经济转型、利益分享与多层次金融市场

武 鑫

(浙江财经学院金融学院，浙江 杭州 310018)

一、引 言

我国近年来的经济高速增长被称之为“经济奇迹”;但同时从平均主义迅速演变为贫富分化，也引发很多关注和争议。中国社科院发布的《2012年中国社会形势分析与预测》［1］显示，“收入差距过大，贫富分化”位居公众关心问题的前三。更多的统计数据也说明我国的分配问题并不乐观。在1998年至2010年的期间，我国居民收入占比从66.8%下降到40.8%。闫肃(2012)［2］认为农村居民收入份额大幅下降是居民部门收入份额下降的主要原因。李扬等(2007)［3］和白重恩等(2009)［4］发现可以用初次分配中劳动收入占比和资产收入占比下滑进行解释。劳动收入占到我国居民收入的80%，但近年来劳动收入份额却从1992年的54.6%下降到2011年的44.9%。郝枫(2012)［5］对要素分配份额的变化趋势进行了统计分析，但是没有揭示背后的变动机理。罗长远等(2009)［6］从产业结构变化或者统计口径调整进行了解释。考虑到我国经济成功的重要因素就是发挥了劳动力优势，但同时劳动者分配地位却持续下降，已有解释并不完全令人信服。资产性收入在居民收入比例中只占4%左右，与我国居民的高储蓄行为形成鲜明反差。根据卢峰等(2007)［7］测算，我国物质资本投资回报率呈逐年递增的趋势。居民部门作为储蓄主体在高投资、高回报的期间却无法分享增长的成果。各种分配关系失衡集中表现在基尼系数的高企:中国家庭金融调查与研究中心发布的《中国家庭收入不平等报告》显示，2010年中国家庭收入基尼系数为0.61，远远高于“国际警戒线”0.4。基于效率的市场竞争并不会产生过于惊人的分配不均。我国在大部分资产为国有的情况下，迅速拉大贫富差距;在人均收入仍为中等偏下的水平，少数先富居民就已经让中国成为顶级奢侈品消费大国。显然这不是简单的发展阶段问题，而是由于我国利益分享机制受到了严重干扰。在现代市场经济中，金融系统起着核心配置作用。不同的金融市场体系和金融制度安排下决定了不同的分享机制，对应着特定的权利和利益分配格局。所以要理解我国分配现象，要立足于经济转型的基本背景，深入到基于具体金融制度下的利益分享过程。

二、利益分享机制中的金融功能

利益分享是指经济个体通过多种经济资源参与经济活动，获得合意的经济成果，提升福利水平。在现代市场经济中，个体可以同时凭借多种要素建立经济关系;而社会也无法纯粹依靠个体拥有的要素类型来划分人们的经济地位，因此仅讨论要素间分配已经脱离了现实背景。这是分配问题研究在上世纪中期由功能性分配转入到人际间分配的重要原因。即便是拥有总量相同、类型相同的经济资源，在下一期获得的收入流量和财富存量也会有巨大落差;原因是利益分享的广度、深度以及分享动态等存在多方面的差异。

(一)利益分享的概念框架

利益分享首先体现在分享广度上，即通过财富状态转换最大化收入流。个体拥有多种形式的经济资源，可以用L表示人力资本，Ki表示拥有的第i种其他类型的非人力资本。那么wL+r1K1+r2K2+…+rnKn就表示经济个体在一期中根据各种资本获得的收入总额，其中w特指劳动报酬率，ri可以是租金率、利率等。则个体的总财富表示为L+K1+…+Kn=W。在金融功能的支持下，财富逐步获得流动性，能够带来预期收入折现和转让的双重效果，即完成费雪意义上的资本化。财富状态随之摆脱物质属性的束缚，成为具备价值属性、可以重新配置的金融资源。此时不仅能够通过投资流量改变财富结构，还可以直接对财富存量的数量和类型进行横截面或者跨期的调整，预算约束拓展到总财富减去消费和折旧。比如买空或者是卖空一项资产，表现为部分Ki处于负值状态。财富金融化程度越高，利益分享的广度就越宽，个体能够在更大范围内调整财富类型和数量以获得现值最大化。扩展分享广度的动力源自异质性资源的结合会带来更多可供分享的经济剩余，这就是对分享深度的追求。比如是一次性交易还是长期固定合作;是投入通用性的经济资源，还是形成专用性的资本品。这一方面决定了经济剩余的大小，即各方合作的总收入超过所有成员保留收入的部分;另一方面决定了参与者通过收入流量和财富存量获得经济剩余的程度，即分享深度。如果合作是一次性的，那么剩余相对较小，并主要以利润的形式赋予企业家，作为其处理不确定性的回报。其他要素提供者所获仅是可变投入的补偿，没有进入到剩余分享的内部。如果把合约长期化、资源资本化、经济活动组织化会带来更多的剩余。此时的合约联结就是企业;对应的企业剩余包含了要素租金和企业利润(郭继强，2005)［8］。分享特定企业经济剩余的条件是提高资本异质性，形成企业专用资本;因为异质性减少了资本的可替代性，提高了生产效率和资本的相对地位。资本提供者有理由要求提高分享深度。资本异质性的提高意味着更高的退出成本和更多的风险承担，如果没有分享深度的前提保证，不可能吸引企业专用资本的形成。合理的分享深度可以准确衡量经济主体在经济活动中的贡献，带来持续积累资本和深化资本异质性的激励。可以发现企业会以股权或者长期债权合约稳定物质资本投入，用职业规划、奖金提成、期权计划来激励专用型人力资本投资。此时需要金融系统提供完善的合约治理或组织治理等功能来消除提高分享深度的顾虑。

利益分享还包含了动态调整过程。企业的持续有效运行会使专用资本的异质性与互补性不断加强，形成默契、商誉、企业文化等超越单独个体的组织资本，从而带来更多的企业剩余。但由于资本整体性的增强，很难通过收入流量对参与者按照边际贡献进行分配。利益分享动态需要从收入流量调整到财富存量，即从特定资本的租金收入调整到企业整体剩余的索取比例。可以发现此时人力资本分享剩余的合约形式越来越标准，从奖金制度、员工持股甚至到管理层收购。这使得财富进一步虚拟化为剩余索取权，完成了财富证券化的飞跃。证券化的功能是使得经济个体可以通过资本组合的边际调整，来对冲经济动态中的各种风险，加深资本专用性的程度。此时需要加大金融市场的基础设施建设，为实施证券化所对应的直接金融模式降低运作成本。如果金融系统可以满足利益分享的金融功能需求，那么会通过适宜的激励效果实现资本持续投入和经济均衡增长，分配结果也相对平等。如果金融系统不完善或者是出现扭曲，则会导致利益分享整体不足或者分配差距过大。我国目前分配失衡的局面和金融系统的功能不完善有着密切关系。

(二)我国金融系统的功能缺失

我国金融改革取得了很多成绩，但是核心的选择权比如市场准入管制、发行制度和利率决定机制等仍受到严格管制。这导致金融系统出现层次性严重失衡的局面，造成的金融功能缺失对利益分享机制的运转形成制约。从图1可以看到，我国金融市场的失衡特征表现在间接融资比例过高，银行贷款主导了金融资源的配置方式和分享机制。在2009年之前对于中国非金融部门而言，间接融资比例超过80%。发达经济体的这一比例普遍为6∶4。即便是以间接融资为主的日本和德国，这一比例也在4∶6左右。2009年以来这一比例有所下降，主要由于国债发行在金融危机中随着政府支出大幅上升。股票市场和债券市场发展滞后。股票市场的融资额在2010年最高峰也没有超过万亿元。2011年底我国股票总市值比上GDP仅为0.46，资产证券化程度并不理想。这背后的主要原因是证券市场几乎只有高端的交易所，缺少场外交易平台。这产生了我国企业证券化的二元状态:大量企业，尤其是中小企业几乎没有证券化，而少部分上市公司处于高度证券化状态。二元状态直接降低了投资者利益分享的广度;并且企业剩余无法用市场公允价格揭示，又严重影响了分享深度提升和分享动态调整。而高度证券化的公司由于垄断造成供应缺乏弹性，股价相对虚高，破坏了利益分享深度。债券市场的容量更加狭小:2011年底，我国债券市场存量总额是21.8万亿。其中为政府服务的国债和地方政府债等占37.2%，金融业自我服务的金融债券占32.8%，为宏观货币政策发行的央行票据占8.9%，剩下21.1%的份额才是针对企业的债券品种。再考虑到大型国企发行企业债的优势，我国债券市场满足民营经济的金融功能就更薄弱。在层次性不足的约束下，银行存款成为公众进行财富分享的主要渠道，其实质是以银行的贷款组合来实现分享广度。但是由于利率管制使得这种形式的分享深度非常有限。对于我国多数储蓄者而言实际上遭受了巨大租金损失。2003年至2011年期间，中国的实际存款利率只有－0.47%。我国金融市场的层次性问题造成了严重的分享差异，这在经济转型进程中会逐步牵引利益格局偏离最优路径，推迟了库兹涅茨转折点，甚至会进入漫长且复杂的“中等收入陷阱”。

三、利益分享不足与转型区间

对于追赶型经济体而言，经济增长的过程往往表现为向技术条件和资源禀赋所对应的生产可能性边界趋近。制度经济学的研究说明市场导向的制度变革和资源配置组合方式转变是这一阶段的增长动力。从利益分享的角度来看，无论起点是传统经济，还是命令经济，扩大分享广度、加强分享深度都是市场导向经济转型的主要内容。中国三十年来的改革开放经历了利益分享方式的重大转变。以下通过模型分析来说明经济转型中的经济增长并不必然以分配失衡为代价，但是金融功能不足带来的分享差异对经济动态有着直接的短期和长期分享效果。可以考虑一个技术外生增长模型。假设经济中由 ［0，1］闭集表示的经济个体组成，不考虑人口增长。每个人的劳动禀赋为li=1。无限寿命的当事人具有终身效用函数其中，ln C为瞬时效用函数，ρ为时间偏好率。经济中只有一种产品，既可以消费也可以用于投资。在传统经济中①中国改革开放前既包括传统经济，也包括命令经济。两者的分享广度都同样受到限制，也都仅获得较低的经济剩余。本文为了分析方便仅讨论起点为传统经济的经济转型，并不影响基本结论。，每个当事人既是生产者，又是消费者、储蓄者，每个经济个体的物质资本只与自己的人力资本结合。假设生产函数为C-D形式，则个体产量为，总体产量为:

为分析方便不考虑折旧。令yi表示人均产出，ki表示资本－劳动比率，则有

令w表示工资，r表示利率，则有，ri=f'(ki)，wi=f(ki)－kif'(ki)。由于在非市场经济中没有横向的资源配置活动，所以利率与工资的含义只用于考虑经济个体的时间纬度的投资、消费选择。个体的预算约束为:

在平衡增长路径上的稳态物质存量由˙c(t)/c(t)=f'(ki)－ρ=0所决定，用k*表示，见图2。消费函数可以表示为:c(t)=(1－θ)f(k(t))+F。对应的储蓄函数为:s(t)=θf(k(t))－F。其中1－θ表示边际消费倾向，θ表示边际储蓄倾向，F表示在当期收入为零时的消费。对于没有充分分享经济成果的群体而言，最低消费支出是必需考虑的问题。F为正值，表示必须的生活成本或与转型联系的个人支出。本文的消费与储蓄函数并不是完全意义上的凯恩斯形式，因为正如下文分析中所提到的，F尽管没有完全的时变性，但和经济发展阶段有联系。在经济转型之前由于分享有限，资本异质性无法提高，经济增长处于非常缓慢的路径。当市场化转型扩宽分享广度时，随之而来的规模效应、专业分工或者创新会提高经济效率。可以用以下生产函数表示效率的提升:

上式中的A为固定大于一的效率系数。另外考虑到启动经济转型需要投入资源，比如与市场相匹配的制度性基础的投资，或者是从传统经济向市场制度转变的人力资本投资等。这种启动成本进入转型中的生产函数，形式为y'M=Af(k)－B。B表示为进入市场经济而需要的人均投入。对经济个体而言，从传统经济向市场经济转型的临界点由以下等式f(k)=Af(k)－B决定。从中解出转型临界点所对应的人均资本为kT，满足f(kT)=B/(A－1)。在市场制度知识已知的情况下，人均资本超过kT的经济个体就会进入市场经济，采用(4)式中的生产函数。假设在某个时点有T的人进入了市场经济，则总体生产函数如下表示:

图2 转型经济中的“转型区间”

随着人均资本不断积累，当所有人都进入市场经济后，则整体经济完全由生产函数y'M=Af(k)－B和s=θy'M－F所刻画。稳态资本存量由Af'(k)－ρ=0决定，用k＊＊表示。在经济转型中市场制度实际运行并不是一步到位，尤其是各个群体利益分享的广度有很大差异。这直接造成经济转型过程中利益分配格局的复杂变化。首先可以看到，进入市场经济的群体创造出更多的经济剩余，因而相对于仍旧处于传统经济中的群体而言，收入和财富水平要高出一截。比如在我国改革开放初期，东南沿海省份市场化进程较快，与东西部地区首先拉开了收入差距，并吸引内陆剩余劳动力向沿海转移。其次对于进入市场经济的群体而言，利益格局演变有多种可能。进入市场经济后，资本积累方程为s=θ(rk+w)－F。或者可以写成，˙k/k=(θw－F)/k+θr。此时会有一个代表性个体的˙ki/ki=0，对应的资本为当F－θw=0时，可以解出kF，由θ=F决定。也即，当ki＜kF时，k'i处于正值状态。那么人均资本小于k'i的那部分人口，尽管已经进入市场经济，但却无法积累财富。而超过k'i的个体将不断积累资本，直到稳态路径的资本存量k＊＊。此时尽管经济总体在积累资本积累，经济保持增长，但是仍然会出现贫富分化，并且会最终导致增长提前终止。当ki＞kF时，全部人口都将增加资本积累，直到稳态。因此在图2中可以看到，经济转型初期从kT到kF的特殊区域可以称为“转型区间”。经济转型成功与否的关键不仅是人均资本大于kT从而进入市场经济，而且要使全部人口跨越kF。在这个区间内，利益分享方式对转型结果有重要影响。

由于金融功能的不完善，会使一部分群体无法完全货币化其财富，或者是无法切换财富状态，导致物质财富的回报率仍然停留在传统经济水平。因此这个群体即便是进入了市场经济，也几乎是“无产者”，只能依赖劳动收入来积累资本。这部分群体在没有到达kF之前，很难保证人均资本大于k'i，因此挣扎于“转型区间”之中。我国大多数农村人口就面临这样的困境。我国农民作为一个整体拥有庞大的土地财富，但是目前没有完全开放土地的金融属性，在改变土地用途、转让、抵押、入股、出租等方面都受到极大限制。所以当农民进入市场经济时，只拓宽了人力资本的分享广度;而土地财富还停滞在狭小分享范围内，无法真正分享到土地的市场价值。相比之下，城镇人口虽然没有土地所有权，但是拥有对城镇房产比较完整的权利。不仅可以通过房产收取租金收入或者享有房产增值，而且可以为了更好的投资机会而变卖房产。所以我国城乡差距在收入流量层面来看确实比较大，但城乡更大的鸿沟在于分享广度不同造成的在“转型区间”中的相对资本存量位置。

从分享深度来看，对于类似农民这样主要依赖人力资本收入的群体由于人力资本价格的压低也大打折扣。以上的模型分析可以看到w=Af(k)－kAf'(k)－B，即人力资本价格或者说劳动报酬承担了大部分的转型成本。另一方面在分享广度限制之下，对人力资本的分享深度却提出了更高要求。也就是说财富状态无法切换时，那么进入市场经济的门槛更高，因为此时至少要求Af(k)－kAf'(k)－B＞f(k)。在凹性生产函数中可知此时的门槛k要大于kT。但是低收入群体在人力资本投资的资源获取方面存在劣势(靳卫东等，2010)［9］。这一群体的人力资本分享深度不足以保证跨过kF。当最低开支随着租房、医疗、教育等支出而提高时，部分群体的人均资本会在“转型区间”中向低位收敛。直到小于kT时，这部分群体会选择退出市场经济。这说明我国最近出现的“民工荒”现象与刘易斯拐点预测的情况可能并不完全相符。市场中的劳动力短缺并不是准确反映了剩余劳动力被工业化吸纳，也可能是财富积累不足而导致的主动退出。在这种情况下，跨过kF的人口可能会在短期内拉高经济总量，但是由于进入市场人口的退减以及对消费需求的压缩，整个经济无法维持内生性的增长。只有理顺分享关系，做到充分分享，才有可能整体跨越“转型区间”。但在现实中由于对增长速度的追求或者是“后发优势”的诱惑，发展中的经济体往往没有完善分享机制，反而主动性地干预分享，使经济转型的分配格局更加失衡。

四、利益分享失衡与“中等收入陷阱”

发展中经济体快速增长的条件是充分利用已有的先进技术和制度知识、甚至是市场需求。这些优势似乎唾手可得，以至于公共决策部门往往会取代企业家进行资源配置。比如急于求成采取的“赶超战略”，被证明事与愿违。我国虽然放弃了计划主导的发展战略，但仍然保留了多种行政干预措施。一个突出表现就是上述对金融活动的管制。在层次性不足的金融体制下，银行存款是大众财富的主要分享渠道，其实质是通过银行的贷款组合来实现分享广度，但是利率管制使得分享深度非常有限。我国证券市场受制于发行制度和市场结构，证券投资者的实际分享深度并不优于银行存款。体制外的民间集资等渠道因为缺少法律保护，使得分享的风险剧增，无法满足多数人需要。所以我国多数储蓄者在物质资本分享过程中遭受了巨大租金损失。这个损失一方面以利差的形式转化为金融机构的盈利，另一方面由于我国金融体制的惯性和经营特点转化为国有或大型企业、甚至地方政府的低融资成本。在扭曲的资本价格信号下，受益方会违背比较优势引入资本偏向的生产函数。可以观察到在我国劳动力剩余的背景下，出现了资本迅速深化的现象。从图3来看，受益方在压低的资本价格的诱致下，选择了物质资本偏向型的生产函数。以柯布－道格拉斯生产函数表示:

其中α'＞α表示对资本的偏向。对受益方而言这是经济可行的，但是从经济全局来看由于背离了发展阶段而存在较大社会成本。因此这样的技术选择导致更大的人均代价，即－B'＞－B。此时整体生产函数为

其中T表示尚未进入市场的人口，1－D表示进入到资本偏向生产函数的人口。对于进入资本偏向型生产函数的群体而言，虽然资本边际产出是较高的α'A'，但是实际回报率只是管制的存款利率rD。所以物质资本的分享深度由于被转移了(α'A－rD)kD的租金而没有突破，其中kD为资本偏向型生产函数中用到的人均资本水平。此时人力资本的分享深度从个体上看是提高了，如图3所示的较高的人力资本价格wD。但是由于资本偏向型生产函数容纳的就业人数有限，使得获得高人力资本价格的群体较小。另外在资源稀缺的约束下，资本偏向型生产函数的引进对其他群体的负面影响更大，因为这样直接挤占了yM代表的劳动密集型产业的资源，使得真正的企业家无法充分发挥作用。这两者的后果就是使得yM所能容纳的劳动力变少，从而压低了一般劳动力的工资。这在现实中表现为创业难、大学生就业难和外出务工人员长期的低工资等现象。更关键的后果是选择背离发展阶段的新生产函数后需要更长时间的积累才能跨越“转型区间”，因为此时的k'F大于kF。

从功能性分配的角度来看，在yD生产函数中由于α'＞α，所以物质资本的收入占比会上升，而劳动收入占比会下降。在yM生产函数中，由于劳动力价格被压低，同样表现出劳动收入占比下降。在这种利益分享扭曲下的劳动收入占比下降，本质是牺牲部分群体的利益来拔高产业资本密集程度。这样虽然可以短期获得增长效果和出现收入相对比较高的群体，但代价是企业家才能的抑制、更多人力资源的低水平锁定和人力资本结构与物质资本结构严重错配。弱势群体由此遭受多重损失。第一就是如上所述的通过资本收入流和财富现值分享受阻，这可以解释为何我国居民的资产性收入太低。第二是处于低劳动力价格的人口比例过大，从人力资本渠道分享不足。第三是选择资本偏向生产函数导致了更大k'F，此时低收入群体将面临转型临界kT、第一个转型区间点kF和第二个转型区间点k'F的三重考验;中等收入群体还需要跨越第二个转型区间点k'F，并且承担再次落后到第二区间的风险;而真正的高收入群体则向更高的k＊＊＊收敛，形成明显的贫富差距。在这个复杂区间内，由于群体间的利益分享和利益诉求既有差异又有矛盾，很难再达成“改革共识”，因此出现了漫长和充满不确定性的“中等收入陷阱”。这种局面可能就是我国目前劳动收入占比下降引起广泛关注的深层次原因。

图3 分享干预与“中等收入陷阱”

五、结论与政策建议

利益分享是观察经济改革转型的一个重要线索，因为市场化同时也是扩展分享广度和提升分享深度的过程。分享的主要功能之一是“把激励搞对”，个体才会有动力持续投资于异质性的资本，带来更多的组织剩余和社会剩余。所以均衡的利益分享关系与转型中的经济增长可以保持良性互动关系。Kuznetz(1955)［10］提出的倒U型曲线，并不是说分配差距一定会随着经济增长先扩大后缩小，也没有认为分配关系会无条件地、自动地改善。事实上有部分后发的转型经济体兼顾了增长与分配的关系。比如我国台湾地区从1952－1982的年平均经济增长率8.7%，同时基尼系数从50年代的0.5下降到70年代的0.27，被西方经济学界称之为“公平增长”的典范(Fields，1984)［11］。但更多的追赶型经济体仍然受制于分配失衡而挣扎在“中等收入陷阱”中。本文使用利益分享概念框架，通过模型分析揭示了分享机制在跨越“转型区间”和“中等收入陷阱”中的关键作用。我国坚持的“增长主义”已经带来了种种难以回避的矛盾，利益失衡构成了和谐发展的根本障碍(姚先国，2009)［12］。如果无视系统性的体制性根源，而坐等库兹涅兹转折点的到来，只会错失深化改革的时机。完善我国分享机制的重要途径是从金融市场改革入手。首先是恢复最基本的金融功能，重点是还原农村土地金融属性。这样可以大大拓宽农民在城镇化中土地资本的分享广度。其次是增加我国金融系统的层次性和竞争性。需要将投融资决策权在金融系统中下移，形成股权和债权的场外市场和区域市场。这样可以增加满足分享深度的金融工具，还可以为分享动态释放准确的相对价格信号。再次是加强金融市场与劳动力市场的对接，构建按人力资本产权进行分配的缔约机制以及人力资本投资的金融模式，奠定长期分享的能力基础。

［1］汝信等.社会蓝皮书:2012年中国社会形势分析与预测［M］.北京:社会科学文献出版社，2011.

［2］闫肃.产业结构变迁、劳动力转移与收入分配——基于VAR模型的实证研究［J］.财经论丛，2012，(1):3－8.

［3］李扬，殷剑峰.中国高储蓄率问题探究:1992—2003年中国资金流量表的分析［J］.经济研究，2007，(6):14－26.

［4］白重恩，钱震杰.谁在挤占居民的收入 ［J］.中国社会科学，2009，(5):99－115.

［5］郝枫.要素分配份额演进趋势及其中国嬗变［J］.商业经济与管理，2012，(8):66－76.

［6］罗长远，张军.经济发展中的劳动收入占比:基于中国产业数据的实证研究［J］.中国社会科学，2009，(4):65－79.

［7］CCER中国经济观察研究组，主笔卢峰等.我国资本回报率估测(1978－2006)——新一轮投资增长和经济景气微观基础 ［J］.经济学(季刊)，2007，(4):723－758.

［8］郭继强.专用性资产特性、组织剩余分享与企业制度［J］.经济学家，2005，(6):68－74.

［9］靳卫东，何丽.我国公共人力资本投资的收入分配效应研究［J］.财经论丛，2010，(1):25－30.

［10］Kuznets，S.，1955，”Economic Growth and Income Inequality”，American Economic Review，Vol.45，pp.1－28.

［11］Gary S.Fields，Employment，Income Distribution and Economic Growth in Seven Small Open Economies，The Economic Journal，Vol.94，No.373(Mar.，1984)，pp.74－83.

［12］姚先国.利益关系调整与中国经济转型 ［J］.广东社会科学，2009，(3):5－13.