独立董事比例与上市公司信息透明度关系的实证研究——以深市A股上市公司为例

徐 炜 雷志超 首都经济贸易大学

一、问题提出

1.研究背景

现代公司制企业的一个重要特征就是企业所有权和控制权的分离。“两权”分离后的代理问题使得公司治理成为现代企业的研究重点。代理问题在企业的实际运作中有两种表现形式：在股权较为分散的英美上市公司中，代理问题主要表现为所有者和经理层之间的利益冲突。但当股权集中到一定程度以至于某一个或某几个股东就能控制公司时，代理问题就变成了控股股东和中小股东之间的利益冲突。

我国在20世纪90年代开始进行公司治理的研究和实践。由于国家对企业的深化改革和现代企业制度的不断推进，公司治理理论和实践取得了一些进步。但以“安然（Enron）”、“世通（Worldcom）”事件为代表的美国上市公司丑闻，严重影响了资本市场的良好运作，破坏了投资者的信心。我国证券市场创建十几年来，由于监督机制的缺陷和我国上市公司特有的股权结构导致内部人控制现象严重，上市公司在大股东和管理层的操纵下屡屡出现“圈钱”现象、虚假披露现象、财务欺诈现象、违规关联交易现象，在一定程度上引发了投资者对上市公司的信任危机，也导致了我国资本市场的资源配置丧失效率。

2.文献回顾

引入外部独立董事是否能够提高上市公司财务信息的透明度，一直是公司治理学者的研究热点之一。通过对独立董事理论的研究，Forker（1992）认为：独立董事站在公正的立场上，能使董事会对股东更加尽职尽责，从而提高信息透明度，减少管理层由于公布虚假信息而获得不正当利益的可能性。Beasley（1996）研究了董事会人员构成与财务欺诈的关系，结果表明上市公司中独立董事所占比例越大，发生财务欺诈的可能性越小。Dechow et al.（1996）对美国证券交易委员会查处的公司进行调查后，也发现了相类似的结果。Peasnell et al.（2000）对英国上市公司治理与盈余管理的问题进行了研究，发现董事会中外部董事的比例越高，公司出现违规盈余管理的可能性越小。Eng&Mak（2003）的研究结果表明：独立董事比例与上市公司的自愿性披露负相关。崔学刚（2004）通过实证研究发现独立董事在一定程度上能够提高公司的透明度，但是在两职合一的情况下，这种作用会大大减弱。Peasnell et al（2005）通过实证研究的得出管理层操纵盈余的概率与独立董事制度负相关的结论。陈国辉 等（2009）考察了173家深市A股上市公司，检验结果发现独立董事人数与自愿性信息披露呈显著地正相关关系，而财务独立董事与自愿性信息披露之间不存在显著地正相关关系。

二、理论分析与研究设计

1.独立董事提高上市公司透明度的作用机理

从我国上市公司治理存在的问题可以看出，如何有效的缓解内部人控制问题，增加上市公司的信息透明度，保护中小股东的权益，是完善我国上市公司治理结构的关键。而从独立董事的功能定位可以发现，引入独立董事制度是一个行之有效的方法。一方面，独立董事能够改变董事会的结构。根据《指导意见》的要求，上市公司董事会成员中应当至少包括三分之一的独立董事。由于独立董事与股东之间不存在利益瓜葛，不易受股东的意愿影响，因此使某些董事会议案不被通过成为现实，在一定程度上形成了对控股股东的制衡。另一方面，独立董事的监督角色和战略角色能够提高上市公司的信息透明度。《指导意见》中要求独立董事有一名必须是会计专业人士，并可独立聘请外部审计机构，这使得上市公司粉饰财务报表的可能性大大减少。

2.样本选择和数据来源

研究所需的公司治理结构数据和财务数据均来源于深圳国泰安信息技术有限公司开发的我国股票上市公司数据库（简称CSMAR），信息考评数据根据深交所披露信息手工搜集整理而得。文中相关数据的汇总、处理及检验均采用专业统计分析软件SPSS 20.0进行。

表1 样本数据的选择程序

3.变量设计

（1）被解释变量。从2001年起，深圳证券交易所开始对主板上市公司的信息透明度进行考评，并在2005年加入了中小企业板，在2010年加入了创业板上市公司。深交所分别从上市公司日常信息披露的合规性、准确性、及时性和完整性四个方面进行考察，并综合上市公司受奖惩情况等对上市公司的信息披露进行全面评价，最终形成考评成果并在深交所网站进行公开披露。其结果分为优秀、良好、合格和不合格四种。

本文主要研究的是董事会中独立董事比例对上市公司信息透明度的影响，因此将信息透明度作为本研究的被解释变量，记为IT。并将深交所公布的信息披露考评等级作为信息透明度的代理变量，具体赋值方法如下：当考评结果分别为优秀、良好、合格、不合格时，信息透明度IT分别为1、0.8、0.6和0.4。

表2 2009、2010年样本公司信息披露考评结果

（2）解释变量。基于之前学者的研究经验，根据前文的理论分析和研究假设，选择独立董事比例作为解释变量。其具体含义为：独立董事占董事会成员的比例，代表董事会的独立性，记为INDP。

（3）控制变量。根据国内外学者的研究，上市公司的信息透明度还可能受到公司规模、财务风险、公司业绩和董事会规模等因素的影响。为了增强模型的解释能力，本文选取如下控制变量并提出假设：

假设2：上市公司规模与信息透明度显著正相关。

假设3：上市公司的财务风险越高，信息透明度越低。

假设4：上市公司的公司业绩越好，信息透明度越高。

假设5：上市公司董事会规模与信息透明负相关。

4.模型构建

本文采用多元线性回归模型来研究独立董事比例和上市公司信息透明度之间的关系。根据上文的研究假设和变量设计，构建多元线性回归模型：

回归方程中，β0为常数项，βi（i=1，2，3，4，5）为解释变量和控制变量的待估系数，ε是随机误差项。各变量符号定义见表3。

表3 研究变量定义

三、实证检验及分析

1.研究变量的描述性统计

本文采用专业统计分析软件IBM SPSS 20.0对研究变量进行了描述性统计分析。其结果如表4所示。

从输出结果来看：

（1）深市A股上市公司的信息披露水平总体较好，平均分达到了0.793。结合表2的数据，我们可以看出，2010年的优秀、良好信息披露的上市公司所占比例有所上升，合格、不合格的上市公司比例在下降。这表明我国上市公司的信息透明度有逐年上升的趋势。

（2）能达到优秀信息披露水平的上市公司所占比例不高，仅14%左右。并且处于合格等级的上市公司也达到了16%左右，一旦这些上市公司仍然不能加强管理层监督，任由内部人控制问题发展，那么其信息披露评级将很容易滑落到不合格等级，对我国上市公司信息披露的总体水平造成影响。

表4 研究变量的描述性统计结果

2.回归分析

表5 多元线性回归分析结果

表是SPSS软件对本文多元线性回归模型的分析结果。从中我们可以看出：

（1）独立董事所占比例（INDP）的回归系数为负，与假设1不一致，并且没有通过显著性检验（显著水平为10%）。但是研究结果与国外学者Eng&Mak（2003）所认为的独立董事比例与上市公司的自愿信息披露程度负相关有一定的相似性。

（2）年末总资产的自然对数（SIZE）即公司规模的回归系数为正，并且在统计上显著（显著水平为5%），假设2得到了验证，说明上市公司规模确实与信息透明度显著正相关，规模越大，公司的信息透明度越高。

（3）资产负债率（LEV）即公司财务风险的回归系数为负，并且通过了显著性检验（显著水平为5%），假设3得到了验证，说明上市公司的财务风险越高，信息透明度水平越低。

（4）净资产收益率（ROE）即公司业绩的回归系数为正，并且在统计上显著（显著水平为5%），假设4得到了验证，说明上市公司的业绩越好，其信息透明度水平越高。

（5）董事会人数（BS）即董事会规模的回归系数为正，与假设5不一致，并且没有通过显著性检验（显著水平10%），说明没有证据表明上市公司董事会规模与信息透明度负相关。

四、结论和建议

1.主要研究结论

本文从信息透明度的视角研究上市公司独立董事制度的治理有效性问题。研究结果表明：没有充足的证据说明独立董事比例对上市公司信息透明度有正面的影响，独立董事制度有效也没有得到证明。但是从前文的理论分析以及国内外学者的理论性研究可以看出：独立董事的比例越高，对经理层和控股股东的监督作用就越强，公司的舞弊行为会得到遏制，进而信息透明度水平越高，也就是说独立董事制度在我国应该是能够发挥效用的。本文认为，理论分析和实证检验相互矛盾的原因是我国上市公司的独立董事并没有真正有效的发挥监督作用。虽然从统计数据来看独立董事的比例已基本达到了证监会规定的水平，但是现阶段独立董事制度的效果还不尽如人意。

2.建议

基于对深市A股上市公司的实证研究和我国推行独立董事制度的现实障碍，本文对提高独立董事有效性、完善我国独立董事制度提出以下几点建议。

（1）建立健全的独立董事运行机制。良好的运行机制是提高独立董事制度有效性的基础。本文认为，证监会应该广泛听取专家学者的意见，借鉴国外先进的治理理论和实践经验，建立一套正规的独立董事运行机制。

（2）创建有利于独立董事发挥效用的法律环境。新修订的《公司法》虽然确定了独立董事的法律地位，但对其应该承担的义务和法律责任还存在模糊。本文建议在《公司法》中进一步明确、强化独立董事的作用、责任、义务、任职资格、权利范围和行权程序，消除制度的模糊性和随意性，并加大立法权威。上市公司应贯彻证监会对独立董事制度的法律规定，并在部门规章中得以体现。另外，为了进一步规范独立董事行为，增加行业自律性，本文建议在民法领域和刑法立法领域明确独立董事责任，加大独立董事违法操作的成本，并对不“懂事”、不作为的独立董事进行惩罚。

（3）厘清独立董事与监事会的职权关系。按照制度经济学的观点，制度设计的功能在于合理界定权力的边界。只有权力界限清楚，责任才能明确，才能降低制度运作的成本，减少外部效应。这就要求在法律上厘清独立董事和监事会的关系，对二者行权时的冲突和交叉做出明确规定，并将责任具体落实。本文建议首先要保障独立董事实际的决策参与权，并在决策制定中实现监督权；其次要授予监事会更多的监督权并相对弱化其决策权。

[1]蔡宁，梁丽珍.董事会构成.所有权结构与财务舞弊关系的经验分析[C]//转型经济下的会计与财务问题国际学术研讨会论文集（下册），2003

[2]陈国辉，韩海文，陈仕华.财务独立董事和自愿性信息披露—来自深市 的经验数据[J].天津商业大学学报，2009（6）：49-54

[3]崔学刚.公司治理机制对公司透明度的影响[J].会计研究.2004（8）：72-80

[4]胡争.独立董事特征与公司绩效实证研究[D].西南财经大学，2007

[5]兰永湖.中国上市公司治理结构中独立董事制度分析[D].中国社会科学院研究生院，2003