔头筹。

一、优先股的基本概念

优先股票是指股东享有某些优先权利的股票。它既具有股本权益特点又具有负债特点，通常具有固定的股利，并须在普通股股利之前被派发，而且在破产清算时，优先股对公司资产的主张先于普通股，但在债务（包括附属债务）之后。优先股虽然有股票之名，但是本质上是债务，或者更加确切地说，它是一种像股票一样交易的长期债券。

相对于普通股而言，优先股的“优先”特征主要体现在公司盈余和剩余财产分配方面。根据权利与义务相对等的原则，与优先权相对应的则是优先股权利受到一定限制。一般来讲，优先股不上市流通，其股东对公司事务没有表决权或表决权受到限制，其对公司的控制力弱于普通股。

二、优先股在海外的发展情况

（一）优先股在美国的发展

优先股起源于19世纪30年代铁路公司向政府的融资，是为满足美国铁路建设热潮巨大资金需求而做出的临时性融资安排。一战以后优先股发展进入黄金期，但大萧条的出现使得一些陷入财务危机的公司开始侵害优先股股东的盈余分配权，优先股市场陷入萧条。20世纪中后期开始，优先股制度开始进入规范有序发展期，并于20世纪90年代进入快速发展期。

在美国市场上，优先股是资本市场的一种有益补充，不仅为公司提供了重要的融资方式，而且为注重现金股利、不同风险偏好的投资者开拓了投资渠道，其对完善资本市场的产品结构，构建多层次资本市场结构等都具有不可替代的作用。此外优先股在特定时期对稳定金融市场发挥了重要作用。在2008年全球金融危机期间，优先股作为一种特殊的注资方式成为实施金融救援计划的主要金融工具。

美国发行优先股的行业大多为规模庞大、资金力量雄厚，收益稳定的行业。数据显示，美国股市中发行优先股最多的行业依次为非银行金融、银行、制造业和电力行业。

（二）优先股在香港的发展

在香港市场，优先股所占比重也非常小。截至2013年6月，在香港股票市场，优先股的发行量为634.4亿股，而同期普通股的发行量大约是其的100倍。

在香港股市，发行优先股占比例多的行业依次为软件服务、一般金属和矿石、农业产品。这种结构构成与美国优先股发行以金融、工业和电力等实力雄厚行业有一定的差别。这也反映了香港市场的独特性。

（三）优先股在日本的发展

在日本，利用优先股融资已经是很多企业的首选。2008年日本第二大银行——瑞穗金融集团出售价值高达3000亿日元（约合32亿美元）的不可转优先股以提高该银行的资本充足率。

在日本，普通股、公司债和优先股的发行规模有着此消彼长的关系。08年-11年，日本普通股和公司债的数量和融资规模稳步上升，同期优先股的发行数量以及融资的规模都略有下降。2012年，日本市场中优先股的发行数量达到了近五年最高，并且其融资规模也达到了近五年的绝对峰值，而当年的普通股和公司债不论是发行数量还是融资规模照均较2011年有所下降，这也说明了如果大量发行优先股那必然会对普通股和公司债的发行量与融资规模造成影响。

三、中国优先股试点起航

2013年11月30日，国务院发布的《关于开展优先股试点的指导意见》从优先股股东的权利与义务、优先股发行与交易、组织管理和配套政策三个方面明确了相关内容。

《指导意见》中有四点非常重要：1、优先股可以公开发行也可以非公开发行；2、发行优先股不得超过普通股总数的50%；3、优先股可以作为并购重组支付手段；4、企业投资优先股的投资收益，符合条件的免税。

结合《指导意见》和中国现阶段资本市场的发展情况，我们总结出了中国优先股的几个特征：1.只是一种特定的融资安排，增量发行；2.优先股的交易场所与其普通股所在场所是一致的，上交所、深交所、新三板的公司各自在其交易所发行优先股；3.全国社保、企业年金在优先股的投资上不受现有证券品种的限制。优先股未来的主要投资主体是“固定收益类”和“战略投资者”；4.优先股的定价取决于“累计条款”、“参与条款”、“存续期和赎回条款”、“转换条款”的设定；5.优先股对发行企业来说，仍存在税收的压力。但对于投资者来说，具有税收支持；6.对照证监会《上市公司监管指引第3号—上市公司现金分红》，优先股对今后中国股市中分红的完善将起到推动作用。

四、优先股是中国资本市场的有益补充

目前开展优先股试点，无论对证券市场、融资企业还是投资者都具有多方面的积极意义。

（一）丰富了市场融资工具，有利于金融市场的稳定。

优先股主要面向一些低估值、大市值、负债率高、且现金盈利能力稳定的公司，比如银行、电力、交运等行业，这些行业内的公司往往规模较大，一旦出现再融资需求，将对二级市场造成较大的压力。而发行优先股则可以有效的缓解其股权融资压力，有助于这些公司进一步扩展业务，提升行业估值。另外，优先股可以在不稀释股东控股权的前提下提高企业融资能力，这也给某些既有融资需求又有控股壓力的上市公司提供了新的融资渠道。

（二）化解上市公司少分红和投资者分红需求之间的矛盾。

优先股由于事先约定了股息率，一方面不存在强行干预上市公司分红的问题；另外一方面看中分红的投资者的权益在购买优先股之后也有了保障。

（三）有利于为投资者提供多元化投资渠道，增加新型的固定收益产品。

我国拥有数量庞大的存量金融资产，但是这些金融资产却面临投资效率低下的问题，因此2013年李克强总理多次强调“盘活存量”。优先股优是一种介于普通股和债券的投资品种，比较适合类似于养老金这一类的长期、稳健的投资者。

（四）促进产能过剩行业兼并重组，推动行业整合和产业升级。

在海外，优先股在企业购并和风险投资方面有广泛的应用，公司在购并其他公司时，常常通过发行优先股来换取对方的资产，这样既能够达到购并目的，又避免了因购并扩大股份而丧失或削弱原来的控股权。在风险投资方面，公司也可以选择发行可转换优先股以规避风险。（作者单位：中央财经大学）

参考文献：

[1] 叶陶冶.中国发展优先股制度研究[D].上海交通大学硕士学位论文，2008

[2] 岑健.我国上市公司再融资采用优先股方式的探索[J].资本市场，2013（6）：41-44.

[3] 丁楹.从美国优先股制度发展历程看中国转轨时期优先股制度的建立[J].中央财经大学学报，2013（5）：33-37