《投机、治理机制与管理者报酬》导读

张彩云　李春香

摘要：《投机、治理机制与管理者报酬》一文首先定义了“经常投机者（frequent speculators）”、“有时投机者（sometimes speculators）”和“从不投机者（nonspeculators）”。frequent speculators不比nonspeculators参与更多其他的风险承担活动，其与nonspeculators在增加风险的动机上没有差别，也不比nonspeculators参与更多其他的风险承担活动。总体上看，所论述的突出优势在于所用数据的精确性，因为所用的数据是可信的“真实”数据。这也对结论的可信度做出了极大的贡献。对投机者的分类更加细致，有助于进一步理解管理者风险偏好对公司管理策略的影响。

关键词：投机；财务；管理者薪酬

中图分类号：F83

文献标识码：A

文章编号：16723198（2014）05011701

1投机的研究及定义（描述性统计）

作者将数据划分出“经常投机者（frequent speculators）”、“有时投机者（sometimes speculators）”和“从不投机者（nonspeculators）”，在此基础上介绍了从数据的描述性统计中得出的结论，对参与调查者不会答情况可能产生的偏差做出解释。

2投机者及其活动的财务特性

2.1投机者的财务特性

作者通过对投机者与非投机者财务数据的研究，得出以下结论：

第一，在资产规模（SIZE）上，frequent speculators显著大于sometimes speculators（**），也比nonspeculators大，但是不显著（F/Ns在SIZE项无星号）。

第二，Frequent speculators的账面与市场价值比（book-to-market ratio）sometimes speculators或nonspeculators显著低（**和***）。但并不代表 frequent speculators有更好的增长机会。

同时，衡量了投机与公司财务特性之间的联系。独立变量分别为用以代表公司增长/投资机会、规模、短期偿债能力和长期偿债能力的账面与市场价值比（book-to-market ratio）、资产规模（SIZE）、短期流动性（QUICK）和负债与权益比率（debt-to-equity /DE ratio）。

与A组的结论相一致，与投机行为相联系的仅有的两个显著财务特性是公司规模[firm size（+）]和负债与权益比率[DE ratio （？）]。frequent speculators和nonspeculators比sometimes speculators在规模上显著大。对DE与投机负相关的解释，作者引用stulz（1996）的观点，认为财务困境压力使得其他投机动机得以减弱，所以DE与投机负相关。nonspeculators具有显著较高的DE，而DE与sometimes speculating及frequent speculation均是显著负相关；而对规模（SIZE）与投机正相关的解释，作者谈到因为规模可以作为许多公司属性及动机的代理变量，所以目前作者还无法解释这种正相关。

2.2投机及其它风险相关活动

作者通对投机的频繁程度与公司从事的其他风险相关活动之间的关系研究，发现以下三点：

第一，运用汇率衍生品的公司不经常运用利率衍生品。即，公司倾向于专门从事于汇率或利率投机。

第二，经常进行汇率投机的公司比其他公司有更高的汇率相关的经营收益及费用。在使用利率投机上，没有类似的结论。

另外，在频繁程度不同的投机公司间，公司集中化程度没有显著区别。因此，运用衍生品对冲的公司不会去同时承受低分散化的风险。并且，frequent speculators与sometimes speculators及nonspeculators相比，其收益波动性显著较低。

3管理者薪酬对投机的影响

3.1基于权益补偿的动机

首先，作者介绍了文中用于衡量管理者基于权益补偿的指标：

（1）DELTA——衡量公司股价每变动1%，管理者基于权益补偿的变动。

（2）VEGA——衡量公司股票回报的波动每变动1%，管理者基于权益补偿的变动。

投机者及非投机者权益补偿关系可以得到：

第一，CFO比CEO有显著低的DELTA。

第二，CFO比CEO有显著低的VEGA。

第三，requent speculators的CFO比nonspeculators有显著高的DELTA。

3.2基于其他补偿的动机

投机者与非投机者给予薪酬补偿的关系得出以下结论：

第一，奖金占frequent speculators总薪酬的很大一部分比重，并且frequent speculators的奖金数额显著大于sometimes speculators的奖金数额。

第二，frequent speculators与其他公司评估衍生品活动的标准是不同的。frequent IR speculators公司中，没有一家用利息支出的波动性的降低程度来评估债务投资组合，而分别有15.9%和10.2%的nonspeculators和sometimes speculators运用此标准。frequent speculators更倾向于运用资本成本比率标准（cost of funds versus a benchmark）。所有运用外汇衍生品的 frequent speculators均选取一定标准对其进行评估。其中的44.4% （22.2%）选取远期汇率（即期汇率）作为标准。34.8% （21.9%）的never（sometimes） speculators不选择任何标准。

4针对公司运用衍生品的财务披露所进行研究的回顾

最后，作者还就衍生品的外部披露要求的研究进行了回顾及简要分析，主要包括财务列报与最佳披露要求和与Nonspeculators相关的财务列报的分析。