家族企业所有权控制权结构对高管薪酬的影响研究

张济之

摘要：由于家族企业内部权力的集中性，使得家族企业高管薪酬的分配更容易有失公平。本文针对家族企业特性，研究了家族企业所有权控制权结构对高管薪酬的影响，在此基础上提出理论假设并构建回归模型，得出家族企业所有权集中度和控制权集中度与高管薪酬存在负相关关系，董事长和总经理两职合一对高管薪酬有提高作用，金字塔持股方式会放大加强家族控制权的结论。

关键词：所有权；控制权；高管薪酬

1.引言

随着收人不公的问题越来越被公众所重视，上市公司高管薪酬披露的要求也越来越严格。家族企业的薪酬分配与普通企业相比更具有灵活性，这导致家族企业高管薪酬的公平性受到更多的质疑。目前针对高管薪酬公平性的现有研究主要从三个方面入手：员工对薪酬的满意度；员工和高管之间薪酬的差异；高管薪酬的影响因素。而在对家族企业高管薪酬影响因素的现有研究中，学者们的研究重点大部分放在家族企业与非家族企业、家族成员与非家族成员之间的薪酬关系，而对于不同家族企业的整体高管薪酬研究较少，对家族企业自身所有权结构特点的关注也不够多。

在家族企业的特征因素中，所有权结构是重中之重。家族企业所有权结构是指家族企业的控制家族通过各家族成员所掌握的股权结构。不同的所有权结构决定了不同的企业组织架构，从而影响了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。所以家族所有权结构的变化会不会影响家族内部的代理问题，进而影响控股家族或家族成员的薪酬行为的决策？这是本文要研究的问题。

2.文献述评

在过往的研究中，学者们对家族企业所有权结构对治理效率方面做了部分相关研究，Lu（2001）具体分析了所有权高度集中怎样影响了企业的治理效率：这些少数人不仅会拥有自身高所有权带来的直接利益，还会掌握外部关系等无形利益[5]。Schulze等人（2003）则从另一方面指出，如果家族企业所有权结构过于集中，还可能导致家族内所有权较低的成员会感觉利益分配存在不公，恶化家族内部矛盾[7]。

在所有权结构如何直接影响薪酬分配方面的研究中，Bebchuk和Fried（2003）认为，在所有权结构分散的企业中，由于控制人控制能力的不足，高管可以利用手中的权力以多种方式实现自身利益最大化，这种情况下的的管理层薪酬契约不仅没有成为有效的监督和激励机制，反而成为了高管们寻租的工具。[9]。Santerre和Neun（1986）对于高所有权集中度企业的研究中指出，公司所有权集中度过高可能会形成股东联盟，从而加大对企业高管的监督力度，并且对高管的薪酬有明显的抑制作用[8]。

而其他学者也做了一部分影响薪酬因素的相关研究，辛金国，王琳燕（2013）研究了中小板家族企业中董事会监督与总经理激励对家族企业绩效的影响，表明在一般家族企业中，董事会被家族所掌握，总经理的薪酬可能因董事会与总经理合谋掠夺中小股东的利益而增加[10]。王清刚和胡亚君（2011）研究了管理层权力与异常薪酬的关系，研究得出董事长和总经理两职兼任、股权分散的企业中，容易出现企业收益低于同行业水平，高管薪酬却高于同行业的异常薪酬行为[12]。

综上所述，虽然国内外学者已经对于企业所有权和高管薪酬之间的关系进行了一系列研究，但是指标选取仅限于实际控制人的股权比例和现金流权比例等易获取的指标，忽略了家族企业的家族作为一个整体的所有权集中度。而家族所有权控制权集中度对家族企业高管薪酬的影响，就是本文研究的重点。

3.研究假设的提出

随着职业经理人的引进和家族企业的开放，家族企业更倾向于在股权上实际拥有企业而不是把持每一个管理层要位，在这样的环境下家族控股的比例越高，可能就会对管理层的薪酬起到制衡作用。从大股东联合高管侵占小股东利益的方面来看，黄俊杰（2012）研究指出，家族股东在拥有有限股权的时候，会将一部分利益以高管薪酬的方式收买管理层，以达到侵占小股东利益的目的。所以本文提出以下假设：

H1：家族企业中家族所有权集中度与高管薪酬存在负相关关系

家族企业实际控制人通过股权控制公司存在三种方式：直接控制、多重持股和金字塔式。与前两种控制方式相比，金字塔式所需的直接控制股权最小，通过多层次多链条的方式，达到控制与融资并存的效果，而且相比其它控制方式，实际控制人可以用较小的股权通过关键节点掌控企业。罗党论和唐清泉（2008）研究表明只有在民营上市公司中，采用金字塔控股结构的企业，所有权结构的变化会对中小股东的利益产生影响[14]，所以本文提出以下假设：

H2：采用金字塔结构控股的家族企业的高管薪酬会低于非金字塔结构控股的家族企业

考虑到第一类代理问题，仅看企业的所有权结构并不能完全了解实际控制人对企业的控制能力，管理层在公司事务中的信息优势，使得股东虽然拥有名义上的所有权，但是并不能完全掌握实际上的控制权（葛洪，2011[15]）。如果家族控制权过小，外部管理层拥有的权力过大，可能会导致薪酬分配上的倾斜。故本文提出以下假设：

H3：家族企业中家族控制权集中度与高管薪酬存在负相关关系

董事长和总经理是否分离一直是管理层权力衡量中不可缺少的要素，学术界主流观点认为两职合一会降低公司治理的效率，因为一般认为，出现两职兼任后，董事长会倾向于任命己方的董事，董事会监管作用会被削弱（纳超洪，2009[16]），这可能会导致企业控制权的过于集中，出现高管薪酬过高等问题。而在家族企业中，我们认为董事长总经理如果皆为家族成员担当，即为两职合一。

H4：家族企业董事长和总经理两职合一会使得高管薪酬提高

4.变量的定义和模型的建立

4.1变量的定义

根据上文的假设和相关文献，本文选取以下变量来构建模型。

因变量家族企业的高管薪酬：EP=ln（tep）

tep为家族企业高管前三名薪酬总额，以其来衡量高管薪酬。将tep对数化以消除薪酬总额量纲过大的问题。

自变量1家族成员所有权集中度：VRD=∑Ni=1（vri）2=∑Ni=1（shi/∑shi）2

vri为上市公司家族成员内部拥有的所有权比例，具体用控股股东的股权比例shi来衡量，N为公司十大股东中拥有家族身份的个数。

自变量2家族成员控制权集中度：MPD=∑ni=1（mpi）2=∑ni=1（posi-iji/∑posi-iji）2

mpi为上市企业家族成员所拥有的控制权比例，具体用每位家族成员的职位等级系数posi-iji①来衡量，n为企业所有高管的人数。

本文参考相关文献的控制变量选取，加入了公司规模、公司效益、上市企业所在地区等五个指标作为控制变量，认为可以排除大部分干扰因素，专注于家族所有权结构对于企业高管薪酬分配的影响。具体计算方法如下：

控制变量1公司规模：SI=ln（ta）

公司规模用总资产（ta）的自然对数来衡量。

控制变量2、3公司效益：CB1=ln（np）；CB2=ogm

公司效益用净利润（np）的自然对数和营业毛利率（ogm）来衡量。

控制变量4上市企业所在地区RE（虚拟变量）：华东、华南地区定义为1；否则定义为0。

控制变量5实际控制人控制上市公司方式CO（虚拟变量）：金字塔控股定义为1；否则定义为0。

控制变量6董事长是否兼任总经理PT（虚拟变量）：董事长和总经理为同一人或者董事长和总经理皆为家族内部成员时定义为1；否则定义为0。

4.2模型的建立

根据上文的分析，本文构建以下的回归模型以验证假设：

EP=C+a1VRD+a2MPD+a3SI+a4CB1+a5CB2+a6RE+a7PT+a8CO

5.实证分析

5.1数据的来源与筛选

本研究样本的选择条件为：最终控制人可以追踪到家族或者个人的民营上市公司，家族所有权大于等于10%并且第一大股东为家族成员或家族持有的企业。研究数据来源于CSMAR数据库和巨潮资讯网上所记录的企业年报和招股说明书，在确定家族内部成员时辅助运用了百度谷歌等搜索引擎，因为家族企业部分数据披露的滞后性，本文选取了民营企业数据库最新的2012年的数据，而因为民营企业经营年限的差别，运用面板数据会使得回归结果有较大的误差，所以本文选择2012年作为时点的截面数据，并从中筛选符合家族企业定义的公司，剔除了ST股和当年净利润为负等异常股数据，最终获得570家企业的截面数据。本文采用excel2013和SPSS17.0软件进行数据处理和实证分析。

5.2描述性统计分析

结果显示，高管薪酬在不同企业的差距巨大，从最低的13万元到最高的1300万，研究高管薪酬为何会造成如此大的差距就更为重要。从控制权和和持股比例之和可以看出，现在家族更倾向于通过股权控制企业而非控制权，家族内部高管的比例较以往研究有所下降。而对三个虚拟变量的均值进行分析可以得出，有9%的企业采用金字塔持股方式，有63%的家族企业董事长兼任总经理，有81%的家族上市公司集中于华北、华东和华南。

5.3实证结果与分析

对以上数据用步进法进行回归分析，得出以下模型：

EP=5.647-0.226VRD-3.680MPD+0.310SI+0.070CB1+0.888CB2+0.315RE+0.109PT-0.103CO模型的检验中，调整R方达到了0.308，可以较为有效的解释薪酬的变化。而DW值为1.936，可以认为残差序列并无自相关。

变量系数的显著性检验和共线性检验见表3，各参数的VIF值均远小于5，可以说明各变量之间不存在共线性问题。而显著性检验中，参数项、RE、SI和CB2的系数均在千分之一的置信度下显著不为0，PT和CB1的系数均在百分之五的置信度下显著不为0，VRD的系数在百分之十的置信度下显著不为0，MPD和CO没有通过置信度为百分之十的显著性检验。可以看出总体模型的显著性检验和共线性检验令人满意。

从表3中可以得出，在所有权方面，VRD的系数为负，说明家族企业中家族所有权集中度与高管薪酬存在负相关关系，随着家族所有权集中度的提高，家族对企业的控制力也随之变强，控制管理层薪酬的能力也会提升，这验证了假设H1。控制方式CO的系数也显著为负，说明金字塔持股方式的多层次多链条持股特性，可以让家族企业拥有在较少股权的情况下，通过对于关键节点的控制来掌握企业，加强对于外部管理层的制衡能力，这验证了假设H2。

在控制权方面，MPD的系数为负说明了随着家族控制权集中度的下降，高管的薪酬会随之上升，在家族对于企业在日常事务中掌握能力变弱的情况下，外部管理层更容易凭借自己的管理地位获得更多的报酬，这验证了假设H3。董事长和总经理两职合一PT的系数为正，说明当出现两职合一的情况时，家族可以运用自己的双重权力任命高管来控制管理层，从而制衡高管薪酬，这验证了假设H4。

描述企业规模与企业效益的SI、CB1和CB2三个控制变量系数均显著大于零，这与长期以来的理论和实证研究相符合，规模越大效益越好的企业，董事会更偏向于用较高的薪酬留下擅于管理的人才。地区变量RE的系数显著大于零，说明华东、华南等发达地区，高管薪酬要高于其它地区，这也与实际经验相符合。

6.研究结论与局限性

6.1研究结论

本文根据2012年民营上市公司的截面数据，拟合了回归模型验证了前文假设并得出了以下结论：

（1）家族企业所有权集中度和控制权集中度与高管薪酬均存在负相关关系，这表明家族对企业的掌控力越大，对公司管理层的薪酬制衡也就越大；（2）金字塔持股方式可以让企业在同等股权程度上更有效的掌控企业，从而影响高管的薪酬；（3）董事长和总经理两职合一的家族企业，高管薪酬会高于两职分离的企业；（4）企业规模和企业绩效对于高管薪酬有明显的正向影响。华东、华南地区的家族企业高管薪酬要明显高于其它地区。

6.2研究局限性

（1）由于上市公司在高管关联性披露上的不完整性和泛亲缘关系高管的增多，本文通过招股说明书、企业年报和搜索引擎确定的高管关联性可能会有所遗漏。（2）由于研究数据限制，本文仅采取企业所发的现金薪酬作为高管薪酬的指标而忽视了股权薪酬，这可能会使得研究结果存在一定程度的误差。（作者单位：杭州电子科技大学）

基金项目：浙江省哲学社会科学研究基地课题“温州家族企业代际传承中的家族价值观传承研究”（编号：13JDWZ02Z）；浙江省自然科学基金项目“家族企业所有权结构、薪酬激励与绩效：基于双重委托代理理论的分析”（编号：LY13G020027）

注解：

①这里职位等级系数参考了贺小刚和连燕玲（2009）的研究。

参考文献：

[1]Lu Y.The“bosss wife”and Taiwanese small family business.[J].2001.

[2]Schulze W S，Lubatkin M H，Dino R N.Exploring the agency consequences of ownership dispersion among the directors of private family firms[J].Academy of Management Journal，2003，46（2）：179-194.

[3]Bebchuk L A，Fried J M.Executive compensation as an agency problem[R].National Bureau of Economic Research，2003.

[4]Santerre R E，Neun S P.Stock dispersion and executive compensation[J].The Review of Economics and Statistics，1986，68（4）：685-687.

[5]辛金国，王琳燕.董事会监督与总经理激励对绩效的影响——基于我国中小板家族企业研究[J].技术经济与管理研究，2013（02）：74-79.

[6]王清刚，胡亚君.管理层权力与异常高管薪酬行为研究[J].中国软科学，2011（10）：166-175.

[7]罗党论，唐清泉.金字塔结构、所有制与中小股东利益保护——来自中国上市公司的经验证据[J].财经研究，2008（09）：132-143.

[8]葛洪.公司控制权及测量方法研究[D].上海社会科学院，2011.

[9]纳超洪.管理权力、自由裁量性投资与高管薪酬[D].暨南大学，2009.