G3经济晴转阴出口现隐忧出口现隐忧

廖宗魁

即将接任美联储主席伯南克之位的耶伦，在国会听证会上放出了“鸽派”的声音：QE3规模的削减并无时间表。与此同时，欧洲央行再度降息，并表示“准备好了一切可能的手段”。安倍政府也发出了对日本经济复苏持续性的担忧。

在经过了上半年相对不错的光景后，G3（美国、欧元区和日本）国家经济再度由晴转阴，这也给未来中国的出口蒙上了一丝阴影。

本来2014年1月伯南克的谢幕可能会成为美国量化宽松政策退出的转折点，如今看来市场可能乐观了。或许伯南克坚决选择不再连任，并不是由于QE退出的难度，更可能是他看到了未来美国经济是个无底洞。当德拉吉和安倍仍在为欧洲和日本经济复苏添柴加火之时，伯南克毅然选择了卸任，谁才是真正的智者，或许只能等待历史的评判。

美国无消费就业

美国经济是变好了，还是变差了？单从三季度GDP数据和10月非农就业的表象看，似乎经济和就业都在继续改善。

三季度，美国GDP环比折年率增长2.8%，比二季度上升了0.3个百分点。10月美国新增非农就业20.4万，超过了过去12个月平均19.4万的水平。市场上似乎又开始弥漫美联储QE3退出的预期。

不过，表面繁荣的背后是，美国的经济和就业实质上都在变差。2.8%的GDP增长主要来自存货的增加，而更体现经济内生动力的消费和商业投资都在变差。

三季度库存增长对美国GDP增速的贡献为0.83个百分点，比二季度增加了0.42个百分点，已经是连续三个季度实现库存增长对经济的正贡献。库存增加对经济的支撑往往缺乏持续性，观察2008年金融危机以来的库存波动对美国经济的影响可以看到，除了2009年四季度到2010年三季度，其他时期库存对美国经济正贡献的持续时间一般不超过两个季度。也就是说，未来库存的贡献很可能会转负。

更令人担忧的是，占美国经济70%以上的消费显得较为低迷。三季度，美国消费仅增长1.5%，比二季度下降0.3个百分点，是2011年二季度以来的最低增长水平。而且10月份美国密歇根消费信心指数也大幅下降至72，降至2011年12月以来的最低位。三季度，商业投资增速也仅为1.6%，比二季度明显下降。

一个奇怪的现象是，为什么在就业持续有所改善的情况下，美国的消费却不见起色呢？美国的就业正面临一个新的质量问题——无消费的就业。如果不能带来更多的消费，这样的就业增长质量就很令人担忧。

二季度以来，美国就业增长中很大一部分来自零售业、休闲和酒店业，这两个行业的收入水平很低。8月份23.8万增加的非农就业中有8.7万来自这两个低收入行业，10月份20.4万增加的非农就业中有9.7万来自这两个行业，几乎占了一半。

美国整体私人就业的平均时薪是24美元，而休闲和酒店业的时薪只有13.5美元，几乎只有平均水平的一半；零售业的时薪为16.5美元左右，也比平均水平差了很多。

也就是说，美国看似不错的就业背后并没有带来居民收入的增加，消费出现下降就是很自然的事情了。

考察过去三年的数据，我们可以看到，剔除掉零售业、休闲和酒店业这两个行业后的新增非农就业与美国消费存在密切的正相关关系。

在美国消费较好的时期，比如2011年三季度至2012年一季度，季度平均消费增速为2.5%，对应这一时期的剔除后非农就业月平均增加为15.4万；又如2013年一季度，消费增速为2.3%，对应的剔除后非农就业月平均增加为15.1万。

在美国消费较弱的时期，比如2012年二季度至2012年四季度，季度平均消费增速仅为1.8%，对应的剔除后非农就业月平均增加为10.9万；从2013年二季度至2013年三季度，季度平均消费增速仅为1.65%，对应的剔除后非农就业月平均增加为10.5万。10月份的美国就业就是这一特点。

按照这一对应关系，如果四季度美国就业延续10月份的情况，也就是剔除后的非农就业增加只有10.5万左右，预计四季度的美国消费增速就只有1.6%左右的水平。

美联储过去也强调过，会很关注就业的质量。之前市场更注意的是大量劳动者退出劳动力市场导致的失业率虚降问题，如今的无消费就业困境，相信美联储也不会毫无觉察。结合疲弱的消费数据，指望美联储快速采取削减QE3的行动恐怕不现实。

欧洲和日本经济放缓

欧洲和日本三季度的情况也并不乐观，经济增速都出现了大幅的回落，复苏仍然存在很大的反复性。

在二季度恢复正增长，结束了连续六个季度的衰退后，欧洲经济又回到了衰退边缘，三季度，欧元区GDP环比仅增长0.1%，比二季度下降了0.2个百分点。其中，德国和法国经济增速都出现了不同程度的下降。

欧洲央行在11月初的会议上把基准利率下降到0.25%的历史最低水平，由于当时三季度欧洲经济数据仍未公布，欧洲央行把通胀过低作为降息的核心理由。10月份，欧元区CPI同比增速只有0.7%，远低于欧洲央行2%的通胀目标。不过，欧元区经济的再度放缓应该才是欧央行降息的真正理由。

欧洲央行行长德拉吉表示，“准备好了一切可能的手段。”如此强硬的措辞，背后隐含的无疑是对欧洲经济复苏的深深忧虑。

日本经济在度过了上半年的高速增长后，也出现了疲态，三季度，GDP环比折年率增长1.9%，比二季度下降了1.9个百分点。

“安倍经济学”催生了日本股市的爆发和日元的大幅贬值，股市的财富效应和日元贬值的出口效应是上半年日本经济高增长的核心动力。自2012年底，安倍上台以来，日经指数从8500点左右一度上升至5月底的近16000点，几乎翻了一番；同期的美元兑日元从78左右上升到103，贬值超过30%。

但这一过程被QE3的退出预期打乱，日本股市下半年几乎保持了平稳，美元兑日元也基本稳定在100以下小幅波动。财富效应和贬值效应在三季度明显减弱，大大打击了日本的消费和出口。

三季度，日本消费环比折年率仅增长0.4%，比二季度大幅下降了两个百分点；出口在连续两个季度保持两位数高增长后，三季度出现了负增长，为-2.4%，比二季度大幅下降14.6个百分点。

市场更为担心的是，安倍政府即将于2014年4月把消费税从5%提升至8%。消费税的提高无疑会对经济的复苏产生负面的影响，虽然安倍政府已经额外做出了6万亿日元的财政刺激，但关键还是看日本央行是否继续释放货币催生新的财富效应和日元贬值。

中国出口噪音大

最近两个月中国出口数据波动极大，9月份为负增长，10月份出口同比增长又迅速反弹至5.6%，市场解读的分歧也很大。比如瑞银证券、摩根大通等机构认为出口很乐观，而汇丰等机构则看法相对谨慎。这种分歧有很大一部分来自于海关出口数据的噪音很大。

瑞银证券认为，2012年基数虚高压低了出口复苏的实际力度，在G3需求回暖的带动下，潜在出口将于四季度以及2014年持续复苏。

如果我们观察规模以上工业中的出口交货值，则相对平稳和可信。9月份出口交货值同比增长5.9%，10月份为6.1%，所以，9月的出口可能并没有海关数据显示的那么差，10月份的出口也并不像一些机构认为的那么强劲，只是延续着9月份的真实水平罢了。

另外，海关数据显示，10月份，对美国、欧盟和日本的出口同比增速都大幅上升，尤其是欧盟达到了13%左右。这或许是噪音，或者只是二季度欧美经济转好所带来的滞后反应。实际上从三季度G3经济情况看，都在明显转弱。美国的消费很疲软，欧洲和日本经济都明显回落，这无疑对年末尤其是2014年一季度的中国出口带来很大的压力。

从秋季广交会的情况也可以得到印证，它一直被认为是中国出口的领先指标。2013年秋季广交会的出口成交额比2012年秋季下降了3%，比春季的广交会下降了10.9%。