我国国债发行额影响因素的计量分析

张凯琦

[摘要]本文主要采用计量经济学的方法，通过对1986—2012年各年的数据进行分析，建立多元线性回归模型，研究影响我国国债发行额的主要因素，并得到拟合效果较好的计量经济模型。由此得出我国国债发行额的影响因素主要有，国内生产总值（GDP）、财政赤字、城乡居民年末储蓄余额、国债年末余额。

[关键词]计量经济学；国债发行额；影响因素

[中图分类号]F812.5；F224[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2014）29-0067-02

国债是中央政府发行的主要用于弥补国家财政赤字、筹集建设资金或筹措军费（国家宏观调控的重要手段）用债券，因其高收益、低风险、高流动性的特征又被称为“金边债券”。这种集中性借贷和有计划的组合分配闲置资源可以使国家的经济发展和建设保持在较高水平，并使经济结构的调整顺利进行。在为国家筹措各种基础设施、经济活动建设提供了强有力的资金支持的同时，也进一步推进了证券与金融市场的改革，并为企业和个人提供了一个较为健全完善的投资渠道。在调节货币流通、促进供求平衡方面也发挥着至关重要的作用。

从1981年我国重新开始发行国债起，国债发行规模屡创新高，从最初1981年的73亿元已经增长到2012年的16154.2亿元，发行的品种也不断丰富完善。伴随着国债规模的扩大，保持一个合理稳定的国债负担率尤为重要，如何将各项对内债务和对外债务维持在一定的合理范围内，國债发行规模的影响因素有哪些，如何控制国债发行额的过快增长是近些年来学术界争论的话题。了解影响国债发行额的主要因素，就能够通过更多合理有效的途径控制其过快过热增长。

1国债发行额的影响因素

（1）国内生产总值（GDP）。GDP是衡量国家还债能力的一个重要指标，也是国家制定国债发行总额的依据。改革开放以来，我国进入社会主义现代化建设的新时期，各项事业百废待兴，而国债的发行为经济建设筹集必要的资金，因而国债的发行总量必然会受到国内生产总值的影响。

（2）财政赤字。财政收入是一个国家筹集经济建设、完善基础设施、改善人民生存和生活环境资金最重要的途径。而财政赤字反映了一定时期财政支出总额大于财政收入的部分，表明国家财政入不敷出。这一情况下，发行国债和地方政府债券成为中央政府和各地方政府的首要措施，以确保各项经济建设活动正常运行、社会安定。

（3）城乡居民年末储蓄余额。国债的发行对象包括个人投资者和机构投资者，伴随着人民金融知识的普及，越来越多的居民选择国债这一低风险、高收益的理财产品。居民年末储蓄余额反映了居民收入在满足了各种必要支出后所剩余的部分，是居民购买国债能力的体现，国债发行额逐年应随之增加而增大。

（4）国债年末余额。衡量国债发行规模是否适度的指标主要有国债负担率、国债偿债率、债务依存度，而国债负担率，是指一定时期国债累积余额占同期国内生产总值的比例。从这一指标看，国债累积余额也是制约国债发行规模的因素之一。

综上，本文选择的解释变量与被解释变量如下：

Y为国债发行额（亿元），X1为国内生产总值（GDP，亿元）、X2为财政赤字的绝对值（亿元）、X3为城乡居民年末储蓄余额（亿元）、X4为国债年末余额（亿元）。

2模型的建立及修正

2.1模型的初步建立

利用国家统计局提供的1986—2012年我国国债发行总额、国内生产总值（GDP）、财政赤字、城乡居民年末储蓄余额和国债年末余额的各年度数据，在EVIEWS5.0中作被解释变量与各解释变量的散点图可以看出各解释变量都与被解释变量大致呈线性关系，国债发行量与前年度财政赤字较之于本年度相比更符合客观规律，因此设立多元线性回归模型为：

Yt=β0+β1X1t+β2X2t-1+β3X3t+β4X4t+μt

对上述设定的模型进行OLS估计可得到回归方程：

Y^1t=442.5864+0.0529X1t+0.7558X2t-1+0.1688X3t+0.6536X4t（1）

（0.477486）（1.083452）（2.463164）（-2.822219）（5.173042）

2=0.9089DW=2.4420

模型（1）中X1不能通过t检验说明X1对Y的影响不显著，应删除，但从经济意义上分析GDP是影响国债发行额的重要因素之一，故可能模型存在较为严重的异方差、自相关或多重共线性。

2.2模型的修正

（1）多重共线性（逐步回归法）。①用Y分别与X1X2X3X4进行逐步回归，可以得到Y与X4之间的估计效果最好，估计方程为：Y^1t=699.0943+0.2528X4t

（11.9971）

R2=0.8571DW=2.5234

由分析，年末国债余额越大，到期还本付息的压力越大。在财政收不抵支的情况下，只能以新债抵旧债的方式偿还之前年度到期的国债，符合客观的经济意义。

②用初始回归模型分别与X1tX2t-1X3t进行回归分析，得此模型与X3之间的估计效果最好，估计方程为：

Y^1t=1268.704+0.0845X3t+0.6306X4t

（2.0323）（-3.1463）（5.1937）

2=0.8914>0.8571DW=2.4513

模型的拟合优度提高，并且得到的结果符合经济意义检验，解释变量都通过了t检验，因此把X3加入回归模型是合理的。

③用上一步得到的回归模型分别对X1t和X2t-1进行回归，可以得到此模型与X2t-1之间的估计效果最好，估计方程为：

Y^1t=1233.064+0.6889X2t-1+0.1111X3t+0.7075X4t

2=0.9082>0.8914DW=2.1451

同理可知，把加入回归模型是合理的。由模型（1）可知，2=0.9089为最大，推测可能是由于自相关性或异方差性导致X1无法通过t检验。

（2）异方差性。由于样本容量的限制，检验异方差的GQ检验法、怀特检验法都无法运用，故本文采取图示检验法检验异方差是否存在。在EVIEWS软件中，以残差的平方为纵轴，分别以X1X2X3X4为横轴作散点图可以看出，原模型存在异方差。

运用加权最小二乘法（WLS）处理原模型以消除自相关，用1/|et|作为权重，使用WLS可以得到估计方程：

Y^1t=-138.0283+0.0749X1t+0.6860X2t-1+0.1792X3t+0.5909X4t（2）

（-0.4279）（3.8851）（3.1837）（-4.6089）（5.6157）

2=0.9999DW=1.15

修正异方差后，模型拟合程度提高且解释变量均通过显著性检验，说明方程（1）中X1未通过t检验是由于方程存在异方差性导致的，故将其加入到方程中是合理的。

（3）自相关性。对模型进行WLS估计并消除异方差之后，得到方程（2）中，DW=1.15（n=26，k=4，dl=0.855，du=1.518），故dl

nR2=4.65<χ^2（1）0.025=5.024，因此认为该方程不存在一阶自相关。在不存在一阶自相关的情况下出现高阶自相关的可能性较小，所以不用进行高阶自相关的检验，因而认为该方程不存在自相关。

最终得到修正后的模型为：

Y^1t=-138.0283+0.0749X1t+0.6860X2t-1+0.1792X3t+0.5909X4t（3）

各解释变量的系数均能通过经济意义检验和t检验且该模型不存在异方差、序列相关，也不存在严重的多重共线性的影响，方程的F统计值为1368.793，能够通过方程的显著性检验，故确定此模型为最终模型。

3结论

综上所述，影响我国国债发行规模的因素主要有国内生产总值（GDP）、上一年度国家财政赤字、城乡居民年末储蓄余额和国债年末余额，其中城乡居民年末储蓄余额和国债年末余额是最主要的推动力量。首先由最终模型，城乡居民年末储蓄余额每增加1亿元，国债发行额平均增加0.1792亿元；国债年末余额每增加1亿元，国债发行额平均增加0.1792亿元；GDP每增加1亿元，国债发行额平均增加0.0749亿元；财政赤字每增加1亿元，国债发行额平均增加0.686亿元。其次，我国城乡居民年末储蓄余额在2010年突破30万亿元大关，为国债的发行创造了潜在的资金条件，确保了国债的市场需求。最后，针对本文的结论，试提出以下建议：

3.1控制财政赤字

积极的财政政策必然会促进经济的快速增长，但也会带来一系列严重的后果。我国作为一个发展中国家，经济总体发展水平不高，财政赤字和国债规模必须同我国国民经济的承受能力相适应。当前和今后一个时期，我国正处于经济转型时期，社会存在着诸多不稳定因素，作为国家宏观调控政策重要组成部分的财政政策，必须兼顾当前和长远，长期较高的财政赤字和繁重的债务无疑会增加未来国民经济的风险系数。

3.2优化国债的期限结构

每年发行国债筹集到的资金中，有相当部分是用来支付到期的国债和利息。优化国债的期限结构，一定程度上能够平均各年债务偿还的负担，根据具体的需要合理配置中长期国债，增发短期国债，优化国债期限结构。目前，我国国债以 3～5 年期居多，结构单一，这会造成偿还期大量集中，增大债券到期年还本付息压力，同时也很难满足投资者对金融资产期限多样化的需求。因此，必须协调好政府需要和投资者的投资意向，注意還本付息在各年度的均衡分布。

3.3完善国债余额控制体制

国债余额每年的增加使政府的债务负担逐年加重，若不加以控制，将会引发严重的债务危机、影响社会的安定。建立健全国债余额控制体制，能够科学把握各项债务余额和总规模，为确定下年国债发行数量提供依据。

参考文献：

孙凡.我国国债规模影响因素实证分析[J].中国市场，2012（40）.