新兴市场矫枉过正

迈克尔·斯宾塞

最近，各国的所谓中等收入过渡阶段大多被忽视。一些亚洲经济体以相对较快的增长率跨越到了高收入状态，但绝大多数经济体的人均经济指标增长，则在进入中等收入阶段后放缓，甚至停滞。

今时今日，投资者、政策制定者和企业都有许多理由去密切关注这些过渡。中国令这个问题更为重要，因为其GDP总量相当于巴西、俄罗斯、印度、南非、印尼和墨西哥的GDP总和。

其次，发达经济体都出现了经济失衡且未完全实现增长潜力，未来五年，其增长加速基本有限。相比之下，增长潜力更高的新兴经济体日益成为可供开发的巨大潜在市场。

第三，大多数大型新兴经济体依赖异常廉价外资的大规模流入，为支撑增长的项目提供资金。这并非明智之举，其结果是这些经济体的经常账户收支状况在后危机时代恶化。

随着发达经济体开始收紧货币，国外资本开始回流，且略呈恐慌之势，导致大型新兴经济体面临汇率下行和国内物价上涨的压力。正在进行的调整需要启动真正的改革，同时用本地融资投资取代低成本外来资金。

市场躁动反映出种种不确定性：增长放缓将持续多久、对信贷质量和估值的影响、羊群效应，以及逆潮流而动可能产生的负回报。人们还担心资本过度流出会对稳定和增长产生自我强化的破坏，使复苏更难以实现。

但这些跟中国没什么关系，因为中国的巨额储备和资本管制，使其绝少直接暴露在发达经济体货币政策溢出的外部效应之下。中国并非毫无风险，只是其风险形式不同而已。

即便如此，随着对新兴经济体前景的忧虑加剧，中国因其经济规模以及在全球贸易架构中的中心地位而受到关注。因此，对中国的风险评估集中在经济结构转型的力度、国内利益集团的抵制以及国内财政扭曲上。尤其要指出的是，中国特色的影子银行存在极大不确定性。

中国需要解决两个问题：建立监管机制；防止政府因为为国有银行的资产负债表提供隐性担保而过度承担风险。如果政府让一些银行或表外信托公司破产，就要在不引发流动性危机的前提下消除这种担保预期。

中国还面临一系列挑战。中国需要遏制低回报投资，完善竞争政策，纠正倾斜的财政结构，监察家庭、企业、资产所有者和国家之间的收入分配，改善公共财产的管理，改变省级和地方官员的激励机制，改变城市发展的规划和融资。这些改革正是向新型可持续增长模式转变的前提条件。

各主要新兴经济体正在进行结构性调整以适应新环境，这些经济体不需要外部融资来增长。中国的挑战有其特质性，对结构转型的要求极大，且结构失衡问题也真实存在。但中国拥有良好的发展记录、充足的资源和专业知识、强大的领导层，以及雄心勃勃、全面且重点明确的改革计划。

最可能出现的情况是，包括中国在内的主要新兴经济体或经历过渡式增长放缓，但不会被西方货币政策转变打乱，而是在明年实现高增长的回归。每个国家都有不能忽视的内外部下行风险，而国际资本流动的捉摸不定也将令这一调整更加复杂。当今问题是，下行风险正成为人们的一致预期。这在我看来是误导，投资和政策决策的制定不应基于这一预期。endprint